Analys av Harboes Bryggeri A/S

Årtal och kvartal: År 2026, Kvartal Q1

Företagsbeskrivning

Harboes Bryggeri A/S är en dansk dryckeskoncern med säte i Skælskør, Danmark. Bolaget producerar och säljer öl, läskedrycker, energidrycker, vatten samt maltbaserade ingredienser. Koncernen är uppdelad i två primära affärsområden:

1. Beverage (Drycker): Det största segmentet som omfattar produktion av egna varumärken samt kontraktstillverkning (private label). Geografiskt delas detta upp i Danmark, Tyskland och Export.
2. Ingredients: Utveckling och försäljning av maltbaserade ingredienser till livsmedelsindustrin globalt.

Rekommendation - Stabilt kassaflöde men pressade marginaler kräver tålamod

Harboes Bryggeri A/S uppvisar en god efterfrågan med en stabil omsättningstillväxt, särskilt driven av Tyskland, exportmarknaderna och ett starkt Ingredients-segment. Lönssamheten är dock kraftigt pressad av högre distributions- och inköpspriser (framför allt sjöfrakt och energi), vilket tillfälligt har halverat rörelseresultatet. Samtidigt är kassaflödet robust och ledningen fasthåller helårsprognosen. Med hänsyn till den kortsiktiga osäkerheten kring frakt- och råvarukostnader inväntas effekterna av stundande kontraktomförhandlingar och marginalförbättrande åtgärder innan full lönssamhetspotential kan realiseras.

Riktkurs: 94 DKK Värderingsintervall: 75 – 115 DKK AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Harboes långsiktiga strategi fokuserar på att stärka de egna varumärkenas position (som står för 55 % av omsättningen inom Beverage) samt att aggressivt expandera Ingredients-segmentet med nya innovativa produkter. Detta stöds av tunga investeringar i modernisering, effektivitet och en omställning till hållbar energi.

För helåret 2026/27 fasthåller ledningen förväntningarna om ett EBITDA på 130–160 mDKK och ett resultat före skatt på 30–60 mDKK. Viktiga externa drivkrafter att bevaka framåt inkluderar stabiliseringen av de globala frakt- och energipriserna, framgång i prisjusteringar mot kund, samt fortsatt tillväxt inom det lönsamma Ingredients-segmentet.

Tillväxt i motvind: Försäljningsframgångar tyngs av externa kostnadsökningar

Under Q1 2026/27 ökade nettoomsättningen med 5 % till 482,1 mDKK, vilket visar på god motståndskraft i en annars utmanande konsumentmarknad. Geografiskt växte Tyskland med 11 % (drivet av private label) och Export med 7 %, medan Danmark backade 4 % till följd av negativ produktmix. Ingredients-segmentet utmärkte sig med en ökning på 11 % (25 % i Tyskland).

Trots omsättningstillväxten sjönk bruttomarginalen till 20,4 % (22,0 %) och rörelsemarginalen (EBIT-marginalen) föll till 2,2 % (4,6 %). Rörelseresultatet halverades till 10,8 mDKK, primärt tyngt av kraftigt ökade kostnader för sjöfrakt och energi. Salgs- och distributionskostnader ökade avsevärt, vilket gör Harboe särskilt känsligt kortsiktigt givet deras stora andel export. Medan Beverage såg sitt EBIT falla till 8 mDKK, höll Ingredients sitt EBIT stabilt på 3 mDKK.

Finansiell stabilitet: Starka kassaflöden finansierar offensiva framtidsinvesteringar

Harboe har en välkonsoliderad balansräkning med totala tillgångar på 1 555,7 mDKK och en soliditet på 51,2 %. Nettoskulden uppgår till 291,4 mDKK, en ökning jämfört med motsvarande kvartal föregående år på grund av offensiva investeringar, men en minskning sedan senaste helårsbokslutet.

En av rapportens stora höjdpunkter är kassaflödet. Det operativa kassaflödet uppgick till starka 68,0 mDKK (motsvarande 14,1 % av omsättningen), kraftigt stöttat av positiva förändringar i rörelsekapitalet på 41,0 mDKK. Investeringarna (Capex) uppgick till 15,8 mDKK under kvartalet. Bolagets investeringsstrategi ligger fast med en planerad årlig Capex på cirka 100 mDKK för att modernisera produktionsanläggningar och investera i grön energi, vilket minskar framtida enhetskostnader. Dessa investeringar bedöms kunna finansieras primärt via det starka löpande kassaflödet, vilket det stärkta fria kassaflödet på 52,3 mDKK (33,1 mDKK) bekräftar.

Försäljningsprognos: Driven av ingrediensexpansion och prisjusteringar i spåren av inflation

Försäljningen för Harboes Bryggeri väntas uppvisa en stabil men tudelad tillväxt de kommande fem åren. Efterfrågan på bolagets kärnprodukter inom Beverage är relativt oelastisk och konjunkturokänslig, men vi förväntar oss att volymtillväxten här blir blygsam (omkring 2-3 % årligen). Drivkraften inom Beverage kommer främst från ökad penetration av private label-kontrakt i Tyskland samt tillväxt på exportmarknaderna, medan den danska marknaden väntas vara trögväxande på grund av en ogynnsam produktmix och mognadsgrad.

Den stora tillväxtmotorn framåt är segmentet Ingredients. Efterfrågan på maltbaserade ingredienser till den globala livsmedelsindustrin visar starka underliggande strukturella trender, och med bolagets fokus på nya innovativa produkter räknar vi med en årlig tvåsiffrig tillväxt (10-12 %) i detta segment de kommande åren. Givet att bolaget nu genomför kraftiga prisjusteringar mot kund för att kompensera för den senaste tidens kostnadsinflation, förväntar vi oss en total försäljningstillväxt på cirka 4,5 % år 1, vilken gradvis normaliseras ned mot 3,0 % år 5 när prishöjningarna har spelat ut sin rätt och volymtillväxten återigen blir den primära drivaren. Det eviga värdet (terminal value) baseras på en normaliserad långsiktig tillväxttakt på 2,0 %, vilket ligger i linje med förväntad inflation och befolkningstillväxt på bolagets huvudmarknader.

Marginalprognos: Kortsiktig press följt av strukturell återhämtning

Rörelsemarginalen (EBIT) befinner sig för närvarande under stark press (ned till 2,2 % i Q1) drivet av volatila sjöfraktsrater och höga energipriser. Vi prognostiserar en gradvis men tydlig återhämtning av EBIT-marginalen över den kommande femårsperioden. För det första året (År 1) modellerar vi en fortsatt dämpad marginal på 2,5 %, då ledningen befinner sig i pågående, men ännu inte fullt realiserade, omförhandlingar av stora kundkontrakt.

Från År 2 och framåt förväntas marginalerna expandera. Detta motiveras av tre faktorer: 1) Fullt genomslag av prishöjningar mot kund, 2) Normalisering av logistik- och energikostnader, samt 3) Effekterna av det pågående investeringsprogrammet (capex på ca 100 mDKK) som syftar till att modernisera produktionsanläggningarna och sänka enhetskostnaderna. Dessutom kommer en ökande andel av försäljningen att utgöras av Ingredients, vilket är ett segment med högre underliggande lönsamhet än volymförsäljningen av drycker. Tillsammans förväntas detta lyfta EBIT-marginalen successivt till 4,5 % år 5, vilket också sätts som en hållbar nivå för beräkning av bolagets eviga värdet.

DCF Värdering

Värderingen bygger på att Harboes pågående modernisering och effektivisering av anläggningarna initialt medför förhöjda investeringsnivåer (CAPEX). Under de första åren ligger CAPEX kring 6,0 % av omsättningen för att därefter normaliseras till 5,0 % i terminalvärdet. Avskrivningarna (D&A), som idag ligger på 4,6 %, väntas stiga linjärt tills de balanserar med CAPEX på 5,0 % i normalläge. Förändringar i rörelsekapitalet, som historiskt fluktuerat till följd av osäkra leveranskedjor och prishöjningar, antas effektiviseras och succesivt normaliseras ned mot 0 % i takt med att enbart den långsiktiga tillväxten (2,0 %) driver kapitalbindningen.

Med hänsyn till en WACC (diskonteringsränta) på 7,5 % — framtagen utifrån ett beta på 0,8, en riskfri ränta på 2,5 % och en marknadsriskpremie på 5,5 % — uppgår avkastningskravet på eget kapital till ca 6,9 %. Riktkursen i bas-scenariot härleds till 94 DKK.

Känslighetsanalys och Värderingsintervall:

• Om WACC ökar till 8,5 % och evig tillväxt sjunker till 1,5 %, faller riktkursen till ca 65 DKK.
• Om WACC minskar till 6,5 % och evig tillväxt ökar till 2,5 %, stiger riktkursen till ca 145 DKK. Ett rimligt värderingsintervall för bolaget, med hänsyn till osäkerheten i marginalåterhämtningen och konjunkturen, är 75–115 DKK per aktie.

Tabell för prognos av kassaflöden

År	År 1 (2026/27)	År 2 (2027/28)	År 3 (2028/29)	År 4 (2029/30)	År 5 (2030/31)	Terminal Value
Omsättning	1 672 000	1 738 880	1 799 741	1 853 733	1 909 345	Evig (2% tillv.)
Tillväxt	4,5 %	4,0 %	3,5 %	3,0 %	3,0 %	2,0 %
EBIT	41 800	55 644	68 390	77 857	85 921	87 639
EBIT-marginal	2,5 %	3,2 %	3,8 %	4,2 %	4,5 %	4,5 %
Skatt (22 %)	-9 196	-12 242	-15 046	-17 128	-18 903	-19 281
NOPAT	32 604	43 402	53 344	60 728	67 018	68 358
Avskrivningar (+)	78 584	83 466	88 187	90 833	93 558	97 376
CAPEX (-)	-100 320	-99 116	-98 986	-98 248	-95 467	-97 376
Förändring R-kap	11 000	-5 000	-2 000	-1 000	0	0
Fritt kassaflöde (FCFF)	21 868	22 752	40 545	52 313	65 109	68 358

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.