Analys av Asmodee Group AB

Årtal och kvartal: 2025/2026, Q4

Företagsbeskrivning

Asmodee Group AB är en världsledande aktör inom sällskapsspelsindustrin. Bolaget har en integrerad affärsmodell som omfattar utveckling av egna spel genom ett stort antal studios (t.ex. Catan, Ticket to Ride, Dixit) samt global distribution av partnerspel, där samlarkortspel (TCG) som Pokémon och One Piece utgör betydande volymer. Bolaget verkar globalt med starkast fäste i Europa (Frankrike, Storbritannien, Tyskland) och Nordamerika (USA).

Rekommendation - Stark organisk tillväxt och kraftigt stärkt balansräkning

Asmodee avslutar sitt första år som börsnoterat bolag med flaggan i topp. Den organiska tillväxten är exceptionellt stark (+22,3 % i kvartalet), drivet av en fortsatt boom inom samlarkortspel i Europa. Det mest glädjande i rapporten är den kraftiga förbättringen av balansräkningen, där skuldsättningsgraden har sjunkit till sunda 1,5x EBITDA efter förvärvsrelaterade åtaganden. Trots en negativ mixeffekt (hög andel distributionsförsäljning med lägre marginaler) lyckas bolaget expandera EBITDA-marginalen genom strikt kostnadskontroll. Förvärvet av ATM Gaming och fullbordandet av Exploding Kittens-köpet stärker portföljen inom högmarginalsegmentet "sociala spel". Risken har minskat betydligt i och med den nya kapitalstrukturen, och utdelningsförslaget är en tydlig signal på finansiellt självförtroende.

Riktkurs: 29,40 EUR
Värderingsintervall: 25 EUR - 33 EUR
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Asmodee har etablerat sig som en "powerhouse" inom sällskapsspel med målet att kapitalisera på sina starka varumärken (IP). Strategin bygger på att kombinera organisk tillväxt med selektiva förvärv som stärker studiosidan. De finansiella målen fokuserar på uthållig lönsam tillväxt och kassaflödesgenerering för att möjliggöra både utdelningar och fortsatta investeringar.

Framtidsutsikter: Sannolikheten att bolaget når sina mål bedöms som hög. VD lyfter fram en normalisering av lagernivåer i USA, vilket varit en bromskloss tidigare. Sentimentet i VD-ordet är mycket positivt och betonar "transmedial potential" (samarbeten med Netflix etc.). En viktig trend är den fortsatt starka efterfrågan på samlarkortspel, även om bolaget nu fokuserar på att lyfta de egna studiospelen för att förbättra mixen.

Triggers:

1. Full integration av ATM Gaming (förväntas bidra med >25 MEUR i EBITDA 26/27).
2. Lanseringar av nya licensierade spel (Star Wars, Lord of the Rings).
3. Transmediala projekt (filmer/serier) som driver försäljning av befintliga titlar.

Exceptionell organisk tillväxt och underliggande marginalexpansion trots negativ produktmix

Nettoomsättningen i Q4 uppgick till 407,1 MEUR, en ökning med 19,2 % där den organiska tillväxten var imponerande 22,3 %. Tillväxtmotorn utgörs primärt av spel utgivna av partners (står för 77,7 % av omsättningen), vilket ökade med 31,6 % till följd av stark försäljning kring Pokémon och One Piece i Europa. Spel utgivna av egna studios minskade kortsiktigt med -9,8 % på grund av tuffa jämförelsetal för Star Wars: Unlimited och negativa valutaeffekter (USD), även om den underliggande brädspelsförsäljningen ökade globalt. USA visar nu tydliga tecken på återhämtning i takt med att återförsäljare fyller på sina lager.

Lönsamhetsmässigt stärktes den justerade EBITDA-marginalen till 13,5 % (11,9 %) i kvartalet och landade på 17,0 % för helåret. Denna marginalexpansion är stark givet att försäljningsmixen just nu är ofördelaktig med en hög andel distributionsförsäljning. Förbättringen drivs istället av lägre royaltykostnader och en mycket god kostnadskontroll avseende personal och övriga rörelsekostnader. Det redovisade rörelseresultatet belastades av en icke-kassaflödespåverkande nedskrivning om -23,6 MEUR relaterad till portföljstädning, vilket innebär att den justerade EBIT-marginalen på 11,9 % bättre speglar den underliggande operativa styrkan.

Finansiell sanering banar väg för starka kassaflöden och strategiska IP-förvärv

Bolaget har genomgått en omfattande finansiell omstrukturering vilket resulterat i en stark balansräkning. Skuldsättningsgraden har sjunkit markant och uppgår till sunda 1,5x efter förvärvsrelaterade åtaganden. Nettoskulden låg på -257,5 MEUR (före åtaganden) i kontrast till en väl tilltagen kassa på 436,9 MEUR som ger bolaget mycket god finansiell flexibilitet. Balansräkningen domineras fortsatt av immateriella tillgångar, vilket är i linje med affärsmodellen.

Det fria kassaflödet efter skatt och leasing i Q4 var mycket starkt (121,3 MEUR) och resulterade i en kassaflödeskonvertering på hela 221 % av justerad EBITDA, starkt dopat av minskade kundfordringar vid periodens slut. Helårets konvertering landade på normaliserade 70 % på grund av kapitalbindning för att stödja tillväxten i TCG-segmentet. Detta goda kassaflöde finansierar bolagets fortsatta investeringsstrategi som prioriterar högavkastande, egna IP:n (genom förvärv som ATM Gaming och resterande andel av Exploding Kittens) och expansion i nya regioner som Japan via Nekuma Studio, vilket sammantaget bäddar för högre marginaler framgent.

Försäljningsprognos: Transmedial expansion och förvärvsdriven IP-tillväxt

Efterfrågan på Asmodees produkter förväntas vara fortsatt stark, men med en underliggande förskjutning i produktmixen under de kommande fem åren. På kort sikt kommer samlarkortspel (TCG) som Pokémon och One Piece att fortsätta agera tillväxtmotor, särskilt med stöd av jubileumssläpp och den starka marknaden i Europa. Dock är denna distributörsaffär cyklisk och beroende av partners. Den långsiktiga och mer uthålliga försäljningsdrivaren blir bolagets egna studiospel och nyligen förvärvade IP:n (ATM Gaming och Exploding Kittens) inom det snabbväxande segmentet för "sociala spel" (party-spel). USA-marknaden, som nu normaliserar sina lagernivåer, kommer att ge en stabiliserande medvind. Vidare är bolagets transmediala strategi (exempelvis samarbeten med Netflix) och starka nya licenser (Star Wars, Lord of the Rings) kritiska triggers som kommer att bredda kundbasen och förlänga livscykeln på existerande spel. För de kommande fem åren prognostiseras en gradvis avtagande, men fortsatt över marknadssnittet, försäljningstillväxt från cirka 12 % ned till 4 %, i takt med att pandemieffekter och TCG-boomen normaliseras. Det eviga värdet (terminal value) bygger på en normaliserad tillväxt om 2,5 %, vilket reflekterar en mogen brädspelsmarknad som växer i takt med global inflation och underhållningskonsumtion.

Marginalprognos: Förbättrad produktmix och skalfördelar

Bolagets ebit-marginal (justerad ebit-marginal låg på 15,3 % för helåret 25/26) har utrymme för en stadig expansion framåt. Det primära argumentet för denna marginalresa är en positiv mixeffekt. Idag drivs försäljningen tungt av partnerspel (ca 78 % av omsättningen) som bär lägre bruttomarginaler. I takt med att integrationen av högmarginalförvärv (Exploding Kittens och ATM Gaming) sätter sig, och bolagets egna studios återfår tillväxtmomentum via egna och licensierade IP:n, kommer lönsamheten per såld enhet att öka. Till detta tillkommer bolagets bevisade förmåga till strikt kostnadskontroll och lägre royaltykostnader. Transmediala intäkter (royalty från filmer/serier) bär dessutom en närmast 100-procentig marginal, vilket fungerar som en hävstång på sista raden. Ebit-marginalen prognostiseras därför expandera gradvis från drygt 15 % till 17,5 % över den kommande femårsperioden, en nivå som bedöms utgöra en uthållig normalnivå för evighetsantagandet.

DCF Värdering

För att värdera Asmodee och projicera framtida kassaflöden görs en avvägning mellan bolagets övergång från en tung förvärvsfas till en mognare fas med stark kassagenerering. Riktkursen i värderingen landar på 29,40 EUR per aktie. Följande centrala antaganden har gjorts rörande kassaflödesdrivarna:

• Avskrivningar: Har historiskt legat högt (ca 6,0 % av omsättningen) drivet av immateriella tillgångar från M&A. I takt med att takten avtar och bolaget kapitaliserar på tidigare investeringar, prognosticeras avskrivningarna sjunka gradvis ner till 5,0 % i evighetsvärdet.
• Investeringar (CAPEX): Bolaget driver en kapitallätt modell (asset-light). CAPEX prognosticeras förbli stabilt kring historiska snittet på 1,5 % av omsättningen för att understödja organisk tillväxt och egna IP:n.
• Rörelsekapital (NWC): För att stödja tillväxten och justera från exceptionellt låga nivåer (0,1 % drivet av tillfälligt normaliserade lager), antas framtida rörelsekapitalsbehov landa på en normaliserad nivå motsvarande 0,5 % av omsättningen per år.
• Diskonteringsränta & WACC: En WACC på 8,0 % används för diskonteringen, beaktat nuvarande ränteklimat, marknadsriskpremie och bolagets soliditet.

Känslighetsanalys

• Pessimistiskt scenario (WACC 9,0 %, Evig tillväxt 1,5 %): Riktkurs ~23 EUR per aktie.
• Bas-scenario (WACC 8,0 %, Evig tillväxt 2,5 %): Riktkurs ~29 EUR per aktie.
• Optimistiskt scenario (WACC 7,0 %, Evig tillväxt 3,5 %): Riktkurs ~39 EUR per aktie.

Ett rimligt värderingsintervall för bolaget, beaktat den underliggande osäkerheten i konsumentbeteenden och framtida hit-ratio för egna IP:n, bedöms ligga mellan 25 EUR och 33 EUR per aktie.

Tabell för prognos av kassaflöden

Belopp i TEUR (Tusentals Euro).

År	År 1 (26/27)	År 2 (27/28)	År 3 (28/29)	År 4 (29/30)	År 5 (30/31)	Evigt värde
Omsättning	1 885 589	2 055 292	2 199 162	2 309 120	2 401 485	2 461 522
EBIT	292 266	328 846	362 861	392 550	420 259	430 766
Skatt (21%)	-61 375	-69 057	-76 200	-82 435	-88 254	-90 460
NOPAT	230 891	259 789	286 661	310 115	332 005	340 306
Avskrivningar (+)	109 364	115 096	118 754	120 074	120 074	123 076
CAPEX (-)	-28 283	-30 829	-32 987	-34 636	-36 022	-36 922
Rörelsekap. (-)	-9 427	-10 276	-10 995	-11 545	-12 007	-12 307
Fritt Kassaflöde	302 545	333 780	361 433	384 008	404 050	414 153

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.