Analys av Moberg Pharma AB (Publ)

Årtal och kvartal: 2026, Q1

Företagsbeskrivning

Moberg Pharma är ett svenskt specialty pharma-bolag vars affärsidé är att utveckla och kommersialisera medicinska produkter med fokus på nagelsvamp. Bolagets flaggskeppsprodukt är MOB-015 (säljs under namnet Terclara® i Norden), en topikal behandling baserad på terbinafin. Moberg Pharma verkar främst genom en partnerskapsmodell där etablerade aktörer sköter lokal distribution och marknadsföring, medan bolaget självt ansvarar för produktion och leverans. Bolaget har idag godkännanden i 13 europeiska länder och expanderar nu mot APAC-regionen. Geografiskt sett genereras nuvarande intäkter främst från Sverige och Norge, men ett omfattande avtal med Karo Healthcare banar väg för en bred lansering i Europa och delar av Asien.

Befäst nordisk position och minskad kommersiell risk genom strategiska partnerskap

Moberg Pharma inleder 2026 starkt genom att befästa sin position i Norden och samtidigt accelerera sin internationella expansion. Den enskilt viktigaste händelsen under kvartalet är det utökade licensavtalet med Karo Healthcare, vilket nu inkluderar attraktiva marknader i APAC (Australien, Sydkorea m.fl.). Detta sänker den kommersiella risken avsevärt genom att använda Karo:s etablerade varumärke Lamisil®. Finansiellt minskar förlusterna och kassan är fortsatt mycket solid, vilket ger bolaget en lång uthållighet ("runway") utan behov av omedelbar extern finansiering. Regulatoriska framsteg, såsom godkännandet av en ytterligare terbinafin-leverantör, säkrar framtida leveranskapacitet. Risken i verksamheten är i hög grad kopplad till regulatoriska ledtider för namnbyte till Lamisil® i Europa, men den underliggande datan och marknadsmottagandet är starkt. Riktkurs: 14,50 SEK Värderingsintervall: 11,00 – 19,00 SEK AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Bolagets övergripande mål är att göra MOB-015 till den världsledande behandlingen för nagelsvamp. Den globala försäljningspotentialen uppskattas till 250–500 miljoner USD årligen. Moberg Pharma strävar efter att bygga ett specialty pharma-bolag med egen försäljning i USA (efter ytterligare kliniska studier) och partnerskap i övriga världen. Sannolikheten att nå målen bedöms som hög givet de kliniska resultaten (76 % mycological cure) och det starka marknadsmottagandet i Norden. VD Anna Ljung uttrycker stor tillförsikt och betonar att partnerskapet med Karo Healthcare ger en "omedelbar kommersiell plattform" som drastiskt minskar riskerna i utförandet.

Centrala triggers framåt inkluderar:

1. Godkännande av varumärket Lamisil® på de återstående 11 europeiska marknaderna.
2. Lanseringsbesked för större marknader i Europa (t.ex. Tyskland, Frankrike).
3. Initiering av den nya kliniska studien i USA för FDA-godkännande.
4. Milstolpebetalningar från partners vid lanseringar.

Stark tillväxt i Norden och stundande marginalexpansion via partneravtal

Nettoomsättningen för Q1 2026 visade på en stark underliggande efterfrågan och uppgick till 4,9 MSEK, en tillväxt på 26 % jämfört med samma kvartal föregående år. Denna tillväxt drivs helt av Terclara® på den nordiska marknaden, där produkten tagit 38 % av marknaden i Sverige och haft en imponerande start i Norge med en andel på 29 %. Att försäljningen växer stadigt även utanför den typiska högsäsongen bekräftar ett genuint "unmet need" för produkten.

Samtidigt ligger bruttomarginalen stabilt kring 66 %. Den operativa rörelsemarginalen (EBIT) är alltjämt negativ (-1,9 MSEK), men visar på en tydlig förbättring. Avvikelsen mellan brutto- och rörelsemarginal förklaras av att bolaget befinner sig i en intensiv expansionsfas, där fasta kostnader för regulatoriskt arbete och affärsutveckling belastar resultatet. Framöver finns det dock en inbyggd operationell hävstång; organisationen är extremt slimmad (endast 5 anställda) och när partneravtalen rullas ut i Europa kommer royaltyintäkterna – vilka bär en bruttomarginal på nära 100 % – att snabbt driva marginalerna uppåt.

Solid kassa finansierar strategiska investeringar och en säkrad supply chain

Moberg Pharmas finansiella ställning är exceptionellt stark med en soliditet på 97 % och en nettokassa på 222,5 MSEK, helt utan räntebärande skulder. Detta ger bolaget stort handlingsutrymme att självständigt finansiera sin tillväxtresa. Det operativa kassaflödet uppgick till -3,5 MSEK i kvartalet, påverkat av en kapitalbindning i rörelsekapitalet (-3,2 MSEK) då bolaget byggt upp lagernivåer för att möta den växande efterfrågan.

Investeringsstrategin (CAPEX) bekräftar att den tyngsta utvecklingsfasen för den europeiska marknaden är förbi. Investeringarna sjönk markant till 4,6 MSEK jämfört med 15,3 MSEK samma period föregående år. Kapitalet allokeras nu metodiskt till tre nyckelområden: regulatoriska "name-change"-processer i Europa för Lamisil®, kliniska studier (inklusive den pågående europeiska pediatriska studien och förberedelser för USA), samt strategiska investeringar i supply chain för att säkra tillgången på terbinafin genom fler godkända leverantörer.

Försäljningsprognos: Geografisk expansion och partnerdrivet varumärkesbygge driver framtida volymer

Försäljningen för Moberg Pharma vilar i dagsläget helt på flaggskeppsprodukten MOB-015 (Terclara® i Norden), en kliniskt överlägsen topikal behandling mot nagelsvamp. Efterfrågan bedöms utvecklas mycket starkt de kommande åren. Detta grundar sig i det tydliga "unmet need" som finns på marknaden för nagelsvamp, där nuvarande konkurrenter (baserade på ciclopirox och amorolfin) uppvisar lägre klinisk effekt. Terclara har redan bevisat sin attraktionskraft genom att snabbt ta 38 % av marknaden i Sverige och 29 % i Norge.

Den stora försäljningsdrivaren framåt är dock inte nya produkter, utan geografisk expansion av samma beprövade produkt. Genom det utökade avtalet med Karo Healthcare, där produkten kommer säljas under det väletablerade varumärket Lamisil®, sänks den kommersiella risken avsevärt för utrullningen i övriga Europa och APAC-regionen (totalt över 600 miljoner invånare). De kommande fem åren kommer präglas av en kraftig tillväxtfas när dessa marknader succesivt lanseras efter regulatoriska klarsignaler (namnbyten). Framåt slutet av prognosperioden (2029–2030) modelleras även en potentiell introduktion på den enorma amerikanska marknaden, förutsatt framgångsrika nya kliniska studier för FDA-godkännande. Bolagets egen uppskattning om en global maxförsäljning på 250–500 miljoner USD årligen är ambitiös men möjlig. I terminalperioden (evigt värde) räknar vi med en normaliserad tillväxt i linje med inflationen och underliggande befolkningstillväxt, då produkten nått full marknadspenetration.

Marginalprognos: Kraftig hävstång genom royalty-modellen

Moberg Pharma verkar utifrån en mycket tillgångslätt och skalbar affärsmodell med endast ett fåtal anställda. Bruttomarginalen ligger idag stabilt kring 66 %, men rör sig snabbt ned till en negativ EBIT-marginal på grund av höga fasta kostnader relaterade till regulatoriska processer, kliniska studier och affärsutveckling. Detta är dock tillfälligt.

Utvecklingen i EBIT-marginalen de kommande fem åren förväntas bli exceptionellt stark. Huvudorsaken är partnerstrukturen för den internationella expansionen. När Karo Healthcare (och framtida partners) säljer produkten i Europa och Asien, erhåller Moberg Pharma milstolpebetalningar och löpande royalties. Dessa intäktsströmmar har i princip 100 % marginal. Allt eftersom volymerna utanför Norden skalar upp, kommer de fasta kostnaderna (Capex för studier och OPEX för administration) att utgöra en allt mindre del av omsättningen. Vi prognostiserar att bolaget når "break-even" på EBIT-nivå under 2027 i takt med att royaltyintäkterna från Europa tar fart, för att därefter expandera mot rörelsemarginaler över 40 % framåt 2030 och i terminalvärdet, vilket är karaktäristiskt för mogna, royaltydrivna specialty pharma-bolag.

DCF Värdering

För att beräkna bolagets framtida kassaflöden görs justeringar av rörelseresultatet kopplat till investeringsbehov (CAPEX), avskrivningar (D&A) och rörelsekapitalförändringar (NWC). Historiskt har bolaget haft extremt höga investeringar, drivet av kliniska FDA-studier. Under den aktuella prognosperioden (2026–2030) faller detta investeringsbehov drastiskt som andel av omsättningen. I ett framtida "steady-state"-scenario (terminalvärdet) antas CAPEX motsvara avskrivningarna. Samtidigt kommer avskrivningarna att öka i absoluta tal när bolaget nu börjar kommersialisera och aktiverade utvecklingsutgifter skrivs av. På sikt stabiliseras de dock kring 5 % av omsättningen. På grund av partnerstrukturen med Karo Healthcare tar partnern större delen av lagerrisken och kundfordringarna, vilket innebär att bolaget binder extremt lite rörelsekapital (endast ca 1–2 % av den årliga omsättningstillväxten).

Viktiga antaganden i värderingsmodellen:

• WACC (Diskonteringsränta): 13,0 %. Speglar att bolaget saknar räntebärande skulder, men bär en hög specifik produktrisk (beroende av en huvudprodukt, MOB-015) och kommersiell risk.
• Evig tillväxt (Terminal growth): 2,5 %.
• Skattesats: Antas initialt vara noll pga historiska underskottsavdrag, men normaliseras successivt till 20,6 %.
• Kassajustering: Den solida nettokassan adderar 4,68 SEK per aktie till företagsvärdet.

Riktkurs: 14,50 SEK per aktie.

Känslighetsanalys

För att ge ett rimligt värderingsintervall har en känslighetsanalys gjorts baserat på WACC och evig tillväxt:

• WACC 15 % / Evig tillväxt 1,5 %: 11,20 SEK (Bear case - högre risk, lägre tillväxt)
• WACC 13 % / Evig tillväxt 2,5 %: 14,50 SEK (Base case)
• WACC 11 % / Evig tillväxt 3,5 %: 19,30 SEK (Bull case - lägre risk, högre marknadspenetration)

Rimligt värderingsintervall: 11,00 – 19,00 SEK per aktie.

##Tabell för prognos av kassaflöden Siffror i MSEK om inget annat anges. Baserat på ca 15 MSEK i utgångsomsättning.

År	2026	2027	2028	2029	2030	Terminal Value
Omsättningstillväxt (%)	35,0 %	85,0 %	50,0 %	30,0 %	20,0 %	2,5 %
Omsättning	20,3	37,5	56,3	73,1	87,7	Normaliserat
EBIT-marginal (%)	-15,0 %	8,0 %	25,0 %	38,0 %	45,0 %	45,0 %
Rörelseresultat (EBIT)	-3,0	3,0	14,1	27,8	39,5	-
Skatt (20,6 %)*	0,0	-0,6	-2,9	-5,7	-8,1	-
NOPAT	-3,0	2,4	11,2	22,1	31,4	-
Avskrivningar (D&A)	3,0	4,0	4,5	5,0	4,4	= CAPEX
Investeringar (CAPEX)	-15,0	-10,0	-8,0	-6,0	-4,4	= D&A
Förändring Rörelsekapital	1,0	0,5	-0,5	-0,5	-0,5	-0,5
Fritt Kassaflöde (FCFF)	-14,0	-3,1	7,2	20,6	30,9	Evigt värde

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.