Analys av AFRY AB

Årtal och kvartal: 2026, Q2

Företagsbeskrivning

AFRY är ett ledande europeiskt företag inom ingenjörstjänster, design och rådgivning med global räckvidd. Bolaget stöttar sina kunder genom energi- och industriomställningen samt inom infrastruktur. Verksamheten är uppdelad i tre globala huvuddivisioner: Energy (hållbar omställning av energisystem), Industry (process- och tillverkningsindustrin, försvar, fordon) samt Transportation & Places (transportinfrastruktur och fastigheter). Bolaget har cirka 17 300 anställda och verkar i över 100 länder, med starkast bas i Norden och Europa.

Rekommendation - Färdigstädat och positionerat för strukturell medvind

AFRY befinner sig i en fas där de interna åtgärderna börjar bita, men där den externa marknaden fortfarande bromsar den översta raden. Under Q2 slutfördes det omfattande omstruktureringsprogrammet, vilket är en viktig milstolpe. Bolaget uppvisar positiva operativa tecken i form av en rekordstark orderbok och en tydligt förbättrad debiteringsgrad, vilket indikerar en hög beredskap för lönsam tillväxt när makromiljön förbättras. Den organiska tillväxten är på kort sikt pressad av medvetna kapacitetsjusteringar och en svag fastighets- och fordonssektor. Skuldsättningen har tillfälligt ökat, vilket begränsar utrymmet för större förvärv i närtid. Sammanfattningsvis har bolaget städat sin portfölj och optimerat kostnadskostymen i väntan på en bredare konjunkturåterhämtning.

Riktkurs: 322 SEK
Värderingsintervall: 260 SEK – 380 SEK
AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

AFRY arbetar mot tydliga finansiella mål för 2028, vilka innefattar en omsättning på 35 miljarder SEK, en EBITA-marginal på 10 % (exklusive jämförelsestörande poster), en skuldsättning (Nettoskuld/EBITDA) på 2,5x, samt en utdelningspolicy om cirka 50 % av resultatet efter skatt. Sannolikheten att nå dessa mål har stärkts operationellt genom den nyligen slutförda omstruktureringen och implementeringen av en ny plattform för resurshantering. Fokus skiftar nu från portföljoptimering till organisk tillväxt. Viktiga triggers framåt inkluderar lägre styrräntor som kan stimulera fastighetssektorn, stora projektstarter inom kärnkraft och vätgas, samt bevis på att marginalen strukturellt rör sig mot 8-9 % när engångskostnaderna nu har fasats ut.

Operationell Utveckling: Svag organisk tillväxt kompenseras av stärkt intern effektivitet

Nettoomsättningen upplevde en nedgång under kvartalet, drivet av en negativ organisk tillväxt på -5,3 % (kalenderjusterat). Denna inbromsning är till stor del ett resultat av strategiska kapacitetsjusteringar där bolaget medvetet lämnat olönsamma affärer, kombinerat med tröghet i basindustrin, fordonssektorn och framförallt fastighetsmarknaden. Divisionen Energy står emot väl med stabil utveckling och stark efterfrågan inom elnät och vattenkraft, medan Industry och Transportation & Places agerar sänken för den översta raden. Trots detta vittnar en historisk toppnotering i orderboken (22,4 miljarder SEK) om en underliggande motståndskraft.

På marginalsidan har bolaget lyckats stabilisera utvecklingen. EBITA-marginalen (exkl. jämförelsestörande poster) uppgick till 6,7 %, stöttad av en märkbar förbättring i debiteringsgraden som steg till 73,5 %. Detta demonstrerar en starkare intern effektivitet och att kostnadskostymen anpassats snabbare än omsättningstappet. Energy bibehåller branschledande marginaler (9,8 %), medan Industry belastades tillfälligt av transaktionskostnader relaterade till förvärv. De jämförelsestörande omstruktureringskostnaderna, som belastade kvartalet med -54 MSEK, bedöms nu vara helt avslutade, vilket krattar manegen för renare resultatrader framåt.

Finansiell Position: Starkt kassaflöde balanserar förhöjd skuldsättning och strategiska förvärv

Det operativa kassaflödet uppvisade exceptionell styrka och landade på 830 MSEK, vilket motsvarar höga 12,7 % av omsättningen. Detta drevs primärt av en positiv utveckling i rörelsekapitalet som frigjorde 421 MSEK. Som en kapitallätt verksamhet är AFRY:s löpande investeringar (Capex) mycket låga, historiskt kring 0,4-0,5 % av omsättningen, då de huvudsakliga tillgångarna utgörs av humankapital och goodwill från förvärv (16,2 miljarder SEK).

Balansräkningen har dock blivit mer ansträngd under perioden, där nettolåneskulden ökat till 4 727 MSEK, motsvarande en skuldsättningsgrad på 3,0x EBITDA. Detta ligger över bolagets mål på 2,5x och förklaras av strategiska kapitalallokeringar i form av utdelning och nischförvärv (bland annat AMC i Australien för att stärka gruvsektorn). Trots den förhöjda skuldsättningen är den finansiella positionen stabil tack vare den starka kassagenereringen och avsaknaden av kommande stora restruktureringsutbetalningar. Investeringsstrategin förblir fokuserad på nischade förvärv inom strukturella megatrender (energi, försvar, gruvor) för att lyfta bolaget mot mer komplex rådgivning med högre förädlingsvärde, finansierat via löpande kassaflöden och MTN-program.

##Försäljningsprognos: Vändning mot organisk tillväxt driven av megatrender Försäljningen för AFRY väntas genomgå en märkbar transformation under de kommande åren. På kort sikt (2026) präglas omsättningen av de nyligen genomförda kapacitetsjusteringarna, där bolaget medvetet lämnat olönsamma affärer, samt en fortsatt svaghet inom Transportation & Places (särskilt fastighetssektorn) och fordonsindustrin. Detta medför en svagt negativ tillväxt för helåret 2026.

Blickar vi framåt mot 2027–2030 ser vi dock en stark strukturell underliggande efterfrågan. Divisionen Energy väntas vara den främsta tillväxtmotorn. Med en accelererande grön omställning, massiva investeringar i elnät och en renässans för kärnkraft i Europa, finns en långsiktig och icke-cyklisk efterfrågan på AFRY:s expertis. Inom Industry ser vi att försvarsindustrin och gruvsektorn (stärkt av AMC-förvärvet) kommer att kompensera för trögheten i basindustrin, med en gradvis återhämtning i takt med att konjunkturen bottnar. För Transportation & Places förväntar vi oss att sjunkande styrräntor från centralbankerna successivt tinar upp fastighetsmarknaden från och med 2027, vilket möjliggör nya projektstarter.

Den rekordstarka orderboken på 22,4 miljarder SEK är en tydlig ledande indikator på att efterfrågan finns där, och när marknadssentimentet vänder kommer detta konverteras till intäkter. Vi modellerar en återgång till medelhög ensiffrig tillväxt (4-5 %) under 2027–2030 då AFRY skiftar fokus från portföljoptimering till organisk tillväxt och drar nytta av sin exponering mot hållbarhetsinvesteringar. Vid beräkning av normaliserat evigt värde (terminal value) ansätter vi en evig tillväxt på 2,0 %, vilket ligger i linje med historisk inflation och långsiktig BNP-tillväxt, med hänsyn till att konsultbranschen mognar över tid.

##Marginalprognos: Operationell hävstång efter stålbadet EBIT-marginalen förväntas uppvisa en tydligt positiv trend under prognosperioden. Den enskilt viktigaste drivkraften för denna marginalexpansion är att det omfattande omstruktureringsprogrammet nu är avslutat. Därmed försvinner de jämforelsestörande poster (som belastat resultatet med cirka 54 MSEK per kvartal) ur resultaträkningen från och med andra halvåret 2026.

Vidare ser vi starka underliggande effektivitetsförbättringar. Debiteringsgraden, som är konsultbolagens viktigaste lönsamhetsmått, har stärkts till 73,5 %. Med en ny plattform för resurshantering implementerad förväntas bolaget kunna upprätthålla, och marginellt förbättra, denna siffra även när tillväxten återvänder. Den operativa hävstången innebär att när omsättningen väl ökar 2027 och framåt, kommer en större andel av intäkterna att trilla hela vägen ner till sista raden eftersom kostnadskostymen redan är trimmad.

Sektorsmixen bidrar också positivt; Energy, som redan idag har den högsta marginalen (närmare 10 %), väntas utgöra en större andel av totalen. Vi prognostiserar att EBIT-marginalen successivt rör sig uppåt och närmar sig bolagets EBITA-mål på 10 %, men med avdrag för normaliserade avskrivningar av förvärvsrelaterade övervärden landar vår prognos för EBIT-marginalen på 8,5 % vid slutet av prognosperioden. Denna nivå bedöms vara hållbar och ansätts därmed även i beräkningen av terminal value.

DCF Värdering

I vår modellering antas avskrivningar (D&A), vilka i huvudsak består av förvärvsrelaterade övervärden och nyttjanderätter, ligga kvar på historiska nivåer omkring 2,5 % av omsättningen fram till 2030. I terminalvärdet normaliseras avskrivningarna och jämställs med CAPEX då bolaget övergår till ett "steady state"-läge med fokus på underhåll. Investeringar i materiella anläggningar (CAPEX) är mycket låga och prognostiseras uppgå till cirka 0,5 % av omsättningen, vilket speglar AFRY:s kapitalsnåla affärsmodell. Rörelsekapitalet (NWC) förväntas kortsiktigt bidra positivt under 2026 på grund av tillväxtinbromsningen, för att sedan binda kapital motsvarande 0,5 % av omsättningsökningarna årligen när den organiska tillväxten tar fart. I terminalperioden är NWC-förändringen satt till noll.

Med en fastställd kapitalkostnad (WACC) på 7,5 %, en evig tillväxt på 2,0 % och en normaliserad skattesats på 21 %, indikerar diskonteringen av de fria kassaflödena (FCFF) ett företagsvärde (Enterprise Value) på drygt 41 miljarder SEK. Med avdrag för nettoskulden erhålls ett motiverat värde per aktie (riktkurs) på 322 SEK.

Känslighetsanalys & Värderingsintervall:

Investerare bör vara medvetna om att små förändringar i antaganden påverkar värdet:

• Bull-scenario (WACC 7,0 %, evig tillväxt 2,5 %): Värde ca 410 SEK/aktie.
• Bear-scenario (WACC 8,0 %, evig tillväxt 1,5 %): Värde ca 255 SEK/aktie. Ett rimligt och försvarbart värderingsintervall för aktien bedöms därmed ligga mellan 260 SEK och 380 SEK, med en tyngdpunkt kring drygt 320 SEK baserat på vårt huvudscenario.

Tabell för prognos av kassaflöden

Kassaflödeskomponent (MSEK)	2026	2027	2028	2029	2030	Terminal Value (TV)
Omsättning	24 668	25 655	26 938	28 285	29 416	29 416 (bas)
EBIT	1 603	1 847	2 155	2 348	2 500	2 550 (TV år 1)
Skatt (21 %)	-337	-388	-453	-493	-525	-536
NOPAT (Rörelseres. efter skatt)	1 266	1 459	1 702	1 855	1 975	2 014
Återläggning av avskrivningar	617	641	673	707	735	294
Investeringar (CAPEX)	-123	-128	-135	-141	-147	-294
Förändring Rörelsekapital (NWC)	100	-50	-65	-70	-60	0
Fritt Kassaflöde (FCFF)	1 860	1 922	2 175	2 351	2 503	2 014

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.