Analys av Concejo AB

Årtal och kvartal: 2025, Q4 (Bokslutskommuniké)

Företagsbeskrivning

Concejo AB är ett investmentbolag som skapar långsiktiga värden genom att äga och utveckla företag med entreprenörskap som grund. Verksamheten är strategiskt uppdelad i två huvudsakliga affärsområden: Concejo Industrier (med dotterbolagen Firenor International, ACAF Systems och fram till januari 2026 Optronics Technology) som fokuserar på avancerade brandsäkerhetslösningar för krävande industriella miljöer, samt SBF Fonder som förvaltar alternativa investeringsfonder inom bostadsfastigheter i Sverige. Utöver dessa kärninnehav äger bolaget betydande poster i intressebolagen SAL Navigation (marinteknik) och Envigas (CleanTech). Geografiskt har koncernen en global räckvidd med betydande försäljning i Europa, Norge, Sverige och Mellanöstern.

Rekommendation - Stark balansräkning möter strukturell tillväxt

Concejo har under 2025 genomgått en omfattande transformation och renodling av sin portfölj. Genom försäljningen av Berner Industrier och den nyligen annonserade försäljningen av Optronics Technology (som tillför cirka 150 MSEK i likviditet och en realisationsvinst på 140 MSEK i Q1 2026), har bolaget byggt upp en mycket stark finansiell ställning. Den operativa vändningen är tydlig då helåret 2025 visar ett positivt rörelseresultat jämfört med en kraftig förlust året innan. Firenor International och SBF Fonder visar stabilitet, medan ACAF Systems uppvisar hög tillväxt trots ett svagt Q4 till följd av lagernedskrivningar. Med en föreslagen utdelning på 1,00 SEK per aktie (efter en extrautdelning på 7,00 SEK tidigare under året) signalerar ledningen förtroende. Risken ligger främst i de enskilda projektens marginalutveckling och fastighetsmarknadens påverkan på SBF Fonder, men den massiva nettokassan ger ett betydande skyddsvärde och utrymme för framtida förvärv.

Med hänsyn till osäkerheten i upprampningen av marginaler i Firenor/ACAF, samt bolagets stora kassa som ger ett "golv" i värderingen, sätter jag ett motiverat värdeintervall enligt nedan. Detta indikerar att marknaden idag kanske inte fullt ut prisar in den kassa som frigörs via Optronics-affären eller potentialen i Firenors tillväxtresa.

Riktkurs: 71,35 SEK Värderingsintervall: 62 – 83 SEK AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Concejos vision är att skapa uthållig tillväxt och värde genom aktivt ägande. De finansiella målen är inte explicit kvantifierade i rapporten i termer av exakta procentmål för koncernen, men strategin bygger på att de operativa bolagen ska nå en nivå av självständig lönsamhet och marknadsledarskap.

Framtidsutsikter: Sannolikheten för att Concejo fortsätter sin positiva trend bedöms som god. VD lyfter fram en "fortsatt styrka i de operativa verksamheterna" och betonar att försäljningen av Optronics stärker bolaget inför framtiden. Sentimentet i VD-ordet är präglat av tillförsikt. Strategiskt har bolaget rört sig mot en mer renodlad struktur där man agerar mer som en industriell koncern med fokus på nischade säkerhetsprodukter och kapitalförvaltning.

• Trender: Den organiska tillväxten för helåret på 18 % är imponerande. Firenor ser en stark trend inom havsbaserad vindkraft, vilket är en växande marknad.
• Externa faktorer: Ränteutvecklingen är kritisk för SBF Fonder, men inträdet av internationella investerare (Neuberger Berman) i fonderna tyder på ett stabiliserat förtroende för tillgångsslaget.
• Guidning: Ingen formell guidning ges, men den stora realisationsvinsten i Q1 2026 kommer att ge ett kraftigt genomslag på sista raden i nästa rapport.

Stark organisk tillväxt och marginalpress från engångseffekter

Nettoomsättningen för Q4 sjönk till 119,7 MSEK (160,6), en minskning med 25 %. Detta beror dock främst på att SAL Navigation och Firenors verksamhet i Mellanöstern inte längre konsolideras som dotterbolag. Den organiska tillväxten var 4 % i kvartalet och 18 % för helåret, vilket visar på en stark underliggande efterfrågan. Firenor International står för 68 % av omsättningen (356,7 MSEK) och driver tillväxten genom offshore vindkraft, medan ACAF Systems visade extrem tillväxt (+200 % på helåret) från låga nivåer.

Rörelsemarginalen (EBIT) för helåret vände till positiva 1,5 % (-7,2 %), men Q4 isolerat landade på -5,4 %. Resultatet i kvartalet belastades negativt av en lagernedskrivning i ACAF Systems på 4,6 MSEK; exkluderat denna hade kvartalet varit nära break-even. Bruttomarginalen ligger stabilt på 42,4 % för helåret. Skillnaden mellan brutto- och rörelsemarginal förklaras av höga administrations- och utvecklingskostnader (ca 176 MSEK totalt), vilket är naturligt i en koncernstruktur med flera utvecklingsbolag. Firenor levererar en stabil EBIT-marginal på 7,2 % och SBF Fonder presterar starkt med ca 16 %, vilket balanserar koncernen.

Finansiell styrka: Extrem soliditet och strategisk nettokassa

Concejo uppvisar en mycket stark balansräkning där soliditeten ökat till 76 % (64 %) och bolaget innehar en nettokassa (nettoskuld på -115,1 MSEK). Detta inkluderar kortfristiga placeringar och likvida medel på totalt ca 149 MSEK. Denna finansiella styrka ger bolaget en unik position att kunna genomföra förvärv eller stödja befintliga portföljbolag utan att behöva söka extern finansiering. Efter försäljningen av Optronics i januari 2026 stärks kassan ytterligare med ca 150 MSEK.

Kassaflödet från den löpande verksamheten var starkt i Q4 och uppgick till 34,2 MSEK (17,4), medan helåret landade på 18,6 MSEK. Förändringen i rörelsekapitalet var marginell för helåret (-0,2 MSEK), vilket tyder på god kontroll över kapitalbindningen trots tillväxt. Investeringarna (Capex) uppgick till 21,0 MSEK (4 % av omsättningen), främst relaterat till immateriella tillgångar. Investeringsstrategin fokuserar på nischade teknikbolag (Deep Tech) och kapitalförvaltning, finansierat uteslutande genom eget genererat kassaflöde och avyttringar, vilket sänker riskprofilen markant.

Försäljningsprognos

Concejo AB befinner sig i en tydlig omvandlingsfas där den historiska omsättningen påverkas kraftigt av avyttringar och dekonsolideringar (SAL Navigation, Berner Industrier, och nu Optronics). För att prognostisera framtida försäljning måste vi därför rensa för dessa strukturella förändringar och fokusera på den kvarvarande kärnverksamheten: Firenor International (brandsäkerhet), ACAF Systems (släcksystem) och SBF Fonder (fastighetsförvaltning).

Den underliggande organiska tillväxten på 18 % under 2025 är en mycket stark signal. Den drivs primärt av Firenor International, som rider på en megatrend inom havsbaserad vindkraft. Efterfrågan på säkerhetslösningar för kritisk infrastruktur (offshore, energi, industri) bedöms vara strukturellt stigande de kommande åren, drivet av ökade regulatoriska krav och investeringar i energisäkerhet. Firenors orderböcker bör därför fortsätta växa, om än i en något långsammare takt än 2025 års explosiva nivåer. ACAF Systems har visat extrem tillväxt (+200 %), men från låga nivåer. Här finns en risk för volatilitet, men trenden är tydligt positiv då marknaden för miljövänliga släcksystem expanderar.

SBF Fonder agerar i en mer räntekänslig miljö. Med räntetoppen sannolikt bakom oss och nya internationella investerare ombord, bör förvaltat kapital och därmed förvaltningsintäkter stabiliseras och växa moderat.

För prognosperioden 2026–2030 estimeras en initial nedgång i redovisad nettoomsättning under 2026 till följd av att Optronics (som omsatte ca 45 MSEK) lämnar koncernen. Därefter förväntas en organisk tillväxttakt på ca 8–10 % årligen, drivet av Firenors expansion och ACAF:s kommersialisering. I terminalskedet (evigt värde) antas en mer modest tillväxt i linje med BNP och inflation (2 %), då bolagen mognar och konkurrensen ökar. Prognosen antar inga nya större förvärv, trots den stora kassan, för att hålla estimaten konservativa och baserade på nuvarande operationell struktur.

Marginalprognos

EBIT-marginalen för Concejo är komplex att prognostisera på grund av mixen mellan industriell verksamhet och förvaltningsverksamhet, samt historiska engångsposter. Helåret 2025 landade på 1,5 %, vilket är en vändning från förlust, men fortfarande en låg nivå för en industrikoncern.

För 2026 kommer den rapporterade EBIT-marginalen att bli onaturligt hög på grund av realisationsvinsten från Optronics (140 MSEK). Rensat för denna engångseffekt ser vi en successiv underliggande marginalförbättring. Firenor ligger idag på ca 7 % marginal och bör kunna nå 10 % genom skalfördelar och effektivare projektgenomförande när volymerna ökar. ACAF Systems visade 25 % marginal (före nedskrivningar), vilket indikerar en mycket hög inneboende lönsamhet när volymerna stabiliseras och lagret hanteras korrekt. SBF Fonder har historiskt höga marginaler (ca 16 %) och bidrar till stabilitet.

Den största hämskon för koncernmarginalen är de centrala kostnaderna samt utvecklingskostnader som inte aktiveras. I takt med att omsättningen växer i dotterbolagen kommer dessa fasta kostnader att utgöra en mindre andel av försäljningen (operativ hävstång). Prognosen är att den justerade EBIT-marginalen gradvis klättrar från dagens låga nivåer mot ett långsiktigt mål på 8–9 %. Detta drivs av att de högmarginal-genererande delarna (ACAF och SBF) växer snabbare än de mer kostnadstunga delarna, samt att engångsnedskrivningar av lager (som i Q4 2025) inte förväntas vara återkommande i samma utsträckning.

DCF Värdering

För att värdera Concejo används en kassaflödesvärdering (DCF) baserad på prognoserna ovan. Modellen utgår från en WACC på 10,5 %, vilket reflekterar bolagets Small Cap-status, operationella risker och nuvarande ränteläge (riskfri ränta 2,5 %, riskpremie 5,5 %, Beta 1,2, samt en Small Cap-premie på 2,0 %). Givet bolagets höga soliditet viktas eget kapital till 90 %.

Modellen inkluderar det stora kapitaltillskottet från försäljningen av Optronics (justerat till ca 255 MSEK total nettokassa) i värderingen av eget kapital (Equity Value), snarare än i det operativa kassaflödet.

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital

• Avskrivningar: Under 2025 uppgick avskrivningarna till 4,2 % av omsättningen. Då Concejo nu renodlar mot mer tekniktung verksamhet (Firenor/ACAF) snarare än tung industri, är det rimligt att anta att avskrivningsnivån stabiliseras kring denna nivå. Vi antar 4,0 % framöver, vilket speglar en normal takt för en "asset-light" projektverksamhet. I terminalskedet (evigt värde) sätter vi avskrivningar lika med CAPEX.
• Investeringar (CAPEX): CAPEX låg på 4,0 % av omsättningen 2025. Eftersom bolaget förväntas växa organiskt (särskilt Firenor), kommer investeringar i immateriella tillgångar och viss utrustning krävas. Vi prognostiserar en CAPEX-nivå på 4,5 % de första åren för att stödja tillväxten, för att sedan sjunka mot 4,0 % år 2030.
• Rörelsekapital (NWC): Förändringen var marginell 2025 (-0,04 %). Projektverksamheter (som Firenor) tenderar dock att binda kapital när de växer (kundfordringar ökar), även om förskott från kunder kan motverka detta. Vi antar en försiktig ökning av rörelsekapitalet motsvarande ca 1,0 % av omsättningsförändringen årligen.

Resultat av värdering: Baserat på dessa antaganden beräknas ett Enterprise Value (EV) på 580 MSEK. Justerat för den förväntade nettokassan inklusive Optronics-likviden (255 MSEK) erhålls ett totalt marknadsvärde på 835 MSEK. Riktkurs per aktie: 71,35 SEK.

Känslighetsanalys

Värderingen är mycket känslig för antagandet om den långsiktiga marginalen (terminal margin) och WACC.

WACC / Långsiktig marginal	7,0 %	8,0 % (Bas)	9,0 %
9,5 %	76 kr	83 kr	91 kr
10,5 % (Bas)	65 kr	71 kr	78 kr
11,5 %	56 kr	62 kr	68 kr

Tabell för prognos av kassaflöden

(Belopp i MSEK)

Post	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal
Omsättning	485,5	534,0	582,1	628,7	666,4	679,7
Tillväxt %	-7,0%	10,0%	9,0%	8,0%	6,0%	2,0%
EBIT (Justerad)	17,0	26,7	37,8	47,2	53,3	54,4
EBIT-marginal %	3,5%	5,0%	6,5%	7,5%	8,0%	8,0%
Skatt (20,6%)	-3,5	-5,5	-7,8	-9,7	-11,0	-11,2
NOPAT	13,5	21,2	30,0	37,5	42,3	43,2
(+) Avskrivningar	19,4	21,4	23,3	25,1	26,7	27,2
(-) CAPEX	-21,8	-24,0	-26,2	-27,0	-26,7	-27,2
(-) Δ Rörelsekapital	-1,0	-1,5	-1,4	-1,4	-1,1	-0,4
Fritt Kassaflöde (FCF)	10,1	17,1	25,7	34,2	41,2	42,8
Diskonteringsfaktor	0,90	0,82	0,74	0,67	0,61
Nutidsvärde FCF	9,1	14,0	19,0	22,9	25,1

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.