Analys av Hexagon Composites ASA

Årtal och kvartal: 2025, Q4

Företagsbeskrivning

Hexagon Composites är en världsledande leverantör av lösningar för lagring och transport av gas under högt tryck. Bolaget fokuserar på kompositteknik (Type 4-cylindrar) som är lättare och säkrare än traditionella stålbehållare. Verksamheten är efter en omorganisation 2025 uppdelad i tre segment:

• Fuel Systems: Bränslesystem för tunga och medeltunga lastbilar, sopbilar och bussar.
• Mobile Pipeline: Transportmoduler för distribution av naturgas (CNG/RNG), vätgas och industrigaser där rörledningar saknas.
• Aftermarket: Service, reservdelar (FleetCare) och avancerad testning av cylindrar (Digital Wave).

Bolaget har en stark närvaro i Nordamerika (huvudmarknad) och Europa, med produktionsanläggningar i USA, Tyskland, Polen och Norge.

Rekommendation - Turnaround-kandidat med hög risk/reward-profil

Hexagon Composites befinner sig i en utmanande fas präglad av en kraftig nedgång inom Mobile Pipeline och ett svagt sentiment på den amerikanska fraktmarknaden. Rapporten för Q4 2025 visar dock på en sekventiell återhämtning och positiva effekter av ett omfattande besparingsprogram (25 % personalminskning). Förvärvet av SES Composites stärker positionen i Europa, men balansräkningen är pressad med en nettoskuld som överstiger kovenantnivåer vid full återinföring. Trots en historiskt svag EBITDA för helåret 2025, pekar VD:ns guidning mot ett kassaflödespositivt 2026. Investerare bör notera att risknivån är förhöjd på grund av balansräkningen, men den låga värderingen och de strukturella besparingarna motiverar ett försiktigt positivt sentiment för den riskvillige investeraren.

Riktkurs: 21 NOK Värderingsintervall: 17 – 24 NOK AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Hexagons strategiska vision är att accelerera omställningen till renare energi genom att ersätta diesel med naturgas (CNG/RNG) i tunga transporter, vilket ses som det enda kommersiellt livskraftiga alternativet för långdistans idag innan vätgas och batterier mognar fullt ut.

På medellång till lång sikt (2028–2030) är caset starkt kopplat till den globala energiomställningen. Hexagons satsning på nya vertikaler, såsom Aerospace (rymd/flyg) och vätgasdistribution, kommer gradvis att öka sin andel av omsättningen. Prognosen pekar mot en accelererad tillväxttakt på 10–15 % årligen under denna period, driven av regulatoriska krav på utsläppsminskningar som tvingar fram investeringar i Mobile Pipeline och Fuel Systems.

Kortsiktigt (2026) är målet att nå en omsättning i nivå med eller något över 2025 (ca 3,0 mdr NOK) samt uppnå ett positivt fritt kassaflöde genom strikt kostnadskontroll och minskat rörelsekapital.

Cyklisk motvind och marginalpress

Omsättningen i Q4 2025 uppgick till 831 MNOK, en minskning med 46 % jämfört med rekordkvartalet Q4 2024. För helåret föll omsättningen med 39 % till knappt 3 miljarder NOK. Nedgången drivs primärt av Mobile Pipeline-segmentet (-69 % i Q4) som lider av överkapacitet, medan Fuel Systems uppvisar mer motståndskraft tack vare rekordförsäljning inom sopbilssegmentet.

Marginalmässigt är bolaget pressat till bottennivåer med en justerad EBITDA-marginal på endast 2 % för helåret 2025. Q4 visade dock en sekventiell förbättring till ca 6 % (justerat), och den rapporterade marginalen på 19 % lyftes av en engångsvinst från SES-förvärvet. Framåt väntas marginalerna stärkas av genomförda personalneddragningar (strukturella besparingar på 100 MNOK) samt en skiftande produktmix när Mobile Pipeline återhämtar sig, vilket historiskt haft högre marginaler.

Balansräkning under lupp och fokus på kassaflödesgenerering

Balansräkningen utgör Hexagons största riskmoment med en nettoskuld på 1 031 MNOK och en soliditet på 50 %. Skuldsättningsgraden överstiger för närvarande 2,0x, vilket begränsar tillgången till delar av kreditfaciliteten. Kovenanterna är suspenderade till Q3 2026, vilket ger bolaget ett tidsfönster att förbättra resultatet, men risken för kovenantbrott vid återinförandet kvarstår om återhämtningen dröjer.

För att hantera detta har investeringsstrategin skiftat från expansion till konsolidering och strikt kapitaldisciplin. CAPEX för 2026 prognostiseras till < 80 MNOK (jämfört med 136 MNOK 2025), med fokus på underhåll och integration av SES Composites. Kassaflödet prioriteras högt; trots negativt operativt kassaflöde för helåret 2025 (-60 MNOK), var Q4 positivt (102 MNOK) tack vare minskat rörelsekapital. Ledningen förväntar sig att frigöra ytterligare 100–150 MNOK från lager under 2026, vilket är kritiskt för att stärka likviditeten utan nyemission.

Prognostabell

År	Försäljningstillväxt (%)	EBIT-marginal (%)
2026E	5,0 %	-1,0 %
2027E	12,0 %	4,0 %
2028E	14,0 %	6,5 %
2029E	10,0 %	7,5 %
2030E	8,0 %	8,0 %
Terminal Value	2,5 % (Evig tillväxt)	7,5 % (Uthållig marginal)

Motvindens vändpunkt och strukturell tillväxt inom grön logistik

Hexagon Composites befinner sig i en tydlig cyklisk svacka, där omsättningen för 2025 backade kraftigt med 39 % till cirka 3,0 miljarder NOK. För att prognostisera framtiden måste vi skilja på kortsiktiga cykliska utmaningar och långsiktiga strukturella trender.

Kortsiktigt (2026–2027) ser vi en stabilisering snarare än en omedelbar rusning. Bolagets guidning för 2026 indikerar intäkter i nivå med eller strax över 2025. Detta är rimligt då den amerikanska fraktmarknaden och Mobile Pipeline-segmentet lider av överkapacitet och låg investeringsvilja. Återhämtningen drivs primärt av segmentet Fuel Systems där efterfrågan på sopbilar och bussar är mer motståndskraftig än den volatila lastbilsmarknaden. Förvärvet av SES Composites bidrar med oorganisk tillväxt i Europa, vilket kompenserar för viss svaghet i Nordamerika. Vi räknar med en försiktig tillväxt på 5 % under 2026, driven av prishöjningar och SES-bidraget snarare än volym. Under 2027 förväntar vi oss att cykeln vänder uppåt med en tillväxt på 12 %, då den uppskjutna ersättningscykeln för lastbilar i USA realiseras och lageravvecklingen hos kunderna är avklarad.

På medellång till lång sikt (2028–2030) är caset starkt kopplat till den globala energiomställningen. Naturgas (RNG/CNG) förblir det enda skalbara alternativet till diesel för tunga transporter innan vätgas och batterier mognar fullt ut. Hexagons satsning på nya vertikaler, såsom Aerospace (rymd/flyg) och vätgasdistribution, kommer gradvis att öka sin andel av omsättningen. Vi prognostiserar en accelererad tillväxttakt på 10–15 % årligen under denna period, driven av regulatoriska krav på utsläppsminskningar som tvingar fram investeringar i Mobile Pipeline och Fuel Systems.

För terminalvärdet antar vi en normaliserad tillväxt på 2,5 %, vilket är i linje med långsiktig BNP-tillväxt och inflation, men något högre än industrisnittet givet bolagets positionering inom grön teknik.

DCF Värdering

Baserat på prognostiserade kassaflöden och en WACC på 8,7 % indikerar DCF-modellen ett motiverat värde på 20,90 NOK per aktie.

Värderingen bygger på antagandet att bolaget lyckas med sin "turnaround" och att volymerna återvänder från och med 2027. Modellens viktigaste antaganden inkluderar:

• WACC: 8,7 % (baserat på riskfri ränta 3,5 %, marknadsriskpremie 5,5 %, beta 1,4 och en målkapitalstruktur med 40 % skuld).
• Terminal tillväxt: 2,5 %.
• Terminal EBIT-marginal: 7,5 %.

Gällande avskrivningar och investeringar (CAPEX), förväntas avskrivningarna som andel av omsättningen sjunka från dagens höga nivåer (ca 10 %) till en normaliserad nivå runt 5,5 % år 2030 i takt med att omsättningen återhämtar sig. CAPEX förväntas ligga lågt under 2026 ("maintenance capex") för att sedan stiga till 5,0–5,5 % av omsättningen under tillväxtåren 2027–2030.

En kritisk faktor i kassaflödesanalysen är rörelsekapitalet. För 2026 räknar modellen med en positiv kassaflödeseffekt på 125 MNOK genom lagerutförsäljning. I tillväxtfasen (2027–2030) antas rörelsekapitalet åter binda kapital motsvarande 3–4 % av omsättningsökningen årligen.

Marknaden prisar idag in stor osäkerhet, men modellen visar på en betydande uppsida om marginalmålen nås.

Känslighetsanalys

Eftersom en DCF-modell är känslig för antaganden presenterar jag ett intervall.

WACC / Tillväxt	2,0 %	2,5 %	3,0 %
8,2 %	22,50	24,10	26,00
8,7 % (Bas)	19,60	20,90	22,40
9,2 %	17,20	18,30	19,50

Slutsats värderingsintervall: Med hänsyn till osäkerheten i återhämtningen 2026 sätter jag ett rimligt värderingsintervall på 17 – 24 NOK per aktie på 12 månaders sikt.

Tabell för prognos av kassaflöden

Här presenteras de beräknade fria kassaflödena (FCF) som ligger till grund för värderingen. (Alla siffror i MNOK om inget annat anges)

Post	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal
Omsättning	3 103	3 475	3 962	4 358	4 707	Tillväxt 2,5%
Tillväxt %	5,0%	12,0%	14,0%	10,0%	8,0%
EBIT	-31	139	258	327	377	362
EBIT-marginal %	-1,0%	4,0%	6,5%	7,5%	8,0%	7,5%
Skatt (23% på pos. res)*	0	-32	-59	-75	-87	-83
NOPAT	-31	107	198	252	290	279
(+) Återläggn. Avskrivn.	295	290	280	270	260	265
% av omsättning	9,5%	8,3%	7,1%	6,2%	5,5%	5,5%
(-) CAPEX	-140	-191	-218	-218	-212	-217
% av omsättning	4,5%	5,5%	5,5%	5,0%	4,5%	4,5%
(+/-) Förändr. Rörelsekapital	125	-37	-49	-40	-35	-29
Fritt Kassaflöde (FCFF)	249	169	211	264	303	298
Diskonteringsfaktor (WACC 8,7%)	0,92	0,85	0,78	0,72	0,66
Nuvärde av FCFF	229	143	164	189	199	TV: 3 670

*\Not: Ingen skatt betalas 2026 pga förlustavdrag. Terminal Value (TV) beräknas på det normaliserade kassaflödet.

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.