Analys av Maha Capital

Årtal och kvartal: 2026, Q1

Företagsbeskrivning

Maha Capital AB (tidigare Maha Energy) har under det första kvartalet 2026 i princip slutfört sin fundamentala transformation från ett traditionellt oljebolag till ett teknikfokuserat investmentbolag med tyngdpunkt på fintech. Bolaget verkar nu inom två distinkta segment:

1. Fintech: Genom det nyligen slutförda förvärvet av KEO World opererar bolaget en skalbar digital plattform för B2B-betalningar och rörelsekapitalfinansiering (supply chain finance) med verksamhet i Mexiko, Brasilien, Kanada och övriga Latinamerika.
2. Energi: Bolaget innehar strategiska minoritetsandelar, främst en 24-procentig indirekt ägarandel i det venezuelanska oljebolaget PetroUrdaneta samt en indirekt andel i en gasledning i Bolivia.

Bolaget har sitt huvudkontor i Stockholm och är noterat på Nasdaq Stockholm, med uttalade ambitioner om en framtida parallellnotering i USA.

Rekommendation - En binär transformationsresa med djup kassa som krockkudde

Maha Capital befinner sig i det mest kritiska skedet av sin transformation. Under Q1 2026 var bolaget i ett "intäktsvakuum" då energitillgångarna avyttrats och fintech-verksamheten (KEO) ännu inte konsoliderats. Den finansiella ställningen är dock fortsatt mycket solid. Den stora operationella nyheten är styrelsens beslut att utvärdera en separation och särnotering av olje- och gastillgångarna. Detta kan synliggöra stora dolda värden i Venezuela som hittills varit svårvärderade i den nuvarande strukturen. Risken är hög givet den geopolitiska exponeringen och exekveringsrisken i den nya fintech-affären, men den starka balansräkningen och potentialen i en särnotering utgör fundamentet i caset.

Riktkurs: 0,84 USD per aktie Värderingsintervall: 0,60 USD – 1,10 USD per aktie AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Bolagets vision är att skapa två oberoende bolag med tydliga fokusområden. För fintech-delen är målet att skala upp utlåningsvolymerna kraftigt i Latinamerika och Kanada. Man har redan godkända kreditramar på cirka 62 MUSD med en förväntad årlig avkastning (yield) på 19 %. För energidelen är målet att maximera värdet av PetroUrdaneta genom en potentiell särnotering och utdelning till aktieägarna.

Framtidsutsikterna präglas av hög aktivitet under andra halvåret 2026:

• Lanseringar: WorKEO väntas lanseras i Kanada (Q2) och Brasilien (H2 2026).
• Venezuela: En oberoende reservrapport för PetroUrdaneta väntas under andra halvåret, vilket blir en viktig värderingstrigger.
• Struktur: Utvärderingen av separationen mellan fintech och energi förväntas klargöra bolagets framtida legala och operationella form.

Intäktsvakuum och kortsiktig kostnadsbas i väntan på konsolidering

Under Q1 2026 redovisade bolaget noll i försäljning, ett direkt resultat av avyttringarna av energitillgångarna i USA och Oman under 2025, kombinerat med att konsolideringen av KEO World skedde först i april 2026. Avsaknaden av intäkter gör att traditionella marginalmått tillfälligt saknar relevans. Rörelseresultatet (EBIT) låg på -2,6 MUSD och EBITDA på -2,5 MUSD, vilket representerar bolagets nuvarande "burn-rate" för den administrativa plattformen (en förbättring drivet av lägre personalkostnader och en slimmad styrelse). Framtida intäktsdrivare utgörs av de redan godkända kreditvolymerna (62 MUSD) med en yield på 19 %, med initialt fokus på Mexiko och Brasilien. Trots negativt rörelseresultat genererade bolaget ett positivt finansnetto på 1,7 MUSD i kvartalet, primärt drivet av ränteintäkter från bryggfinansieringen till KEO.

Massiv likviditet agerar fundament för plattformsexpansion och strategiska optioner

Maha Capitals balansräkning fungerar som en betydande säkerhetsmarginal i transformationsfasen. Totalt uppgår nettokassan till hela 91,2 MUSD (inklusive lånefordringar och earn-out). Den rena kassan uppgår till 63,8 MUSD medan lånefordringarna – kapital som redan satts i arbete mot KEO – uppgår till 53,9 MUSD. Skuldsidan rymmer en earn-out-skuld på 10,4 MUSD relaterad till Venezuela samt lån på 16,0 MUSD till medinvesterare.

Kassaflödet vittnar om omställningen: det operativa kassaflödet var negativt (-2,2 MUSD) på grund av löpande administration och avsaknad av intäkter. Investeringskassaflödet (-12,5 MUSD) dominerades av utlåning till KEO samt betalning för köpoptionen i Venezuela. Detta balanserades av ett positivt finansieringskassaflöde (+14,0 MUSD) via förskottsbetalningar för kapitalanskaffningen. Investeringsstrategin (CAPEX) har nu helt skiftat från fysiska oljeinstallationer till IT-investeringar i WorKEO-plattformen, utökning av utlåningsportföljen för ränteavkastning, samt utnyttjandet av strategiska optioner (såsom ägandet i PetroUrdaneta).

Försäljningsprognos: Från nollintäkter till skalbar Fintech-expansion

Maha Capital befinner sig i en unik transformationsfas där försäljningen förväntas gå från noll under Q1 2026 till att drivas helt av den nyligen konsoliderade fintech-verksamheten KEO World. Eftersom styrelsen avser att särnotera energitillgångarna i Venezuela, exkluderas dessa från den operationella försäljningsprognosen. Kärnan i framtida intäkter är B2B-betalningar och supply chain finance. Efterfrågan på rörelsekapitalfinansiering för små och medelstora företag i Latinamerika (särskilt Mexiko och Brasilien) är strukturellt hög då dessa segment historiskt varit underfinansierade av traditionella banker.

Drivkraften i försäljningen kommer initialt från de redan godkända kreditramarna på 62 MUSD, vilka med en genomsnittlig yield på 19 % ger en omedelbar intjäningskapacitet. Tillväxten därefter kommer att drivas av lanseringen av WorKEO-plattformen i Kanada (Q2 2026) och Brasilien (H2 2026). Med bolagets starka nettokassa (över 91 MUSD) finns enormt utrymme att aggressivt skala upp utlåningsvolymerna. Under 2026 räknar vi med partiella intäkter då konsolideringen sker från Q2. Under 2027 och 2028 förväntas kraftig tvåsiffrig tillväxt i takt med att plattformen penetrerar Brasilien och Kanada. Mot slutet av prognosperioden (2029-2030) planar tillväxten ut något när bolaget når en högre basvolym och mognare marknadsandelar. För terminalperioden räknar vi med en normaliserad evig tillväxt på 3 %, vilket speglar en långsiktig BNP- och inflationstillväxt i de relevanta geografierna.

Marginalprognos: Vägen mot stark operationell hävstång

Givet bolagets nuvarande situation med en fast administrativ "burn-rate" (EBIT på ca -2,6 MUSD per kvartal) och initialt låga intäkter, kommer EBIT-marginalen att vara djupt negativ under helåret 2026. Kostnader för integrationen av KEO och legala kostnader kring särnoteringen av energidelen kommer att tynga resultatet kortsiktigt.

När försäljningen dock tar fart under 2027 och framåt, kommer bolagets affärsmodell att uppvisa en enorm operationell hävstång. Fintech-plattformar som KEO kännetecknas av höga bruttomarginaler, där varje inkrementell utlånad dollar (efter kreditförluster och finansieringskostnader) rinner ner till sista raden utan att kräva motsvarande ökning av personal eller administration. Vi prognosticerar att EBIT-marginalen vänder till positiv under 2027 och därefter expanderar snabbt mot 35 % till 2030, vilket är i linje med mogna, framgångsrika B2B-fintechbolag. Denna marginalexpansion motiveras av stordriftsfördelar i WorKEO-plattformen och en normalisering av de centrala omkostnaderna när transformationsfasen är helt avslutad.

DCF Värdering

För att värdera Maha Capitals nyligen transformerade affärsmodell baseras DCF-analysen på centrala operationella antaganden anpassade för ett snabbväxande fintech-bolag. Då bolaget är plattformsbaserat antas avskrivningarna (D&A) utgöra cirka 2 % av omsättningen. För att kontinuerligt stödja tillväxten i plattformarna och systemutvecklingen i primärt Latinamerika och Kanada modelleras investeringar (CAPEX) till 4 % av omsättningen årligen. Förändringar i rörelsekapitalet (NWC) är den mest kritiska komponenten; tillväxt i utlåningsvolymer binder initialt stora mängder kapital, trots externa kreditfaciliteter. Vi antar en successivt minskande kassapåverkan från -5 MUSD år 2026 till -1 MUSD år 2030, varpå NWC normaliseras till noll i terminalvärdet när kassaflöden från räntor och amorteringar matchar nyutlåningen.

Diskonteringsräntan (WACC) är satt till 12 %, vilket reflekterar en förhöjd riskprofil (kredit-, valuta- och politisk risk i tillväxtmarknader, samt en pågående företagsomvandling) balanserat mot den urstarka balansräkningen. Den eviga tillväxten i terminalvärdet antas till 3 %, och skattesatsen uppskattas till 21 %. Genom att diskontera de fria kassaflödena och addera bolagets nettokassa om -91,2 MUSD (nettoskuld) till bolagsvärdet, justerat för 351,99 miljoner utestående aktier, härleds en riktkurs på 0,84 USD per aktie.

Känslighetsanalys

Vid en WACC på 12 % och evig tillväxt på 3 % beräknas Enterprise Value (EV) till cirka 205 MUSD. När vi adderar bolagets nettokassa på 91 MUSD får vi ett värde på eget kapital om 296 MUSD. Delat på antalet utestående aktier ger detta ett motiverat värde på 0,84 USD per aktie (motsvarande ca 8,80–9,00 SEK beroende på växelkurs).

Känslighetsanalys (Värde per aktie i USD):

• WACC 10 % / Evig tillväxt 4 %: 1,25 USD
• WACC 12 % / Evig tillväxt 3 %: 0,84 USD (Base case)
• WACC 14 % / Evig tillväxt 2 %: 0,62 USD

Slutsats: Ett rimligt värderingsintervall för aktien, givet den höga osäkerheten i transformationsfasen, bedöms ligga mellan 0,60 USD och 1,10 USD per aktie.

Tabell för prognos av kassaflöden

Nedan presenteras den modellerade kassaflödesprognosen (alla belopp i MUSD). Observera att NOPAT är rörelseresultatet (EBIT) justerat för den framtida skattesatsen på 21 % (i år 2026 räknas ingen skatt då resultatet är negativt).

Post (MUSD)	2026	2027	2028	2029	2030	Evigt Värde (Terminal)
Omsättning	15,0	35,0	60,0	85,0	105,0	N/A
EBIT	-6,75	1,75	13,20	25,50	36,75	N/A
Just. Skatt (21%)	0,00	-0,37	-2,77	-5,35	-7,72	N/A
NOPAT	-6,75	1,38	10,43	20,15	29,03	29,90*
+ Avskrivningar	0,30	0,70	1,20	1,70	2,10	2,10
- CAPEX	-0,60	-1,40	-2,40	-3,40	-4,20	-2,10**
- Förändring NWC	-5,00	-4,00	-3,00	-2,00	-1,00	0,00
Fritt Kassaflöde (FCFF)	-12,05	-3,32	6,23	16,45	25,93	29,90

*Terminal NOPAT är baserad på 2030 års NOPAT uppräknat med den eviga tillväxten på 3% (29,03 * 1,03). **I det eviga värdet antas CAPEX vara exakt lika stort som avskrivningarna (D&A), varför de tar ut varandra i beräkningen av det fria kassaflödet.

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.