Analys av Concejo AB

Årtal och kvartal: 2026, Q2

Företagsbeskrivning

Concejo AB är ett svenskt investmentbolag som syftar till att skapa långsiktigt värde genom att äga och utveckla nischade företag med entreprenörskap som grund. Koncernens operativa verksamhet är uppdelad i två huvudsakliga affärsområden:

1. Concejo Industrier: Innehåller det helägda dotterbolaget Firenor International (brandskyddssystem till energisektorn globalt) och det delägda ACAF Systems (innovativt, fluorfritt brandbekämpningsskum, baserat i USA).
2. SBF Fonder: En förvaltare av alternativa investeringsfonder (AIF) med fokus på svenska hyresbostäder och social infrastruktur.

Utöver dessa affärsområden äger Concejo betydande andelar i intressebolagen SAL Navigation (marinteknologi) och Envigas (ren teknologi/biokol), samt har en portfölj av finansiella placeringar. Bolaget verkar på en global marknad med kunder i Europa, Asien, Mellanöstern och Nordamerika.

Rekommendation - Kortsiktig operativ motvind möter urstark finansiell grund

Rapporten uppvisar en tydlig tudelning. Operativt är kvartalet svagt tyngt av tillfälligt fördröjda kundleveranser i ACAF Systems samt lägre aktivitet i Firenor. Finansiellt är dock bolaget mycket starkt, stöttat av en betydande nettokassa och hög soliditet. De operativa resultaten hackar tillfälligt, men den finansiella grunden och de långsiktiga trenderna (såsom utfasningen av PFAS och geopolitisk efterfrågan på navigationssystem) förblir intakta i väntan på att operativa förbättringar bär frukt.

Riktkurs: 44,30 SEK Värderingsintervall: 39 - 50 SEK AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Concejos långsiktiga mål är att skapa uthållig lönsamhet, starka kassaflöden och långsiktigt värdeskapande för aktieägarna genom aktivt ägande och strategiska partnerskap. De finansiella målen är kopplade till att transformera portföljbolagen till mogna, kassaflödesgenererande enheter. Sannolikheten för att nå målen på medellång sikt bedöms som rimlig, men vägen dit präglas av kortsiktig volatilitet i projektleveranserna.

VD Carl Adam Rosenblad betonar att de operativa investeringarna börjar ge effekt trots ett svagt operativt kvartal, särskilt att projektgenomförandet i Firenor förbättrats och att SBF Fonders partnerskap med BauMont är ett strategiskt genombrott. Potentiella triggers framåt inkluderar operationaliseringen av BauMont-samarbetet, typgodkännanden för SAL Navigation, samt eventuella förvärv finansierade av den stora nettokassan.

Operativ utmaning med pressade marginaler i transformationsfasen

Omsättningen under Q2 2026 minskade med 32 % till 108,7 MSEK (organisk tillväxt -22 %). Nedgången beror främst på strukturella förändringar (försäljningen av Optronics Technology) samt tillfälliga projektförskjutningar i Firenor och en försenad volymleverans för ACAF Systems. Trots volymtappet ligger bruttomarginalen stabilt på starka 44,3 %. Rätt mycket sämre ser det ut längre ned i resultaträkningen; rörslsresultatet (EBIT) backade till -4,9 MSEK (EBIT-marginal -4,5 %). Detta beror på uteblivna intäkter från ACAF, ökade projektkostnader i Firenor samt initiala etableringskostnader kopplade till BauMont-samarbetet inom SBF Fonder. Bolagets transformationsfas och projektberoende natur pressar marginalerna kortsiktigt, men den höga bruttomarginalen indikerar god underliggande lönsamhetspotential när volymerna återvänder.

Finansiell styrka och 'asset-light'-strategi balanserar negativt kassaflöde

Bolagets starkaste kort är balansräkningen. Med en nettokassa på 115,7 MSEK och en soliditet på hela 80 % existerar nästan ingen finansiell risk, vilket ger stor frihet till framtida strategiska drag och förvärv. Det operativa kassaflödet var dock negativt under H1 (-37,7 MSEK, motsvarande -17,2 % av omsättningen), huvudsakligen drivet av tillfällig rörelsekapitalbindning i pågående men ännu ej fakturerade projekt.

För att hantera tillväxten och maximera kapitalallokeringen tillämpar Concejo en "asset-light" investeringsstrategi. Investeringar i materiella anläggningstillgångar (Capex) ligger på låga ~1 % av omsättningen. I stället riktas investeringarna (som finansieras fullt ut av egna medel och realisationsvinster) in mot nischade och strukturellt växande sektorer (deep-tech, energieffektivitet, fonder), vilket förväntas stärka bolagets långsiktiga konkurrenskraft.

Försäljningsprognos: Portföljdriven tillväxt och strukturella medvindar

Som investmentbolag drivs Concejos konsoliderade omsättning av utvecklingen i de underliggande operativa portföljbolagen snarare än en enskild produktlinje. Vår prognosmodell baseras på en "sum-of-the-parts"-metodik där vi bedömer efterfrågan för varje operativt ben. För 2026 väntas omsättningen dippa till följd av de identifierade projektförskjutningarna inom Firenor (TenneT-projektet) och den uppskjutna volymleveransen i ACAF Systems. Detta är dock av temporär natur.

För 2027 och 2028 modellerar vi en kraftig återhämtning och hög tillväxt. Den främsta drivkraften är ACAF Systems, vars fluorfria brandbekämpningsskum rider på en massiv strukturell ESG-våg i takt med att globala förbud mot PFAS-kemikalier träder i kraft. Denna produkt väntas övergå från en nischprodukt till en industristandard under de kommande fem åren. Parallellt förväntas SBF Fonder generera stadigt ökande förvaltningsavgifter när samarbetet med BauMont operationaliseras och fondvolymen (AUM) rör sig mot målet på 6 miljarder SEK. Firenor bidrar med en stabil, om än cyklisk, basaffär där den befintliga orderboken på över 264 MSEK ger god visibilitet. Efter den initiala återhämtningen och uppskalningen räknar vi med en successivt avtagande tillväxttakt ned mot ett normaliserat evigt värde (terminal value) om 2,5 %, vilket reflekterar långsiktig BNP-tillväxt och inflation i bolagets huvudmarknader.

Marginalprognos: Resan mot operationell hävstång och stabil lönsamhet

Som analytiker är det av yttersta vikt att rensa investmentbolags resultaträkningar från engångseffekter (såsom reavinsten från Optronics-försäljningen under H1 2026) för att bedöma den underliggande intjäningsförmågan. Den operativa EBIT-marginalen är kortsiktigt pressad (negativ i Q2 2026) på grund av låg volym och höga initiala kostnader för etablering, särskilt inom SBF Fonder.

Givet vår försäljningsprognos finns det dock en betydande operationell hävstång i portföljen. När ACAF Systems återupptar sina volymleveranser vet vi historiskt (Q2 2025) att de kan leverera marginaler norr om 30 %. I takt med att ACAF utgör en större del av mixen kommer koncernens bruttomarginal (som redan är urstarka 44 %) att konverteras till en högre EBIT-marginal. För SBF Fonder är affärsmodellen (AIF-förvaltning) extremt skalbar; när de fasta kostnaderna för BauMont-infrastrukturen väl är tagna, flyter en stor del av de inkrementella förvaltningsavgifterna direkt ned till sista raden. Vi prognostiserar därför att den underliggande operativa EBIT-marginalen vänder till positiva nivåer under 2027 för att därefter gradvis expandera mot en långsiktigt hållbar nivå på 10,0 % vid terminalperioden, vilket speglar en mogen och välbalanserad portfölj av industribolag och fondförvaltning.

DCF Värdering

För att fastställa värdet genom en kassaflödesvärdering (DCF) antas historiska avskrivningsnivåer kring 4,0 % av omsättningen. Investeringar (CAPEX) modelleras till 3,0 % av omsättningen under tillväxtfasen, men antas i evighetsfasen harmonisera med avskrivningarna på 3,5 %. Förändringar i rörelsekapitalet antas binda upp kapital motsvarande 10 % av den årliga omsättningsförändringen, vilket innebär kapitalfrigörelse under dippen 2026 och kapitalbindning under tillväxtåren därefter.

Genom att diskontera helhetens operationella kassaflöden och därefter addera bolagets nettokassa, erhålls ett samlat värde. Vi tillämpar en diskonteringsränta (WACC) på 11,5 % för att reflektera marknadens avkastningskrav för ett mindre bolag med viss cyklikalitet och tillväxtrisker, balanserat av bolagets låga skuldsättning. Vid ett evigt tillväxtantagande på 2,5 % och en normaliserad skatt på 20,6 % summeras Enterprise Value till 402 MSEK. Vid tillägg av nettokassan landar eget kapitalvärde (Motiverat värde) på 518 MSEK. Utifrån 11 702 200 utestående aktier ger detta riktkursen 44,30 SEK per aktie.

Känslighetsanalys

För att hjälpa investerare att förstå hur små förändringar i antaganden påverkar värdet, presenteras en känslighetsanalys per aktie (SEK):

• WACC 10,5 % / Evig tillväxt 2,5 %: 50,5 SEK
• WACC 11,5 % / Evig tillväxt 1,5 %: 40,8 SEK
• WACC 11,5 % / Evig tillväxt 3,5 %: 49,0 SEK
• WACC 12,5 % / Evig tillväxt 2,5 %: 39,5 SEK

Rimligt värderingsintervall: Baserat på osäkerheterna i utrullningen av de ESG-drivna projekten uppskattar vi ett fundamentalt värderingsintervall mellan 39 och 50 SEK.

Tabell för prognos av kassaflöden

MSEK	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal
Omsättning	374,7	457,1	525,7	570,3	598,9	613,8
Operativ EBIT	-5,6	25,1	41,0	51,3	58,7	61,4
Skatt (20,6 %)	1,1	-5,2	-8,4	-10,6	-12,1	-12,7
NOPAT	-4,5	19,9	32,6	40,7	46,6	48,7
Avskrivningar	15,0	18,3	21,0	22,8	24,0	21,5
Investeringar (CAPEX)	-11,2	-13,7	-15,8	-17,1	-18,0	-21,5
Förändring NWC	8,5	-8,2	-6,9	-4,5	-2,9	-1,5
Fritt Kassaflöde (FCFF)	7,8	16,3	30,9	41,9	49,7	47,2

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.