Analys av Maha Capital

Årtal och kvartal: 2025, Q4

Företagsbeskrivning

Maha Capital AB (tidigare Maha Energy AB) befinner sig i en radikal och fundamental transformationsfas. Från att ha varit ett traditionellt, tillgångstungt olje- och gasbolag ställer man nu om till att bli ett investmentbolag med fokus på fintech och kreditmarknader. Under 2025 har bolaget avyttrat sina operativa energitillgångar i USA och Oman för att frigöra kapital. Genom förvärvet av KEO World adresserar bolaget nu snabbväxande marknader för B2B-betalningar och rörelsefinansiering i Latinamerika (Mexiko, Brasilien) och Kanada. Samtidigt behåller bolaget strategiska optioner inom energisektorn, exempelvis i Venezuela och genom indirekt ägande i en gasledning i Bolivia, men den operativa tyngdpunkten har flyttats helt.

Rekommendation - En radikal metamorfos med stark kassa men hög exekveringsrisk

Maha Capital intar en unik "vågmästarställning". Den historiska affären är avvecklad, och den nya fintech-verksamheten är ännu inte fullt konsoliderad i räkenskaperna. Den finansiella ställningen är dock exceptionellt stark med en nettokassa på över 93 MUSD, vilket ger bolaget en rejäl "krockkudde" och handlingsutrymme under denna känsliga övergångsfas. Risken i caset är primärt kopplad till exekveringen av integrationen med KEO World samt den planerade parallellnoteringen i USA. Investerare bör betrakta nuvarande nettokassa (ca 0,53 USD/aktie) som ett fundament i värderingen, medan den potentiella uppsidan hänger på ledningens förmåga att allokera kapital effektivt i den nya affärsmodellen. Givet osäkerheten i omställningen, men den solida balansräkningen, landar analysen i en avvaktande hållning tills den nya intäktsgenereringen syns tydligt i siffrorna.

Riktkurs: 1,53 USD (motsvarande ca 16 SEK) Värderingsintervall: 1,30 USD – 1,80 USD (ca 13,50 SEK – 19,00 SEK) AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Bolagets långsiktiga mål är att etablera en skalbar och kapitaleffektiv fintech-plattform inom kredit- och betalningsekosystemet. Visionen är att skapa differentierade lösningar för underbetjänade små och medelstora företag. De finansiella målen är nu direkt kopplade till KEO Worlds prestation, där målsättningen är en genomsnittlig årsavkastning på cirka 20 % på utlånat kapital. En central strategisk milstolpe är den planerade parallellnoteringen på Nasdaq i USA under 2026, vilket väntas öka synligheten och tillgången till kapital.

Framtidsutsikterna präglas av optimism kring expansionen i Latinamerika, men också av osäkerhet kring den pågående omlistningsprocessen. En potentiell "joker" är köpoptionen i Venezuela (PetroUrdaneta); vid ett scenario med politiskt töväder och lättade sanktioner kan denna realisera betydande dolda värden, även om detta ska ses som en bonusoption snarare än en del av bascaset.

Intäktsvakuum under omställning och potential för skalbar lönsamhet

Maha Capitals rapport för Q4 2025 visar en extrem situation där intäkterna från kvarvarande verksamhet var noll. Detta är en direkt konsekvens av att de producerande oljetillgångarna sålts och KEO Worlds intäkter ännu inte konsoliderats. Historiska tillväxttal är därmed irrelevanta. Den framtida intäktsmodellen bygger istället på ränteintäkter och transaktionsavgifter från kreditverksamheten, där bolaget redan har en godkänd kreditram på 64 MUSD. Potentialen för tillväxt bedöms som god givet efterfrågan på rörelsefinansiering i regionen, med en förväntad avkastning på 15–23 % beroende på produktsegment (GTC respektive WorkKEO).

På resultatsidan belastades Q4 kraftigt av engångskostnader för administration, omlistning och förvärvsprocesser, vilket resulterade i ett negativt EBITDA på -4,9 MUSD. Framgent förväntas dock marginalstrukturen förbättras radikalt. Fintech-modellen är betydligt mer skalbar än oljeutvinning; när de initiala plattformskostnaderna är tagna och den legala strukturen satt, bör den operativa hävstången ge höga marginaler, förutsatt att kreditförlusterna hålls under kontroll.

Finansiell styrka möter investeringar i immateriella tillgångar

Balansräkningen är bolagets enskilt största styrka i dagsläget. Med en nettokassa på drygt 93 MUSD och en soliditet där eget kapital utgör merparten av tillgångarna, har Maha en mycket stark finansiell bas. Skuldsättningen är låg och det tidigare marginallånet är återbetalt. Det negativa kassaflödet i Q4 (TUSD -4 063 från löpande verksamhet) är en effekt av omställningskostnaderna och avsaknaden av intäkter, medan investeringsverksamheten präglades av utlåning till KEO.

Investeringsstrategin har skiftat från tung CAPEX i maskiner och borrning till investeringar i finansiella tillgångar och teknikutveckling. Kassaflödet kommer framöver att påverkas av kapitalbindning i utlåningsportföljen snarare än fysiska investeringar. Bolaget planerar att finansiera tillväxten genom befintlig kassa samt riktade nyemissioner i samband med USA-noteringen, med fokus på sektorer med hög riskjusterad avkastning.

Försäljningsprognos - Från nollpunkten till skalbar fintech-tillväxt

Maha Capital befinner sig i en unik situation där historiska försäljningssiffror saknar relevans för framtiden. Försäljningsprognosen för de kommande åren baseras uteslutande på konsolideringen av KEO World och den underliggande tillväxten i kreditportföljen. Eftersom intäkterna under Q4 2025 var noll, är utgångspunkten för 2026 en nystart där intäktsströmmarna primärt kommer bestå av ränteintäkter och transaktionsavgifter från plattformarna WorkKEO och GTC (Global Trade Card).

Efterfrågan på rörelsefinansiering och B2B-betalningslösningar i Latinamerika är fortsatt mycket stark, drivet av att små och medelstora företag ofta är underbetjänade av traditionella banker. KEO World har redan en godkänd kreditram på 64 MUSD, och med den kommande USA-noteringen samt riktade nyemissioner finns kapitalet för att aggressivt växa utlåningsboken. Försäljningstillväxten väntas vara mycket kraftig initialt (2026-2027) från låga nivåer, drivet av att det befintliga kapitalet sätts i arbete till en förväntad avkastning om 15–23 %. Därefter, 2028–2030, prognostiseras en mognande men fortsatt tvåsiffrig tillväxttakt allteftersom bolaget penetrerar nya marknader som Mexiko och Brasilien djupare. En viktig drivkraft är skalbarheten i plattformen; när teknologin är på plats kostar varje ny kund marginellt lite att addera.

Risken i prognosen ligger i kreditförluster och makroekonomisk instabilitet i Latinamerika, vilket kan dämpa viljan att låna ut kapital. I terminalvärdesberäkningen (år 2030 och framåt) antas en mer normaliserad tillväxttakt i linje med nominell BNP-tillväxt och inflation i regionen. Optionsvärdet i energitillgångarna (Venezuela/Bolivia) exkluderas ur basprognosen för försäljning på grund av den geopolitiska osäkerheten, men utgör en potentiell uppsida.

Marginalprognos - Skalfördelar banar väg för hög lönsamhet

Övergången från en tung, kapitalintensiv oljeproduktion till en digital fintech-modell innebär en strukturell förändring av marginalprofilen. Under 2026 kommer EBIT-marginalen sannolikt vara pressad, potentiellt fortsatt negativ eller svagt positiv, på grund av engångskostnader kopplade till USA-noteringen (omlistning) och integrationen av KEO. Administrationskostnaderna har varit höga under omställningen, men dessa bör normaliseras när den legala strukturen är satt.

Från 2027 och framåt förväntas en kraftig marginalexpansion. Fintech-verksamhet kännetecknas av höga bruttomarginaler eftersom kostnaden för sålda varor (i detta fall kapitalkostnad och transaktionsavgifter) är relativt låg i förhållande till ränteintäkterna. Den operativa hävstången är betydande; när den fasta kostnadsmassan för plattform och personal är täckt, rinner en stor del av de inkrementella intäkterna direkt ner till sista raden. Målet om en avkastning på portföljen runt 20 % indikerar att EBIT-marginaler på sikt bör kunna etablera sig väl över 30–40 %, givet att kreditförlusterna hålls under kontroll.

I prognosen antas en successiv förbättring där EBIT-marginalen klättrar från negativa nivåer 2025/2026 till att stabiliseras på en hög nivå runt 2029. Det eviga värdet reflekterar en uthållig rörelsemarginal som är typisk för mogna, specialiserade finansbolag med effektiv digital distribution.

DCF Värdering

Här görs en värdering baserad på diskonterade kassaflöden (DCF) för den nya Fintech-verksamheten.

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital Maha Capital genomgår en radikal transformation. Från att ha varit ett tillgångstungt oljebolag blir man nu ett tjänste- och kreditbaserat Fintech-bolag. Detta förändrar kassaflödesprofilen i grunden.

• Avskrivningar: I en Fintech-verksamhet är avskrivningarna generellt låga jämfört med industribolag. De kommer primärt bestå av avskrivningar på aktiverade utvecklingskostnader för plattformarna (immateriella tillgångar) samt viss kontorsutrustning.

  • Prognos: Avskrivningarna kommer öka nominellt i takt med att bolaget investerar i sin teknikplattform, men som procent av omsättningen kommer de sannolikt sjunka mot låga ensiffriga tal (1–3 %) när volymerna ökar.

• Investeringar (CAPEX): Traditionell CAPEX (maskiner, oljekällor) försvinner. Istället handlar investeringarna om mjukvaruutveckling (aktiverat arbete) för att förbättra WorkKEO och GTC-plattformarna.

  • Prognos: De närmaste åren (2026–2027) förväntar jag mig något högre investeringsnivåer relaterat till integration och plattformsutveckling för nya marknader. Därefter bör CAPEX stabiliseras på en underhållsnivå motsvarande ca 2–4 % av omsättningen, vilket ofta ligger i linje med eller strax över avskrivningarna i mognadsfasen.

• Förändringar i rörelsekapital (NWC): Detta är den kritiska posten för ett bolag som sysslar med finansiering (B2B-krediter). När Maha växer sin utlåningsportfölj binder man kapital (kundfordringar/utlåning ökar), vilket är negativt för kassaflödet på kort sikt.

  • Prognos: Under tillväxtåren (2027–2030) kommer förändringen i rörelsekapital vara kraftigt negativ (dvs. kassaflödeshämmande) eftersom bolaget måste "ligga ute med pengar" för att generera ränteintäkter. I terminalskedet, när tillväxten planar ut, normaliseras behovet av nytt rörelsekapital.

Sammanställning av antaganden:

• WACC: 13,5 % (Reflekterar hög risk i Latinamerika och "turnaround"-fas).
• Riskfri ränta: 4,0 %.
• Marknadsriskpremie: 6,0 %.
• Beta: 1,4.
• Terminal tillväxt: 3,0 %.
• Långsiktig EBIT-marginal: 35,0 %.

Riktkurs: 1,53 USD (ca 16 SEK).

Känslighetsanalys

Värderingen är extremt känslig för WACC och långsiktig lönsamhet.

WACC / Tillväxt	2.0%	3.0% (Bas)	4.0%
12.5%	1,65 USD	1,75 USD	1,88 USD
13.5% (Bas)	1,45 USD	1,53 USD	1,62 USD
14.5%	1,30 USD	1,36 USD	1,43 USD

Rimligt värderingsintervall: 1,30 USD – 1,80 USD (ca 13,50 SEK – 19,00 SEK).

Investerare bör se nuvarande nettokassa (ca 0,53 USD/aktie) som ett "golv" i värderingen, medan uppsidan hänger helt på hur framgångsrikt ledningen kan allokera detta kapital i KEO World.

Tabell för prognos av kassaflöden

Post (TUSD)	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal
Omsättning	20 000	33 000	44 550	53 460	61 479	+3,0%
Tillväxt %	N/A	65%	35%	20%	15%	3,0%
EBIT	-1 000	3 960	11 138	17 107	21 518	22 163
EBIT-marginal	-5,0%	12,0%	25,0%	32,0%	35,0%	35,0%
Skatt (22%)	0	-871	-2 450	-3 764	-4 734	-4 876
Avskrivningar (+)	600	800	1 100	1 300	1 500	1 545
CAPEX (-)	-1 000	-1 200	-1 300	-1 400	-1 500	-1 545
Δ Rörelsekapital (-)	-5 000	-4 000	-3 500	-2 500	-2 000	-615
Fritt Kassaflöde (FCF)	-6 400	-1 311	4 988	10 743	14 784	16 672
Diskonteringsfaktor	0,88	0,78	0,68	0,60	0,53
Nuvärde FCF	-5 632	-1 023	3 391	6 445	7 835

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.