Analys av AFRY AB

Årtal och kvartal: 2026, Q3

Företagsbeskrivning

AFRY är en global leverantör av ingenjörs-, design- och rådgivningstjänster med fokus på hållbarhet, energiomställning och digitalisering. Bolagets verksamhet är indelad i tre globala huvuddivisioner: Energy (energiproduktion, distribution, lagring och rådgivning), Industry (process- och tillverkningsindustri, försvar, gruv/metall, fordon och life science) samt Transportation & Places (transportinfrastruktur, fastigheter, stadsutveckling och arkitektur). AFRY bedriver verksamhet i över 100 länder med en särskilt stark position på den europeiska marknaden och sysselsätter cirka 17 200 medarbetare.

Rekommendation - Stabil plattform för lönsam tillväxt

AFRY fortsätter att leverera stabila resultat och visar tydliga tecken på operationella förbättringar. Det tredje kvartalet präglades av en sekventiell återhämtning i lönsamheten där EBITA-marginalen stärktes, pådriven av en högre debiteringsgrad och god kostnadsdisciplin. Orderboken nådde en ny hög nivå om 22,1 miljarder SEK, vilket ger god sikt framåt. Den organiska tillväxten var fortsatt svagt negativ till följd av genomförda kapacitetsanpassningar, men takten i nedgången har dämpats. Balansräkningen är något ansträngd men kassaflödet och lönsamhetsförbättringarna väntas gradvis sänka skuldsättningen. Sammantaget bedöms AFRY stå väl rustat på en stabil plattform för framtida lönsam tillväxt.

Riktkurs: 177 SEK
Värderingsintervall: 150 - 210 SEK
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

AFRYs uttalade finansiella mål för 2028 är:

• Nettoomsättning: 35 miljarder SEK
• EBITA-marginal: 10 % (exklusive jämförelsestörande poster)
• Nettolåneskuld/EBITDA: 2,5x (exklusive IFRS 16)
• Utdelningspolicy: Cirka 50 % av resultatet efter skatt (exkl. reavinster)

Målen har inte justerats i rapporten. För att nå dessa mål arbetar ledningen med att skapa en mer harmoniserad och skalbar plattform. VD Linda Pålsson framhåller att bolaget byggt vidare på operationella förbättringar och nu gradvis ökar rekryteringstakten för att driva organisk tillväxt. Tonen är konstruktiv med tilltro till en stark underliggande efterfrågan inom energi och försvar, medan fastighets- och pappers/massamarknaderna förblir tröga.

Trender och externa faktorer:

• Energi & Industriomställning: Fortsatt stark drivkraft för Energy och delar av Industry (gruv/metall, försvar, e-metanol).
• Infrastruktur & Fastigheter: Stabil transportinfrastruktur stöds av statliga satsningar, medan fastighetssektorn är dämpad av ränteläget.
• Kapacitetsutnyttjande: Ökningen i debiteringsgraden visar att omstruktureringarna gett effekt.

Operativ utveckling: Stabilisering av försäljning och marginalexpansion

Under Q3 2026 ökade nettoomsättningen med 1,9 % till 5 793 MSEK. Den organiska tillväxten uppgick till -1,5 %, en dämpad nedgång jämfört med tidigare, vilket primärt är en konsekvens av kapacitetsjusteringar under Q2. Förvärvet av AMC bidrog positivt. Divisionsmässigt uppvisar Energy stark tillväxt (+4,9 % organiskt) drivet av elnät och kärnkraft. Industry minskade marginellt (-0,8 %) men ser urstark efterfrågan inom försvar och life science. Transportation & Places var svagast (-6,2 %) tyngt av fastighetssektorn.

Lönsamhetsmässigt stärktes EBITA-marginalen (exkl. jämförelsestörande poster) till 6,8 % i Q3, upp från 6,4 % föregående år. Rörelsemarginalen (EBIT) förbättrades till 6,0 % (5,1 %). Energy-divisionen bibehåller höga marginaler (9,6 %), Industry stärktes signifikant till 8,4 %, medan Transportation & Places pressades till 5,1 %. Den sammantagna marginalexpansionen i koncernen härleds till en stärkt debiteringsgrad (72,9 % jämfört med 72,0 %) i kombination med realiserade kostnadsbesparingar från tidigare omstruktureringar, vilka nu ger full effekt i resultaträkningen.

Finansiell ställning och kapitalallokering

AFRYs finansiella ställning är i grunden stabil med en soliditet på 46,9 %, men skuldsättningen är för närvarande något förhöjd med en nettolåneskuld i relation till EBITDA på 3,0x (exkl. IFRS 16), en ökning från 2,5x vid årets början. Skuldsättningen drivs bland annat av strategiska förvärv. Det operativa kassaflödet uppgick i Q3 till 64 MSEK, tillfälligt dämpat av förändringar i rörelsekapitalet (-336 MSEK) primärt kopplat till lägre förskottsbetalningar från kunder.

I linje med sin kapitallätta affärsmodell, baserad på humankapital, är AFRYs CAPEX-behov mycket lågt (ca 0,3 % av omsättningen hittills i år). Investeringsstrategin är tydligt inriktad på kompletterande nischförvärv (M&A) inom högväxande och marginalstarka segment (t.ex. energiomställning och försvar), framtidssäkring via digitalisering och AI, samt uppskalning av globala leveranscenter (shoring) för stärkt konkurrenskraft. Fysiska investeringar bedöms ligga kvar på låga nivåer, medan förvärvstakten framöver kalibreras noggrant mot bolagets mål för nettoskuld.

Försäljningsprognos: Energiomställning och nischförvärv agerar tillväxtmotorer

Som operativt konsult- och ingenjörsbolag är AFRYs intjäning intimt förknippad med beläggningsgrad och förmågan att kapitalisera på megatrender. Försäljningsutvecklingen de kommande åren bedöms drivas av en tudelad marknad där strukturinvesteringar balanserar cyklisk svaghet.

På detaljnivå förväntar jag mig att divisionen Energy (särskilt elnätsutbyggnad, kärnkraft och vattenkraft) samt delar av Industry (försvar, life science och batterimetaller) kommer att uppvisa en stark och ihållande efterfrågan. Dessa segment är i princip okänsliga för kortsiktiga konjunktursvängningar på grund av det massiva investeringsbehovet i den gröna omställningen och geopolitisk upprustning. Däremot har divisionen Transportation & Places dragits ned av en svag fastighetssektor. Med förväntade räntesänkningar i antågande bör vi dock se en successiv bottenkänning och därefter återhämtning inom bygg och fastighet från och med 2027, samtidigt som den offentliga transportinfrastrukturen förblir en stabil grundplatta.

Efter de nyligen genomförda kapacitetsanpassningarna är bolaget nu i en fas där rekryteringstakten åter ökar, vilket tillsammans med strategiska nischförvärv (likt AMC) kommer att vända den svagt negativa organiska tillväxten. För de kommande fem åren prognostiserar jag en initial återhämtning i tillväxten till drygt 4 % under 2027, stöttad av normaliserade jämförelsetal och lägre räntor. Tillväxten accelererar mot 5–6 % årligen under 2028–2030 när räntekänsliga sektorer återigen bidrar positivt och AI-integrerade tjänster breddar erbjudandet. Bolagets mål om 35 miljarder SEK till 2028 bedöms dock kräva mer aggressiva förvärv än vad nuvarande balansräkning (Nettoskuld/EBITDA på 3,0x) komfortabelt tillåter, varför min organiska och bolt-on drivna prognos är något mer konservativ. Det eviga värdet (terminal value) baseras på en normaliserad tillväxt om 2,5 %, vilket speglar långsiktig inflation och global BNP-tillväxt.

Marginalprognos: Operationell hävstång genom högre debiteringsgrad

Givet AFRYs affärsmodell är personalutnyttjandet, debiteringsgraden, den enskilt viktigaste drivkraften för EBIT-marginalen. Efter ett par utmanande år har de genomförda omstruktureringarna börjat ge effekt, vilket redan syns i en stigande debiteringsgrad (nu kring 73 %).

När försäljningen nu bottnar och vänder uppåt, utan att bolaget initialt behöver bygga upp en tung kostnadskostym (SG&A), uppstår en tydlig operationell hävstång. Jag bedömer att EBIT-marginalen (som belastas av cirka 1–1,5 procentenheter förvärvsrelaterade avskrivningar jämfört med bolagets EBITA-mått) successivt kommer att stärkas. Under 2027 och 2028 drivs marginalförbättringen främst av strikt kostnadsdisciplin, avsaknad av omstruktureringskostnader och en gynnsam mixförskjutning mot högmarginaltjänster inom energi och försvar. Från 2029 och framåt kommer investeringar i AI och globala leveranscenter (shoring) att öka leveranseffektiviteten ytterligare. Jag prognostiserar därmed att EBIT-marginalen expanderar från dagens nivåer runt 5,8 % upp mot 8,5 % fram till 2031, vilket i termer av EBITA ligger strax under bolagets ambitiösa 10-procentmål. I terminalperioden räknar jag med en uthållig EBIT-marginal på 8,5 %, vilket reflekterar ett välskött konsultbolag i en mogen fas.

DCF Värdering

För att prognosticera kassaflödena har en analys gjorts av AFRYs "asset-light" affärsmodell. Avskrivningar (D&A) bedöms ligga stabilt runt 2,5 % av omsättningen drivet av IFRS 16 och tidigare förvärv, för att sedan sjunka till 2,0 % i terminalperioden. Investeringar (CAPEX) väntas uppgå till 0,5 % över prognosperioden till följd av ökade behov inom IT och AI. Förändringar i rörelsekapital (NWC) bedöms binda cirka 1,0 % årligen i takt med tillväxt och ett stärkt fokus på internt kassaflöde och effektivare faktureringsprocesser.

Värderingen bygger på ett avkastningskrav (WACC) om 7,3 %, kalkylerat utifrån en kostnad för eget kapital på 8,5 % (givet en riskfri ränta på 2,5 %, marknadsriskpremie på 5,5 % och beta 1,1) samt en lånekostnad efter skatt på 4,0 %. Detta genererar ett Enterprise Value (EV) på cirka 24 950 MSEK. Justerat för en nettolåneskuld på 4 843 MSEK härleds värdet på eget kapital.

Riktkurs: 177 SEK

Känslighetsanalys och Värderingsintervall

• Om WACC ökar till 8,3 % och terminal tillväxt sjunker till 2,0 %, faller värdet till cirka 145 SEK.
• Om WACC sjunker till 6,5 % och terminal tillväxt ökar till 3,0 %, stiger värdet till cirka 235 SEK.
• Rimligt värderingsintervall: 150 - 210 SEK, beroende på hur väl bolaget lyckas exekvera på sin AI-strategi och marginalexpansion.

Tabell för prognos av kassaflöden

År	År 1 (2027)	År 2 (2028)	År 3 (2029)	År 4 (2030)	År 5 (2031)	Terminal Value
Omsättning	28 215	29 766	31 403	32 974	34 457	35 318
Tillväxt (%)	4,5 %	5,5 %	5,5 %	5,0 %	4,5 %	2,5 %
EBIT-marginal (%)	6,5 %	7,2 %	7,8 %	8,2 %	8,5 %	8,5 %
EBIT	1 834	2 143	2 449	2 703	2 928	3 002
Skatt (21 %)	-385	-450	-514	-567	-614	-630
NOPAT	1 449	1 693	1 935	2 136	2 314	2 372
Avskrivningar (D&A)	705	744	785	824	861	706
CAPEX	-141	-148	-157	-164	-172	-176
Förändring NWC	-282	-297	-314	-329	-344	-86
Fritt Kassaflöde (FCF)	1 731	1 992	2 249	2 467	2 659	2 816

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.