Analys av AGF A/S

Årtal och kvartal: Räkenskapsåret 2025/2026, Halvårsrapport (H1: 1 juli – 31 december 2025)

Företagsbeskrivning

AGF A/S (Aarhus Gymnastikforening) är ett av Danmarks mest anrika idrottsbolag. Verksamheten är centrerad kring professionell fotboll och omfattar elitlag för herrar (3F Superliga), damer (A-Liga) samt en omfattande talangakademi. Bolaget driver även kommersiell verksamhet kopplad till matcharrangemang, sponsring och faciliteter. Den geografiska tyngdpunkten är Aarhus, men bolaget verkar nationellt genom den danska ligan och internationellt genom spelarförsäljningar och potentiellt europaspel. För närvarande befinner sig bolaget i en övergångsperiod då man spelar på en tillfällig hemmaplan (Ceres Park, Vejlby) i väntan på att Aarhus nya stadion ska stå klar 2027.

Rekommendation - Stark balansräkning möter tillfällig motvind i väntan på ny arena

AGF uppvisar en imponerande sportslig stabilitet med en nuvarande förstaplats i Superligan, vilket kombineras med en exceptionellt stark balansräkning efter den nyligen genomförda emissionen på 70 miljoner DKK. Det finansiella resultatet för första halvåret är positivt, men drivs främst av spelarförsäljningar (transfers) snarare än den operativa driften, som tyngs av den begränsade stadionkapaciteten.

Investeringscaset präglas av en "vänta-och-se"-karaktär. Medan den finansiella hälsan är god, är osäkerheten kring de ekonomiska effekterna av det pågående stadionbygget och beroendet av transferintäkter för att täcka operativa underskott betydande. Jämfört med tidigare år har bolaget stärkt sin likviditet avsevärt, men guidningen om ett negativt helårsresultat manar till viss försiktighet.

Riktkurs: 1,04 DKK Värderingsintervall: 0,90 – 1,25 DKK AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

AGF:s övergripande strategi fokuserar på att etablera sig i toppen av dansk fotboll och optimera den kommersiella plattformen inför flytten till den nya stadion 2027. Bolaget har under hösten 2025 genomfört en strategiprocess för att staka ut vägen framåt. De finansiella målen är utmanande under byggperioden; för helåret 2025/26 förväntas ett resultat före skatt på mellan -10 och -30 miljoner DKK.

Sannolikheten att nå de sportsliga målen bedöms som hög givet nuvarande tabellplacering. Den finansiella guidningen för helåret innebär dock att ett betydande underskott förväntas under andra halvåret. VD Jacob Nielsen betonar att de ökade kostnaderna och intäktsbegränsningarna på den tillfälliga arenan är en tung post, och förseningar i stadionbygget utgör en riskfaktor. Sentimentet i VD-ordet är dock kontrollerat optimistiskt. Fokus ligger på att "överleva" byggtiden genom att maximera sponsortäkter (som närmar sig 100 miljoner DKK) och realisera värden i spelartruppen. Externa faktorer som konjunkturens påverkan på företags sponsringsvilja är en risk, men hittills visar AGF på en stark motståndskraft med rekordhöga sponsorintäkter trots reducerad VIP-kapacitet.

Intäktsutmaningar under byggfasen och marginalpress från "den dubbla bördan"

Nettoomsättningen för första halvåret steg svagt till 103,4 miljoner DKK, där sportsliga intäkter (sponsring, TV-rättigheter, biljetter) står för den absoluta majoriteten (ca 94 %). Medan TV-intäkterna ökat tack vare sportslig framgång, har intäkter från faciliteter (catering, event) nästan halverats (-47 %) som en direkt konsekvens av den reducerade kapaciteten på den tillfälliga arenan. Den historiska tillväxten är volatil och starkt beroende av sportsliga resultat, men AGF visar motståndskraft mot konjunkturen tack vare stark lokal förankring i näringslivet.

Marginalmässigt pressas bolaget av vad som kan beskrivas som "den dubbla bördan": man måste upprätthålla en dyr, konkurrenskraftig trupp för att fylla den kommande arenan, samtidigt som intäktsmöjligheterna är begränsade av den nuvarande infrastrukturen. Rörelseresultatet före transfers var negativt (-28,1 MDKK), och marginalpressen förvärras av kraftigt ökade avskrivningar (22,7 MDKK) relaterade till den tillfälliga stadionanläggningen. En positiv sista rad (EBIT 8,6 MDKK) räddas enbart av starka netto-transferintäkter på 36,7 MDKK.

Finansiell styrka och kassaflödesanalys inför expansionsfasen

Balansräkningen är bolagets starkaste kort med en soliditet som ökat till 75 % och en nettokassa på över 112 MDKK. Bolaget saknar räntebärande bankskuld och har endast finansiella skulder i form av leasingförpliktelser. Den starka likviditeten (145,7 MDKK i kassa och värdepapper) ger en enorm trygghet att navigera genom byggperioden utan att tvingas till spelarförsäljningar under press.

Det operativa kassaflödet är dock negativt (-8,3 MDKK) och tyngs av höga avskrivningar (22 % av omsättningen) samt investeringar i både spelartrupp och infrastruktur. Totalt var kassaflödet positivt tack vare nyemissionen på 70 MDKK. Investeringsstrategin (CAPEX) fokuserar på två spår: sportsliga rättigheter för att bibehålla topplaceringen och infrastrukturinvesteringar i den tillfälliga arenan för att säkra VIP-produkten. Framöver förväntas infrastruktur-CAPEX minska något då den tillfälliga arenan är i drift, medan investeringar i spelartruppen styrs av sportsliga behov.

Prognos Försäljning & Marginal - Kopiera in rubriken och texten direkt utan omformatering från analysen "Prognos Försäljning & Marginal"

Från Tillfällig Motvind till Ny Arena – En Försäljningsresa mot 2030

Försäljningsutvecklingen för AGF A/S de kommande fem åren kommer att präglas av två distinkta faser: "Byggfasen" (2025-2027) och "Expansionsfasen" (2027-2030).

Under Byggfasen (2025/26 – 2026/27) bedömer jag att omsättningstillväxten kommer vara dämpad och primärt driven av sportsliga framgångar och prisjusteringar snarare än volymökningar. Den nuvarande tillfälliga arenan (Ceres Park, Vejlby) innebär ett tak för publikintäkter, särskilt inom det lukrativa VIP-segmentet. Facilitetsintäkter (catering/event) har redan tappat kraftigt (-47% i H1), och denna nivå kommer sannolikt bestå till 2027. Dock finns en uppsida i TV-rättigheter och prispengar om laget behåller sin topplacering i Superligan och potentiellt når europeiskt gruppspel, vilket skulle ge en betydande, om än volatil, intäktsskjuts. Sponsorintäkterna visar styrka och bedöms vara "klibbiga" tack vare den starka lokala förankringen i Aarhus näringsliv; företag vill vara med på resan mot den nya arenan.

När vi går in i Expansionsfasen (2027/28 och framåt) förväntar jag mig ett rejält omsättningslyft. Öppnandet av den nya stadion 2027 är en "game changer". Vi kan historiskt se att nya arenor (t.ex. Parken för FCK eller internationella exempel) driver en "honeymoon-effekt" med högre beläggning de första åren. Men viktigare är den strukturella höjningen av intäktspotentialen:

1. Matchdag: Betydligt högre kapacitet för både vanliga åskådare och premiumsegmentet (Hospitality/VIP), vilket möjliggör både volym- och prisökningar.
2. Faciliteter/Event: En modern arena möjliggör intäkter 365 dagar om året genom konferenser, konserter och uthyrning, vilket minskar beroendet av de 15-20 hemmamatcherna per år.
3. Kommersiellt: Sponsorvärdet ökar markant med en modern facilitet.

För Terminal Value (Evigt värde), efter prognosperioden, antar jag en normaliserad tillväxt i linje med inflationen (ca 2%). Fotbollsklubbar är mogna verksamheter där den långsiktiga tillväxten begränsas av demografin i upptagningsområdet och den allmänna medieekonomin kring sporträttigheter.

Kostnadspress Nu – Skalbarhet Senare: En Marginalanalys

EBIT-marginalen för AGF kommer vara under press de närmaste två åren, för att sedan gradvis expandera när den nya arenan tas i bruk.

Under de kommande åren (2025-2027) prognostiserar jag en svag, och exklusive transfers troligen negativ, operativ marginal. Detta motiveras av "den dubbla bördan": bolaget måste upprätthålla en konkurrenskraftig trupp (höga personalkostnader) för att fylla den nya arenan med ett topplag, samtidigt som de intäktsskapande möjligheterna är begränsade av den tillfälliga arenan. Dessutom ser vi kraftigt ökade avskrivningar relaterade till investeringar i den tillfälliga infrastrukturen, vilket tynger resultatet direkt. Kostnadsbasen är relativt fast (spelarlöner), medan intäktssidan är begränsad.

Från 2027/28 och framåt förväntar jag mig en marginalexpansion. Fotbollsklubbar har en hög operativ hävstång (operating leverage). När den nya arenan står klar, tillkommer intäkter med mycket hög marginal (varje extra såld VIP-stol eller korv har låg rörlig kostnad när de fasta kostnaderna för arenan och truppen är täckta). Målet bör vara att nå en hållbar operativ marginal (exklusive stora spelarförsäljningar) på 5-10%, vilket är starkt för branschen. Spelarförsäljningar kommer fortsatt vara en "joker" som vissa år kan lyfta marginalen till 15-20%, men i en försiktig prognos bör vi modellera en basnivå där den operativa driften bär sig själv.

DCF Värdering

I värderingsmodellen har en WACC på 9,5 % använts, vilket reflekterar riskprofilen för ett "Small Cap"-bolag med både sportslig volatilitet och en tydlig turn-around-potential genom den nya arenan. Den riskfria räntan antas vara 2,5 % och marknadsriskpremien 5,5 %, med ett beta på 1,3.

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital Under prognosperioden (2025-2027) förväntas CAPEX ligga kvar på höga nivåer (20-25 % av omsättningen) drivet av investeringar i infrastruktur och spelartrupp. När arenan står klar (2028-2030) sjunker investeringsbehovet drastiskt och CAPEX konvergerar mot 12-15 %, primärt bestående av reinvesteringar i spelare. På lång sikt (Terminal Value) antas CAPEX och avskrivningar balansera varandra kring 10 % för att upprätthålla verksamheten utan aggressiv balansexpansion.

Avskrivningarna kommer initialt vara höga (25 %) på grund av tidigare investeringar och den snabba avskrivningstakten på den tillfälliga arenan, för att sedan sjunka i takt med lägre investeringstakt. Förändringar i rörelsekapital (NWC) antas vara positiva under expansionsfasen 2027/28 då förskottsbetalningar ökar med tillväxten, men marginella i ett stabilt läge (Terminal Value).

DCF-analysen ger ett Enterprise Value (EV) på 450 MDKK. Justerat för nettokassan på 112,7 MDKK erhålls ett marknadsvärde på eget kapital om 562,7 MDKK.

Riktkurs: 1,04 DKK per aktie.

Känslighetsanalys

Eftersom en stor del av värdet ligger i framtiden (Terminal Value) är modellen känslig för ändringar i WACC och långsiktig lönsamhet.

WACC / Evig tillväxt	1,5 %	2,0 % (Bas)	2,5 %
8,5 %	1,15 DKK	1,25 DKK	1,38 DKK
9,5 % (Bas)	0,96 DKK	1,04 DKK	1,13 DKK
10,5 %	0,82 DKK	0,88 DKK	0,95 DKK

Tabell för prognos av kassaflöden

Tabellen nedan visar hur vi räknar fram det fria kassaflödet (FCF) som ligger till grund för värderingen. Belopp i MDKK (miljoner danska kronor).

Post (MDKK)	2025/26E	2026/27E	2027/28E	2028/29E	2029/30E	Terminal Value (Normaliserat)
Omsättning	195	201	251	276	290	Evig tillv. 2%
Tillväxt %	2,5%	3,0%	25,0%	10,0%	5,0%
EBIT	-9,8	-4,0	15,1	23,5	26,1	26,6
EBIT-marginal %	-5,0%	-2,0%	6,0%	8,5%	9,0%	9,0%
Skatt (Schablon 22% fr 2027)	0,0	0,0	-3,3	-5,2	-5,7	-5,9
NOPAT	-9,8	-4,0	11,8	18,3	20,4	20,8
(+) Återläggn. Avskrivningar	48,8	46,2	40,2	35,9	31,9	29,6 (10%)
(-) CAPEX	-48,8	-44,2	-40,2	-35,9	-34,8	-29,6 (10%)
(+/-) Förändr. Rörelsekapital	4,9	5,0	6,3	6,9	7,3	0,0
Fritt Kassaflöde (FCFF)	-4,9	3,0	18,1	25,2	24,8	20,8
Diskonteringsfaktor (WACC 9,5%)	0,91	0,83	0,76	0,70	0,64
Nutidsvärde (PV)	-4,5	2,5	13,8	17,6	15,8

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.