Analys av NAXS AB

Årtal och kvartal: 2026, Q2

Företagsbeskrivning

NAXS AB (publ) är ett investmentbolag noterat på Nasdaq Stockholm (Small Cap). Bolagets affärsidé är att erbjuda investerare exponering mot Private Equity-marknaden i Norden genom investeringar i främst buyout-fonder. Verksamheten består av två delar: investeringar i Private Equity-fonder (PE) samt "Övriga investeringar", vilket innefattar direktinvesteringar i noterade och onoterade aktier. Geografiskt ligger fokus på den nordiska marknaden, även om vissa fondförvaltare har mandat för europeiska eller globala investeringar (t.ex. JAB och Apax).

Rekommendation: Strategisk ompositionering och urstark balansräkning i avvaktande marknad

Riktkurs: ~60,80 kr
Värderingsintervall: 52 kr – 73 kr
AI Betyg: 🟡

NAXS befinner sig i en utmanande makroekonomisk fas där substansvärdet har minskat med 3,6 % under det senaste kvartalet, främst drivet av underprestation hos en specifik fondförvaltare samt ett generellt dämpat transaktionsklimat. Trots ett negativt kortsiktigt resultat uppvisar bolaget en exceptionellt stark finansiell ställning med en soliditet på nära 100 % och en betydande nettokassa som skapar hög strategisk flexibilitet. Den nyligen implementerade strategin att öka andelen noterade direktinvesteringar (exemplifierat av förvärvet av Tången Industrikapital) ökar likviditeten i balansräkningen och justerar bolagets riskprofil bort från de mer trögrörliga PE-fonderna. I närtid hämmas värdeskapandet av bristen på tydliga triggers i den underliggande exit-marknaden, vilket motiverar en viss försiktighet fram tills dess att transaktionsaktiviteten breddas.

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

NAXS primära mål är att maximera värdet i den befintliga portföljen och selektivt allokera kapital till nya möjligheter för att driva aktieägarvärde. Bolaget upprätthåller en generös utdelningspolicy kombinerat med kontinuerliga aktieåterköp; under första halvåret 2026 betalades en utdelning om 2,00 kr per aktie, och återköp genomfördes för 4,4 Mkr. Den framåtblickande strategin, som justerades i slutet av 2025, innebär en mer opportunistisk hållning mot direktinvesteringar vilket nu aktivt omsätts i praktiken.

Sannolikheten för substansvärdestillväxt på kort sikt bedöms som medelhög. Marknadsklimatet präglas av försiktighet med dämpad transaktionsaktivitet, men bolagets uttalade fokus på balansräkningens flexibilitet och likviditet ger motståndskraft. Framtida värdedrivare (triggers) inkluderar större exits i underliggande fonder (t.ex. Mimir eller Nordic Capital), en återhämtning i IPO-marknaden som möjliggör avyttringar för portföljbolagen, samt fortsatt värdeskapande genom egna aktieåterköp.

Portföljens Värdeutveckling och Operationella Hävstång

Då NAXS är ett renodlat investmentbolag saknas traditionell försäljning; intäktsbasen utgörs uteslutande av orealiserade och realiserade värdeförändringar. Under H1 2026 uppgick värdeförändringarna till -21,7 Mkr (jämfört med +58,6 Mkr H1 2025), starkt påverkat av en konjunkturkänslig marknad där värderingar av onoterade bolag pressats av rådande marknadsaptit. Portföljen domineras fortsatt av PE-fonder (81,9 % av NAV), med Mimir Industries och JAB som största exponeringar, medan Övriga investeringar vuxit till 9,6 % av NAV.

På marginalsidan är den centrala faktorn rörelsens kostnader i relation till förvaltat kapital. Efter strategiskiftet där externa rådgivningsarvoden slopades, har rörelsekostnaderna halverats och uppgick till låga 2,9 Mkr för H1 2026. Detta motsvarar endast cirka 0,5 % av substansvärdet på årsbasis, vilket etablerar en mycket slimmad och effektiv kostnadsstruktur. När värdetillväxten i portföljen vänder uppåt skapar denna extremt låga, fasta kostnadsbas förutsättningar för en massiv operationell hävstång.

Finansiell Ställning och Kapitalallokering

NAXS besitter en anmärkningsvärt stark balansräkning med en soliditet på 99,8 % och ett eget kapital om 506 Mkr (46,37 kr per aktie). Skuldsättningen är i praktiken obefintlig, och nettokassan om 43,4 Mkr (8,6 % av NAV) täcker väl de kvarstående investeringsåtagandena på 52,1 Mkr, vilka dessutom förväntas matchas av löpande återbetalningar från mogna fonder.

Kassaflödet och investeringsstrategin speglar den nya opportunistiska inriktningen. Investeringsverksamheten genererade ett positivt kassaflöde om 15,6 Mkr under halvåret, drivet av exits i bolag som Reledo och Jacktel (totalt 36,9 Mkr in). Dessa likvider har snabbt återinvesterats i noterade miljöer, primärt genom förvärvet av Tången Industrikapital för 19,5 Mkr. Finansieringsverksamheten belastade kassan med 26,4 Mkr hänförligt till utdelningar och återköp. Strategin har tydligt skiftat från passiv "fond-i-fond" till aktiv direktinvesterare, där kapitalallokeringen sker uteslutande med egna medel utan nya stora fondåtaganden.

Försäljningsprognos

Som investmentbolag saknar NAXS traditionell varuförsäljning; bolagets ”försäljning” utgörs i stället av orealiserade och realiserade värdeförändringar i investeringsportföljen samt mottagna utdelningar. För att göra en prognos bryter vi ner portföljen i dess två ”produkter”: Private Equity-fonder (ca 82 % av NAV) och Övriga direktinvesteringar (ca 10 % av NAV).

Efterfrågan på bolagets underliggande tillgångar dikteras av exit-marknaden, primärt genom M&A (företagsförvärv) och börsintroduktioner (IPOs). I närtid (2026) präglas denna marknad av viss tveksamhet och dämpad transaktionsaktivitet till följd av en svag konjunktur och anpassning till nya räntenivåer. Vi förväntar oss dock en gradvis återhämtning i transaktionsmarknaden under 2027 och 2028 i takt med att centralbankernas räntesänkningar ger full effekt, vilket kommer driva upp värderingarna på fondernas innehav.

Det som agerar ”nya produkter” och kortsiktiga drivkrafter för NAXS är den nya strategin mot direktinvesteringar i noterade miljöer, såsom förvärvet av Tången Industrikapital. Detta ger portföljen snabbare likviditet och minskar beroendet av de trögrörliga PE-fonderna (t.ex. Mimir och JAB).

Prognosen för de kommande fem åren bygger på en återgång till historiska avkastningsnivåer för private equity. Under 2026 räknar vi med en blygsam intäktstillväxt (värdeökning) på 2 % då marknaden fortfarande är avvaktande. Från 2027 ser vi en ketchupeffekt i uppskjutna exits vilket lyfter avkastningen till 6-8 % under perioden 2027–2029. Mot slutet av prognosperioden och in i evighetsvärdet (terminal value) modellerar vi en normaliserad årlig portföljavkastning på 6,0 %, vilket speglar en balanserad riskpremie över den riskfria räntan för en portfölj dominerad av nordiska buyouts.

Marginalprognos

För ett investmentbolag beräknas ebit-marginalen som rörelseresultatet i relation till de totala intäkterna (värdeförändringar och utdelningar). Eftersom NAXS nyligen har ändrat strategi och slopat externa rådgivningsarvoden har bolaget nu en extremt slimmad och kostnadseffektiv organisation. Rörelsekostnaderna ligger på en historiskt låg nivå om cirka 6 miljoner kronor på årsbasis (motsvarande knappa 0,5 % av substansvärdet).

Givet att kostnadsbasen är i princip fast och oberoende av portföljens värde, kommer ebit-marginalen att bli en direkt funktion av ”försäljningsprognosen” (värdetillväxten). Under 2026, då intäkterna spås vara låga (svag värdetillväxt), kommer de fasta kostnaderna att utgöra en relativt stor del av intäkterna, vilket ger en lägre ebit-marginal på cirka 70 %. När exit-marknaden öppnar upp och portföljens värdetillväxt accelererar under 2027–2029 kommer intäkterna att vida överstiga den fasta kostnadsbasen. Detta skapar en enorm operationell hävstång där ebit-marginalen snabbt expanderar till 90–94 %. För evighetsvärdet estimeras ebit-marginalen till 92 %, baserat på en normaliserad årlig intäktstillväxt och en försiktig indexuppräkning av de fasta förvaltningskostnaderna.

År	Intäktstillväxt (Portföljavkastning)	EBIT-marginal
År 1 (2026E)	2,0 %	70,0 %
År 2 (2027E)	6,0 %	90,0 %
År 3 (2028E)	8,0 %	94,0 %
År 4 (2029E)	7,0 %	93,0 %
År 5 (2030E)	6,0 %	92,0 %
Terminal Value	6,0 %	92,0 %

DCF Värdering

För NAXS, i egenskap av investmentbolag, prognostiseras avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital till 0 % genomgående under perioden år 1–5 samt i terminalvärdet. Bolaget saknar materiella anläggningstillgångar som kräver avskrivningar, allokerar kapital i finansiella instrument i stället för operativ CAPEX, och binder inget traditionellt rörelsekapital i form av varulager eller operativ kund-/leverantörsreskontra. Följaktligen likställs det Fria Kassaflödet (FCFF) direkt med rörelseresultatet efter skatt (NOPAT).

I modellen används en diskonteringsränta (WACC) på 10,0 %, vilket uteslutande utgörs av avkastningskravet på eget kapital då bolaget är obelånat. Detta baseras på en riskfri ränta om ca 2,5 % och en marknadsriskpremie på 5,5 %, justerat för Private Equity-investeringarnas riskprofil och illikviditet. Skattesatsen är satt till 20,6 % och den eviga tillväxten (g) antas vara 2,0 %. Med ett nuvärde av de explicita kassaflödena på ca 140 Mkr, ett terminalvärde på ca 480 Mkr, samt en tillagd nettokassa om 43,4 Mkr, uppgår det totala teoretiska Enterprise Value + Nettokassa till ca 663,4 Mkr. Utifrån antalet aktier (10 913 306) landar riktkursen på ~60,80 kr.

Känslighetsanalys

För att visa hur riktkursen påverkas av förändrade antaganden:

• WACC 9,0 % / Evig tillväxt 2,5 %: Värde per aktie ~73 kr
• WACC 10,0 % / Evig tillväxt 2,0 %: Värde per aktie ~61 kr (Base case)
• WACC 11,0 % / Evig tillväxt 1,5 %: Värde per aktie ~52 kr

Värderingsintervall: Utifrån känslighetsanalysen bedöms ett rimligt fundamentalt värderingsintervall för NAXS vara 52 kr – 73 kr per aktie. (Notera att investmentbolag ofta värderas primärt utifrån substansvärde (NAV) och en eventuell substansrabatt, men denna DCF visar det teoretiska värdet av de kassaflöden plattformen genererar).

Tabell för prognos av kassaflöden

Kassaflödespost (Tkr)	År 1 (2026E)	År 2 (2027E)	År 3 (2028E)	År 4 (2029E)	År 5 (2030E)	Terminal Value
"Intäkter" (Avkastning)	20 400	21 624	23 354	24 989	26 488	Normaliserad
EBIT-marginal	70,0 %	90,0 %	94,0 %	93,0 %	92,0 %	92,0 %
EBIT (Rörelseresultat)	14 280	19 462	21 953	23 240	24 369	24 856
Skatt (20,6 %)	-2 942	-4 009	-4 522	-4 787	-5 020	-5 120
NOPAT	11 338	15 453	17 431	18 453	19 349	19 736
Avskrivningar	0	0	0	0	0	0
CAPEX	0	0	0	0	0	0
Förändring Rörelsekapital	0	0	0	0	0	0
Fritt kassaflöde (FCFF)	11 338	15 453	17 431	18 453	19 349	251 684*

* Terminal Value i sista kolumnen är kapitaliseringen av det eviga kassaflödet år 6 och framåt, beräknat som (År 5 FCFF * (1+g)) / (WACC - g), d.v.s. (19 349 * 1,02) / (0,10 - 0,02).

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.