Analys av Moberg Pharma AB (Publ)

Årtal och kvartal: 2025, Bokslutskommuniké (Q4)

Företagsbeskrivning

Moberg Pharma är ett svenskt specialty pharma-bolag fokuserat på kommersialisering och utveckling av medicinska produkter. Bolagets huvudprodukt är MOB-015 (Terclara®), en topikal (utvärtes) behandling av nagelsvamp baserad på terbinafin. Bolaget verkar främst genom partnerskap för distribution och försäljning. Under 2025 har verksamheten centrerats kring den nordiska marknaden (Sverige och Norge), men genom ett nytt licensavtal med Karo Healthcare expanderar bolaget mot 19 europeiska marknader, inklusive Storbritannien och stora EU-länder. Moberg Pharma har även siktet inställt på USA, världens största marknad för nagelsvamp.

Rekommendation - Transformativt partnerskap banar väg för europeisk dominans

Moberg Pharma har under 2025 framgångsrikt bevisat sin affärsmodell i Sverige och Norge, där Terclara® snabbt nått marknadsledande positioner. Det strategiska avtalet med Karo Healthcare för att lansera produkten under det globalt erkända varumärket Lamisil® är en transformativ milstolpe som sänker den kommersiella risken avsevärt inför Europaexpansionen. Trots att bolaget fortfarande är förlustbringande på sista raden, är den finansiella ställningen stark med en betydande kassa som täcker nuvarande burn-rate. Investerare bör dock vara medvetna om den regulatoriska processen gällande namnbytet till Lamisil® som styr tidplanen för nästa våg av lanseringar. Jämfört med föregående år har risken minskat tack vare kommersiella framgångar och säkrad distribution.

Riktkurs: 23,30 kr
Värderingsintervall: 19 kr – 27 kr
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Moberg Pharmas vision är att göra MOB-015 till den världsledande behandlingen för nagelsvamp. De finansiella målen är kopplade till den globala försäljningspotentialen för MOB-015, som estimeras till 250–500 miljoner USD årligen. Strategin bygger på att använda partners i de flesta marknader men att behålla en mer aktiv kommersiell roll i utvalda nyckelmarknader, såsom USA.

Sannolikheten att nå målen i Europa har ökat markant genom Karo Healthcare-avtalet. VD Anna Ljung betonar i sitt ord en "tydlig väg mot Europa" och ett skifte från nordisk framgång till europeisk expansion. Sentimentet är mycket positivt, särskilt gällande att Terclara® vinner marknadsandelar även under lågsäsong (kvartal 4). Externa faktorer som påverkar framtiden inkluderar regulatoriska godkännanden för varumärket Lamisil® i enskilda länder. En trend i siffrorna visar en stabil ökning i marknadsandelar (42 % värdeandel i Sverige). Den största osäkerheten på lång sikt ligger i tidplanen för USA, där bolaget bedömer att ytterligare en klinisk studie krävs för FDA-godkännande, vilket skjuter fram lanseringen på den viktigaste marknaden.

Tillväxtacceleration och skalbarhet – Från lokal proof-of-concept till global standard

Nettoomsättningen för helåret 2025 uppgick till 13,5 MSEK, en ökning med cirka 38 % jämfört med föregående år, drivet av en marknadsledande position i Sverige (42 % värdeandel) och framgångsrik lansering i Norge. Noterbart är att Terclara® vinner marknadsandelar även under lågsäsong (Q4), vilket indikerar en stark underliggande efterfrågan. Potentialen framåt ligger i de 11 länder där produkten är godkänd men ännu ej lanserad, samt de ytterligare 8 marknader som omfattas av Karo-avtalet.

Lönsamhetsmässigt visar bruttomarginalen på 57 % (ner från 64 % pga lanseringsmix) en stark inneboende produktlönsamhet. Även om EBIT-marginalen förblir negativ (-27,3 MSEK för helåret) på grund av expansionskostnader, är affärsmodellen i grunden mycket skalbar. När försäljningsvolymerna ökar genom partnerskap förändras kostnadsstrukturen drastiskt; COGS ökar linjärt medan de fasta kostnaderna för administration och affärsutveckling ökar långsammare. Dessutom har framtida royaltyintäkter från partners i princip 100 % marginal, vilket bör driva en kraftig marginalexpansion när volymerna når kritisk massa.

Finansiell styrka och kapitalallokering för expansion

Moberg Pharma uppvisar en mycket stark balansräkning för sin utvecklingsfas med en soliditet på 98 % och en kassa på 230,9 MSEK. Bolaget är skuldfri (exklusive leasing), vilket ger uthållighet att genomföra Europaexpansionen utan omedelbart kapitalbehov. De största tillgångarna utgörs av immateriella tillgångar relaterade till MOB-015 (349 MSEK) samt en uppskjuten skattefordran.

Kassaflödesmässigt var det operativa flödet -17,5 MSEK för helåret, men isolerat positivt i Q4 (+1,5 MSEK) tack vare förändringar i rörelsekapital. Investeringarna (CAPEX) uppgick till 43,2 MSEK (319 % av omsättningen), vilket är en minskning från föregående år då intensiva kliniska faser i Europa avslutats. Framtida investeringar fokuseras på att stödja Karo Healthcares lanseringar samt förberedelser för den kritiska USA-studien. Avskrivningar ligger idag på ca 12 % av omsättningen men förväntas sjunka procentuellt i takt med att omsättningen skalar upp.

Terclara® tar klivet ut i Europa – Försäljningsprognos

Försäljningsutvecklingen för Moberg Pharma står inför ett tydligt skifte från lokal nordisk proof-of-concept till bred europeisk expansion. Baserat på den framgångsrika lanseringen i Sverige (42 % marknadsandel) och Norge bedömer vi att efterfrågan på bolagets huvudprodukt, MOB-015 (Terclara®/Lamisil®), är stark och validerad av slutkonsumenterna. Den enskilt viktigaste drivkraften framåt är partnerskapet med Karo Healthcare, vilket möjliggör en lansering under det marknadsledande varumärket Lamisil® i stora delar av Europa.

Vi prognostiserar en kraftig volymtillväxt när produkten introduceras på nya marknader såsom Tyskland, Storbritannien och Italien. Även om intäkterna per såld enhet kan bli något lägre initialt på grund av distributörsmodellen, kompenseras detta med råge av volymökningen. Efterfrågan drivs av produktens överlägsna kliniska profil (hög botandefrekvens) på en marknad som länge saknat innovation.

• 2026-2027: En accelererande tillväxtfas (ca 80–120 % årligen) drivet av lanseringar på Karo Healthcares nyckelmarknader. Här kommer milstolpesbetalningar och första royaltyintäkterna att synas tydligt.
• 2028-2029: Mognadsfas i Europa och potentiell lansering i USA (beroende på FDA-studien). Om USA-lanseringen sker enligt plan mot slutet av perioden, förväntar vi oss en ny "hockeyklubba-effekt" i försäljningskurvan, då USA-marknaden ensam värderas till enorma belopp.
• Terminal Value (2030+): Vi antar en normaliserad tillväxt om 2 % (inflationsjusterat) på en hög basnivå, där MOB-015 etablerat sig som global standardbehandling.

Skalbarhet ger lönsamhet – Marginalprognos

Moberg Pharmas affärsmodell är i grunden mycket skalbar, vilket bör leda till en kraftig expansion av EBIT-marginalen över tid. I dagsläget (2025) är marginalerna negativa på grund av en liten intäktsbas som ska bära hela organisationens kostnader samt kostnader för regulatoriska processer. Bruttomarginalen på 57 % är dock en stark indikator på den underliggande lönsamheten i själva produkten.

När försäljningsvolymerna ökar genom partnerskap förändras kostnadsstrukturen drastiskt. Kostnaden för sålda varor (COGS) ökar linjärt, men de fasta kostnaderna för administration och affärsutveckling ökar i betydligt långsammare takt. Dessutom har royaltyintäkter från partners i princip 100 % marginal direkt ner till sista raden.

• Kort sikt (2026-2027): Marginalen förbättras snabbt men kan fortfarande vara volatil beroende på marknadsföringsinvesteringar och kostnader för USA-studien. Vi ser en vändning till positivt EBIT under 2027.
• Lång sikt (2028-2030): När volymerna når kritisk massa och USA-marknaden bidrar, förväntar vi oss en EBIT-marginal som stabiliseras kring 30–40 %. Detta är typiskt för mogna specialty pharma-bolag med starka patent och partnerskap.

DCF Värdering

Här beräknas nutidsvärdet av alla framtida kassaflöden för att få fram ett motiverat värde per aktie idag. En WACC på ca 14,1 % används för att diskontera kassaflödena, vilket reflekterar den höga risken i kommersialiseringsfasen samt beroendet av USA-studiens utfall.

Sammanfattning prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital: För att förstå kassaflödet måste vi titta på vad som krävs för att driva tillväxten. Moberg Pharma befinner sig i en övergångsfas från utveckling till kommersialisering.

• Avskrivningar: Idag ca 11,9 % av omsättningen. Prognostiseras sjunka procentuellt mot 2–3 % långsiktigt då omsättningen växer kraftigare än de immateriella tillgångarna.
• Investeringar (CAPEX): Extremt högt under 2025 (319 % av omsättningen) pga studier. Under 2026–2028 förväntas CAPEX vara fortsatt högt i absoluta tal men sjunka drastiskt som andel av försäljningen (från 150 % 2026 till 10 % 2028). I terminalfasen antas CAPEX motsvara avskrivningarna (ca 2,5 %).
• Rörelsekapital (NWC): Historiskt låg förändring, men i den kraftiga expansionsfasen (2026–2029) räknar vi med att bolaget behöver binda mer kapital (ca 10 % av omsättningsökningen årligen).

Baserat på dessa antaganden och en terminal tillväxt om 2 %, beräknas ett Enterprise Value (EV) på 907 MSEK. Med justering för nettokassan på 228 MSEK erhålls ett Equity Value på 1 135 MSEK.

Riktkurs: 23,30 kr

Känslighetsanalys & Värderingsintervall

En DCF-värdering är känslig för små förändringar i antaganden. Här ser vi hur kursen påverkas om vi ändrar WACC (risk) eller den eviga tillväxten.

WACC / Tillväxt	1,0 %	2,0 % (Bas)	3,0 %
13,1 %	25,1 kr	26,8 kr	29,1 kr
14,1 % (Bas)	22,0 kr	23,3 kr	25,0 kr
15,1 %	19,5 kr	20,5 kr	21,8 kr

Rimligt värderingsintervall: 19 kr – 27 kr per aktie. Dagens värdering är starkt beroende av att bolaget lyckas med USA-lanseringen runt 2029. Utan den skulle värdet vara betydligt lägre.

Tabell för prognos av kassaflöden

(MSEK)	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal Value
Omsättning	25,0	52,5	84,0	121,8	140,1
Tillväxt	85%	110%	60%	45%	15%	2%
EBIT	-3,8	2,6	18,5	39,0	53,2
EBIT-marginal	-15%	5%	22%	32%	38%	35%
Skatt (20,6%)	0,0*	-0,5	-3,8	-8,0	-11,0
(+) Återläggning avskr.	2,0	2,6	2,9	3,7	3,5
(-) CAPEX	-37,5	-26,3	-8,4	-6,1	-4,2
(-) Förändring NWC	-1,2	-2,8	-2,5	-3,0	-0,9
Fritt Kassaflöde (FCF)	-40,5	-24,4	6,7	25,6	40,6	Stabil nivå
Diskonterat FCF	-35,5	-18,7	4,5	15,1	21,0

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.