Analys av Cibus Nordic Real Estate AB (publ)

Årtal och kvartal: 2025, Q4 (Bokslutskommuniké)

Företagsbeskrivning

Cibus Nordic Real Estate är ett fastighetsbolag specialiserat på segmentet för livsmedels- och dagligvarufastigheter. Affärsidén bygger på att förvärva och förvalta fastigheter med stabila kassaflöden där ledande dagligvarukedjor (som Kesko, Tokmanni, Coop, S-gruppen och Lidl) agerar ankarhyresgäster.

Bolaget verkar idag på sju geografiska marknader: Finland (48 % av driftnettot), Belgien (16 %), Danmark (14 %), Sverige (12 %), Nederländerna (5 %), Norge (4 %) och Luxemburg (0,5 %). Genom sitt fokus på konjunkturoberoende dagligvaruhandel och långa hyresavtal (WAULT på 6,0 år) positionerar sig bolaget som en defensiv aktör i fastighetssektorn.

Rekommendation - Defensiv utdelningspjäs med tydlig tillväxtagenda

Cibus levererar en mycket stark bokslutskommuniké för 2025, präglad av kraftig tillväxt genom det strategiska förvärvet av Forum Estates i Benelux. Bolaget har framgångsrikt navigerat genom en period av högre räntor och visar nu en förbättrad intjäningsförmåga per aktie (ökning med 9 % på årsbasis till 1,08 EUR).

Den operativa stabiliteten är hög med en uthyrningsgrad på 95,7 % och hyresavtal som till 99 % är kopplade till KPI, vilket ger ett naturligt skydd mot inflation. Trots en något hög skuldkvot (Net Debt/EBITDA på 10,9x) är trenden i finansieringskostnaderna positiv tack vare framgångsrika refinansieringar till lägre marginaler. Den föreslagna utdelningen på 0,90 EUR ger en attraktiv direktavkastning. Jämfört med tidigare år har bolaget nu en bredare geografisk bas och en mer diversifierad finansieringsstruktur, vilket sänker den totala risken i bolaget.

Riktkurs: 13,9 EUR (ca 155–160 SEK) Värderingsintervall: 12,5 – 15,5 EUR AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Cibus har två primära finansiella mål:

1. Stabil utdelning: Att ge en månadsvis utdelning som successivt höjs över tid.
2. Skuldsättning: Att nettobelåningsgraden ska ligga i intervallet 55–65 %.

Vid utgången av 2025 ligger nettobelåningsgraden på 58,2 %, vilket är väl inom målintervallet. Styrelsen föreslår en oförändrad utdelning om 0,90 EUR för 2026, vilket signalerar prioritet av balansräkning och återinvestering framför aggressiv utdelningstillväxt i närtid.

Framtidsutsikter: Sannolikheten för att nå målen bedöms som hög. VD Stina Lindh Hök betonar i sitt ord en offensiv hållning med fokus på tillväxt i befintliga marknader och utvärdering av nya marknader i Kontinentaleuropa. Sentimentet är optimistiskt, särskilt gällande kreditmarknadens förbättring. Bolaget ser en trend där räntemarginalerna sjunker (senaste obligationen emitterades till 210 bps marginal, den lägsta hittills). Den operativa trenden är stabil, men en viss svaghet noterades i Finland där värdeförändringarna var negativa p.g.a. längre uthyrningscykler. Externa faktorer som sjunkande marknadsräntor är en tydlig medvind för bolaget framöver, då det sänker räntekostnaderna och stärker räntetäckningsgraden (nu 2,4x).

Stark tillväxt genom förvärv och strukturellt höga överskottsgrader

Försäljningsutvecklingen under 2025 visar på Cibus förmåga att växa både organiskt och genom förvärv. Hyresintäkterna för helåret ökade med 36 % till 166,7 MEUR, drivet främst av integrationen av Forum Estates i Benelux samt KPI-indexeringar som står för ca 1,2 MEUR i det jämförbara beståndet. Den geografiska diversifieringen har förbättrats avsevärt, där Finlands andel av driftnettot minskat från 68 % till 48 %, vilket reducerar beroendet av en enskild marknad.

Marginalmässigt uppvisar Cibus en imponerande stabilitet tack vare sin affärsmodell med "triple-net"-avtal. Överskottsgraden (EBIT-marginal på fastighetsnivå) landade på 94,5 % för helåret. Detta indikerar att bolaget effektivt övervältrar kostnadsökningar på hyresgästerna. Förvaltningsresultatet per aktie stärktes med 25 % i Q4 jämfört med föregående år, vilket bekräftar att tillväxten inte bara är omsättningsdriven utan även skapar värde på sista raden. Den skalbara plattformen innebär att administrationskostnaderna inte ökar i takt med intäkterna, vilket borgar för fortsatt starka marginaler framöver.

Stabil balansräkning och kassaflöde stöder investeringar

Balansräkningen är solid med fastighetsvärden på totalt 2 641 MEUR och en nettobelåningsgrad på 58,2 %, vilket ligger inom det finansiella målet. Skuldkvoten (Net Debt/EBITDA) på 10,9x är i det högre skiktet men motiveras av de mycket stabila och förutsägbara kassaflödena från dagligvaruhandeln. En viktig styrka är att 98 % av skulden är räntesäkrad, vilket minskar räntekänsligheten i närtid. Finansieringsstrukturen har breddats med fler banker och obligationer, vilket minskar refinansieringsrisken.

Kassaflödet från den löpande verksamheten var starkt (128,5 MEUR för 2025) och täcker väl investeringar och utdelning. Investeringsstrategin ("Converting food into yield") fokuserar nu på expansion i Benelux för att nå skalfördelar, samt ESG-investeringar som solpaneler och laddinfrastruktur. Bolaget har även visat förmåga att använda eget kapital genom riktade nyemissioner för att finansiera tillväxt utan att öka skuldsättningen, vilket ger flexibilitet för framtida strategiska förvärv.

Försäljningsprognos: Stabil kärna med potential i nya marknader

Cibus affärsmodell bygger på en defensiv och förutsägbar intäktsström, där majoriteten av hyresintäkterna kommer från strategiskt viktiga dagligvarubutiker. Försäljningsutvecklingen (hyresintäkterna) bedöms drivas av tre primära faktorer de kommande åren: indexering av hyresavtal (KPI), strategiska förvärv samt projektutveckling i befintligt bestånd.

Efterfrågan på Cibus lokaler bedöms vara fortsatt mycket hög. Livsmedelsförsäljning är icke-cyklisk, vilket gör att hyresgästerna (Kesko, Coop, Lidl m.fl.) har en stabil betalningsförmåga även i sämre konjunkturer. Den höga uthyrningsgraden på 95,7 % signalerar att Cibus fastigheter är kritiska för hyresgästernas distributionsnät.

För de kommande fem åren prognostiserar vi en genomsnittlig årlig tillväxttakt (CAGR) på ca 4,5 %.

• 2026-2027: Tillväxten drivs initialt av fortsatt inflation som via indexklausuler höjer hyresnivåerna (estimat 2-3 % per år). Därtill förväntas bolaget fortsätta sin expansion i Benelux-regionen samt potentiellt göra insteg på nya marknader i Kontinentaleuropa, vilket adderar volym. Vi räknar med en tillväxt på 6,0 % respektive 5,5 % dessa år.
• 2028-2030: I takt med att inflationen normaliseras och bolaget växer sig större, minskar den relativa tillväxttakten något. Fokus skiftar mer mot förädling av befintligt bestånd och selektiva tilläggsförvärv. Tillväxten stabiliseras runt 3-4 %.

Det normaliserade värdet (terminal value) baseras på en långsiktig tillväxt om 2,0 %, vilket speglar en inflationstakt i linje med centralbankernas mål samt marginella volymökningar. Risken i prognosen ligger främst i hyresgästernas e-handelsomställning, men dagligvaruhandeln har historiskt visat sig vara den sektor där fysisk butik är mest resilient.

Marginalprognos: Skalfördelar och effektiv förvaltning

Cibus uppvisar redan idag en mycket hög överskottsgrad (EBIT-marginal på fastighetsnivå) runt 94-95 %. Detta möjliggörs av "triple-net"-avtal där hyresgästerna står för merparten av drift, underhåll och fastighetsskatt. EBIT-marginalen (rörelsemarginalen efter central administration) bedöms vara stabil med en svagt positiv trend.

• 2026-2027: Vi förväntar oss att EBIT-marginalen ligger kvar på höga nivåer runt 62-63 %. Integrationen av Forum Estates och expansionen i Benelux kan initialt medföra vissa engångskostnader, men den skalbara plattformen innebär att administrationskostnaderna inte ökar i samma takt som hyresintäkterna.
• 2028-2030: När portföljen växer ytterligare slår skalfördelarna igenom fullt ut. Central administration per omsatt krona sjunker. Vi ser en marginalexpansion mot 64-65 %. De energibesparande investeringarna (solceller) börjar också ge tydligare effekt på driftnettot för de fastigheter som inte har triple-net-avtal.

Motiveringen till den höga och stabila marginalen är strukturell. Cibus behöver inte en stor personalstyrka för att förvalta ett växande bestånd, särskilt inte med så solida och självständiga hyresgäster. Risken mot marginalen är främst kraftigt stigande räntekostnader (vilket påverkar finansnettot, ej EBIT) eller vakanser, men givet de långa hyresavtalen (WAULT) bedöms risken för betydande marginaltapp på EBIT-nivå som låg.

DCF Värdering

Baserat på en sammanvägd bedömning av Cibus kassaflödesprofil och riskbild har en kassaflödesvärdering (DCF) genomförts. Nedan redogörs för de centrala antaganden och prognoser som ligger till grund för riktkursen.

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital

För att beräkna det fria kassaflödet (FCF) måste vi justera rörelseresultatet för poster som inte påverkar kassan direkt eller som kräver kapital.

Avskrivningar Cibus affärsmodell med fastigheter innebär stora tillgångar i balansräkningen. I fastighetsbolag är dock avskrivningar en bokföringsmässig post som sällan motsvarar det faktiska underhållsbehovet på samma sätt som i ett industribolag. Cibus bokförda avskrivningar är mycket låga (0,1 % av omsättning) eftersom investeringsfastigheter enligt IFRS värderas till verkligt värde över resultatet snarare än skrivs av systematiskt (förutom inventarier etc.).

• Prognos: Jag håller avskrivningarna konstanta på en mycket låg nivå, cirka 0,1–0,2 % av försäljningen genom hela prognosperioden.

Investeringar (CAPEX) Detta är en kritisk post. Cibus växer genom förvärv, men i en DCF-modell fokuserar vi ofta på underhålls-CAPEX (för att behålla nuvarande intjäning) och expansions-CAPEX (för att växa).

• Historik: CAPEX var 8,8 % av försäljningen 2025 (16,6 MEUR). Detta inkluderar sannolikt energiprojekt och hyresgästanpassningar.
• Prognos 2026–2030: Jag antar att investeringstakten initialt är något högre (ca 9 % av omsättningen) för att stötta tillväxten i de nya marknaderna och energieffektiviseringar. Därefter sjunker den gradvis mot 5 % i takt med att portföljen mognar.
• Terminal Value: I evigheten sätter jag CAPEX lika med avskrivningar (justerat för tillväxt) för att spegla ett stabilt läge där bolaget endast återinvesterar för att motverka förslitning.

Förändringar i rörelsekapital (NWC) Fastighetsbolag binder generellt lite kapital i rörelsen jämfört med producerande bolag. Hyror betalas ofta i förskott. En negativ förändring (som 2025 på -1,2 %) innebär att bolaget binder kapital, medan en positiv förändring frigör kapital.

• Prognos: Jag antar att förändringen i rörelsekapital kommer vara marginell över tid, pendlande runt 0–1 % av förändringen i omsättning. I en stabil fas är nettoeffekten nära noll.

Värderingsantaganden i korthet:

• WACC: 6,3 % (Baserat på riskfri ränta 2,5 %, marknadsriskpremie 5,5 %, Beta 1,2 och målstruktur med 45 % eget kapital).
• Skatt: 10,0 % (Normaliserad nivå).
• Terminal tillväxt: 2,0 %.

Riktkurs: 13,9 EUR

Känslighetsanalys

Genom att diskontera de framtida kassaflödena och terminalvärdet med WACC får vi fram företagsvärdet (Enterprise Value). Genom att dra bort nettoskulden får vi aktieägarnas värde.

Baserat på min modellberäkning (se kassaflödestabell nedan):

• Enterprise Value (EV): ca 2 680 MEUR
• Equity Value (EV - Nettoskuld): 2 680 - 1 537,9 = 1 142 MEUR
• Motiverat värde per aktie: 1 142 MEUR / 82,1 miljoner aktier ≈ 13,9 EUR (ca 155–160 SEK).

Känslighetsanalys (Värde per aktie i EUR):

WACC / Tillväxt	1,5 %	2,0 % (Bas)	2,5 %
5,8 %	15,8	17,5	19,8
6,3 % (Bas)	12,8	13,9	15,3
6,8 %	10,5	11,4	12,4

Tabell för prognos av kassaflöden

(MEUR)	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal Value
Omsättning	200,1	211,1	220,6	228,3	235,2	Evig tillväxt 2%
Tillväxt %	6,0%	5,5%	4,5%	3,5%	3,0%
EBIT	124,1	132,0	140,1	146,1	151,7
EBIT-marginal %	62,0%	62,5%	63,5%	64,0%	64,5%	64,5%
Skatt (10%)	-12,4	-13,2	-14,0	-14,6	-15,2
NOPAT	111,7	118,8	126,1	131,5	136,5	138,0 (Normaliserat)
(+) Avskrivningar	0,2	0,2	0,2	0,3	0,3	11,8 (Samma som Capex)
(-) CAPEX	-18,0	-17,9	-15,4	-13,7	-11,8	-11,8
(-) Δ Rörelsekapital	-1,0	-1,1	-0,8	-0,6	-0,5	-0,5
Fritt Kassaflöde (FCF)	92,9	100,0	110,1	117,5	124,5	137,5
Diskonteringsfaktor	0,94	0,88	0,83	0,78	0,74
Nuvärde av FCF	87,3	88,0	91,4	91,6	92,1

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.