Analys av Havsfrun Investment AB

Årtal och kvartal: 2026, Q1

Företagsbeskrivning

Havsfrun Investment AB är ett investmentbolag noterat på Nasdaq Stockholm (Small Cap) sedan 1994. Bolagets affärsidé är att bedriva en opportunistisk investeringsverksamhet som utnyttjar de fördelar som en börsnotering innebär. Verksamheten är strukturerad i tre huvudområden:

1. Sponsring och ägarengagemang: Fokus på omvända förvärvsbolag (RTO) och SPAC. Denna verksamhet bedrivs nu aktivt genom det noterade dotterbolaget HF Reverse (RTO) AB.
2. Pre-IPO engagemang: Investeringar i bolag med målsättning att noteras.
3. Kapitalförvaltning: Aktiv förvaltning av bolagets egna medel i en likvid portfölj bestående av aktie- och hedgefonder.

Huvuddelen av tillgångarna är placerade i kortfristiga finansiella instrument med exponering mot globala och svenska aktiemarknader.

Rekommendation - Avvaktande hållning i väntan på strukturella katalysatorer

Riktkurs: 6,02 SEK Värderingsintervall: 5,00 SEK - 7,50 SEK AI Betyg: 🟡

Havsfrun inleder 2026 med ett svagt kvartal där substansvärdet sjönk med 1,7 %, vilket beror på att bolagets förvaltningskostnader översteg portföljens avkastning (+0,9 %). Den strategiska satsningen på dotterbolaget HF Reverse (RTO) AB är central för bolagets framtida värdeskapande, men befinner sig fortfarande i en utvärderingsfas utan konkreta förvärv. Jämfört med föregående analys (Q4 2025) har substansvärdet per aktie sjunkit från 9,09 kr till 8,94 kr. Den finansiella hälsan är dock mycket god med en stabil utdelningspolicy (1,00 kr utbetalt i april), men i avsaknad av omedelbara strategiska framgångar inom RTO-verksamheten förblir den fundamentala hållningen avvaktande.

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Havsfruns mål är att skapa långsiktigt aktieägarvärde genom att kombinera likvid förvaltning med strukturella affärer. Bolaget har en uttalad policy om hög direktavkastning, vilket bekräftades genom utdelningen om 1,00 kr per aktie (ca 11 % av substansvärdet). De strategiska målen är nu tydligt kopplade till dotterbolaget HF Reverse, där visionen är att genomföra ett omvänt förvärv av ett onoterat bolag för att skapa en effektiv väg till börsen.

Sannolikheten för att nå de finansiella målen är medelhög vad gäller förvaltning, men osäker vad gäller de strukturella affärerna. VD Jonas Israelsson betonar i VD-ordet att bolaget är selektivt och att "det första förvärvet ska bli rätt". Sentimentet är fokuserat och tålmodigt. Inga större förändringar i strategin har skett sedan föregående rapport, men betoningen på att "modellen kan användas igen" tyder på en ambition att skapa en serie av liknande strukturer. Triggers för bolaget inkluderar offentliggörandet av ett målbolag för HF Reverse eller en kraftig uppgång i den globala fondportföljen.

Portföljavkastning och Operativ Hävstång

Havsfrun saknar traditionell försäljning; bolagets intäktsgenerering definieras uteslutande av resultatet från dess värdepappersplaceringar. Under årets första kvartal pressades detta resultat till -0,5 MSEK (jämfört med 4,7 MSEK motsvarande period föregående år), vilket belyser den historiskt höga volatiliteten och det absoluta beroendet av det allmänna börsklimatet. Investeringsportföljen, som uppgår till 72,2 MSEK och utgör 64 % av det totala kapitalet, genererade en avkastning på +0,9 % under kvartalet. Detta överträffade OMXSGI (-1,2 %) och låg i linje med det globala indexet MSCI AC World. Samtidigt bär bolaget en valutarisk genom en ohedgad exponering på 20,6 MSEK mot utländsk valuta (primärt EUR).

Analysen av bolagets lönsamhet utgår från rörelseresultatet i relation till förvaltat kapital, varvid kostnadskontroll blir avgörande. Havsfrun uppvisar en god effektivitet där administrationskostnaderna under Q1 2026 sänktes till 1,4 MSEK (från 2,4 MSEK året innan). Denna effektivisering möjliggörs delvis av synergier då bolaget delar personal och lokaler med dotterbolaget HF Reverse. Trots en stram kostnadskostym tyngdes rörelseresultatet (EBIT) ned till -2,0 MSEK, vilket helt är en konsekvens av de svagare värdeförändringarna i investeringsportföljen, och visar på den negativa operativa hävstången vid en dämpad börsutveckling.

Kapitalstruktur, Likviditetsdynamik och Strategisk Allokering

Havsfrun agerar utifrån en exceptionellt stark och i praktiken skuldfri balansräkning, underbyggd av en soliditet på 98,8 %. Tillgångsmassan domineras av finansiella placeringar (89,7 MSEK) samt en hög bruttolikviditet där kassa och bank uppgår till 17,4 MSEK. Inkluderas penningmarknadsfonder maximeras den omedelbara handlingskapitalet till hela 34,9 MSEK. Bolagets strategiska innehav i HF Reverse värderas försiktigt till 0,9 MSEK (Nivå 3-värdering utifrån substansvärde) på grund av otillräcklig prisupptäckt på marknaden.

Den likvida kapitalstrukturen speglar bolagets primära investeringsstrategi: att bibehålla en hög investeringsgrad i likvida medel (uppnående ca 64 % under kvartalet) som både möjliggör löpande fondavkastning och säkerställer maximal flexibilitet för att snabbt omallokera kapital vid en potentiell strukturell affär (RTO/SPAC). Denna strategi resulterade i ett operativt kassaflöde på -43,1 MSEK, vilket dock uteslutande utgörs av en avsiktlig nettoökning av finansportföljen med 45,4 MSEK snarare än operationell kassaförbrukning. Investeringar i materiella tillgångar (Capex) och förändringar i traditionellt rörelsekapital är noll eller obetydliga. Sammantaget finansieras verksamheten till fullo med eget kapital, vilket effektivt eliminerar finansiella risker men också medvetet avstår från den hävstångseffekt på avkastningen som främmande kapital kan erbjuda.

Prognos Försäljning & Marginal

Som investmentbolag bedriver Havsfrun ingen traditionell försäljning av varor eller tjänster. Bolagets "omsättning" utgörs i stället av värdeförändringar och utdelningar från dess finansiella placeringar samt potentiella vinster från de strukturella affärerna (SPAC/RTO) via dotterbolaget HF Reverse. Efterfrågan på bolagets "produkt" är därmed i praktiken den allmänna marknadsutvecklingen på de globala och svenska börserna, samt marknadens aptit för omvända förvärv. Under de kommande fem åren förväntas intäkterna primärt drivas av den likvida fondportföljen (aktie- och hedgefonder). Vi räknar med en normaliserad årlig avkastning på cirka 6–8 % på det förvaltade kapitalet i ett bas scenario, givet en balanserad marknadsrisk. Det som potentiellt kan driva "försäljningen" till oväntat höga nivåer är framgångsrika transaktioner inom RTO-verksamheten, men då detta befinner sig i en utvärderingsfas görs en objektiv och försiktig uppskattning där dessa affärer bidrar med sporadiska och svårprognostiserade resultatsprång. För år 1 (2026) modelleras en låg tillväxt givet den svaga inledningen på året (-0,5 MSEK i Q1). Från 2027 och framåt antar vi att den fullinvesterade portföljen (investeringsgrad >60 %) genererar stabila intäkter i linje med historiska börssnitt. För terminal value (evigt värde) antas en evig "försäljningstillväxt" (långsiktig kapitalavkastning/tillväxt i substans) om 5,0 %, vilket speglar inflation plus en konservativ riskpremie för en globalt diversifierad fondportfölj.

Prognos Försäljning & Marginal

För ett investmentbolag som Havsfrun är EBIT-marginalen extremt känslig för börsens svängningar, eftersom rörelsekostnaderna (främst administration, personal och lokaler) är relativt fasta, medan intäkterna kan vara både positiva och negativa. Bolaget har visat prov på god kostnadskontroll med en administrativ kostnadsmassa på cirka 5,5–6,5 MSEK på årsbasis (1,4 MSEK i Q1 2026). Givet vår prognos om att "försäljningen" (avkastningen) normaliseras kring 6–8 MSEK per år på ett förvaltat kapital runt 90-100 MSEK, kommer en betydande del av intäkterna att ätas upp av de fasta kostnaderna. Under 2026 väntas EBIT-marginalen bli negativ på grund av det svaga första kvartalet som pressar årets totala avkastning under kostnadsmassan. Allt eftersom kapitalbasen och avkastningen växer ackumulerat från 2027 till 2030, minskar de fasta kostnadernas relativa andel av intäkterna ("skalfördelar"). Vi ser därför en gradvis förbättring av EBIT-marginalen från negativa nivåer till uppemot 30-35 % i slutet av prognosperioden, förutsatt att inga oförutsedda engångskostnader för RTO-transaktioner belastar rörelsen negativt utan motsvarande intäktsökning.

År	Försäljningstillväxt (%)	EBIT-marginal (%)
2026	-15,0 %*	Negativ
2027	12,0 %	15,0 %
2028	8,0 %	22,0 %
2029	7,5 %	28,0 %
2030	7,0 %	32,0 %
Terminal Value	5,0 %	35,0 %

*\Avser tillväxt i investeringsintäkter jämfört med ett starkare 2025, drivet av den svaga inledningen på 2026.

DCF Värdering

Den fundamentala värderingen utgår från bolagets specifika struktur som renodlad förvaltningsverksamhet, vilket skiljer det från traditionella operationella bolag. Till följd av avsaknaden av materiella anläggningstillgångar är prognosen för både avskrivningar och investeringar (CAPEX) fastställd till 0 % över hela prognosperioden inklusive i terminalvärdet. Likaså modelleras förändringar i rörelsekapital (NWC) till 0 MSEK, då de kortfristiga fluktuationerna helt styrs av köp och försäljningar av värdepapper, vilket exkluderas från det operationella kassaflödet. Med en skattesats på noll blir det fria kassaflödet därmed identiskt med rörelseresultatet (EBIT).

Diskonteringen görs med en WACC på 8,5 %, vilket i ett skuldfritt bolag (98,8 % soliditet) motsvarar avkastningskravet på det egna kapitalet. Nuvärdet av rörelsens fria kassaflöden och terminalvärdet (5 % evig tillväxt och 35 % evig EBIT-marginal) ger ett Enterprise Value (EV) på 38 MSEK. Genom att addera bolagets nettokassa om 34,9 MSEK uppnås ett totalt eget kapital på 72,9 MSEK. Justerat för antalet utestående aktier genererar modellen en riktkurs på 6,02 SEK per aktie.

Känslighetsanalys

För att förstå osäkerheten i värderingen testas riktkursen (SEK/aktie) mot olika diskonteringsräntor och nivåer på evig tillväxt:

WACC / Evig tillväxt	4,0 %	5,0 %	6,0 %
7,5 %	6,50 SEK	7,60 SEK	9,80 SEK
8,5 %	5,50 SEK	6,02 SEK	6,90 SEK
9,5 %	4,90 SEK	5,20 SEK	5,60 SEK

Värderingsintervall: Utifrån ovanstående känslighetsanalys och bolagets karaktär bedöms ett rimligt värderingsintervall ligga mellan 5,00 SEK och 7,50 SEK per aktie.

##Tabell för prognos av kassaflöden Nedan presenteras uträkningen av bolagets fria kassaflöden (FCFF). Notera att siffrorna är illustrativa baserade på de procentuella tillväxt- och marginalantagandena applicerade på en basvolym om cirka 5 MSEK för att återspegla den normaliserade portföljavkastningen.

MSEK	2026	2027	2028	2029	2030	Terminal Value
"Omsättning" (Avkastning)	4,50	5,04	5,44	5,85	6,26	6,57
EBIT-marginal	Neg.	15,0 %	22,0 %	28,0 %	32,0 %	35,0 %
EBIT (Rörelseresultat)	-1,00	0,76	1,20	1,64	2,00	2,30
Skatt (0 %)	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
NOPAT	-1,00	0,76	1,20	1,64	2,00	2,30
Avskrivningar	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Investeringar (CAPEX)	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Förändring Rörelsekapital	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Fritt Kassaflöde (FCFF)	-1,00	0,76	1,20	1,64	2,00	2,30

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.