Analys av Stillfront Group

Årtal och kvartal:

2025, Q3

Företagsbeskrivning

Stillfront Group är en global spelutvecklare vars verksamhet bygger på att skapa, utveckla och förvalta fria-till-spela digitala spel, främst för mobila plattformar och webbläsare. Bolaget har en diversifierad studioportfölj uppdelad i tre geografiska affärsområden: Europa, Nordamerika och MENA & APAC (Mellanöstern, Nordafrika & Asien-Stillahavsregionen). Stillfronts verksamhet är uppdelad i fyra spelportföljer: nyckelfranchiser, Active LiveOps (pågående spel med marknadsföringsinvesteringar), Legacy LiveOps samt External Partnerships (där man agerar distributionspartner).

Bolaget har sitt huvudkontor i Stockholm, men team och utvecklingsstudior är spridda över världen, särskilt i USA, Tyskland, Storbritannien, MENA, Japan och APAC. Några av de mest kända spelen och varumärkena är Big Farm, Jawaker, Supremacy, Albion Online och BitLife. Majoriteten av omsättningen kommer från mobilspel, men företaget har även webbläsarspel, och cirka 44 % av intäkterna sker numera direkt till konsument (DTC).

Rekommendation

Stillfront har vänt en period av kraftigt svag utveckling till konkret leverans på marginalförbättringar, kassaflöde och tydlig fokusering på lönsamhet framför tillväxt till varje pris. Trots fortsatt fallande intäkter visar Q3 2025 på tydlig förbättring av bruttomarginal och rörelsemarginal. Bolaget har nu levererat sitt kostnadsbesparingsprogram före plan och har operativt momentum i MENA & APAC samt stabilisering i Europa. Nordamerika kvarstår som ett strukturellt problemområde men förbättringar syns även där.

Stillfront lämnar Q3 2025 med markant förbättrade nyckeltal, starkt kassaflöde, och en sund balansräkning. Jämfört med tidigare kvartal har risken minskat, och bolaget har visat på motståndskraft och handlingskraft.

AI Betyg: 🟡 (Gul)

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Fortfarande är fokus på långsiktig stabilitet och lönsam tillväxt. Stillfronts strategi är:

• Att fokusera investeringar på nyckelfranchiser och direktförsäljning (DTC).
• Att förbättra marginalerna och minska användarförvärvskostnader (UAC).
• Att genomföra spelöverföringar och avyttringar för optimal resurstilldelning.

De tre största spelen i Europa, Nordamerika och MENA & APAC är i centrum. För Q4 2025 och 2026 planeras lansering av flera större titlar (t ex Big Farm: Homestead, Supremacy: Warhammer 40,000 och Unfolded: Webtoon Stories). Bolaget har redan nu genomfört stora spelöverföringar till effektiva regioner och stängt 26 förlustbringande spel, ytterligare 5–10 avslutas i Q4.

VD-kommentarerna har en tydligt mer konstruktiv ton. Marginalskyddet prioriteras högre än tillväxt och återgång till organisk tillväxt är sekundärt på kort sikt. Framtiden påverkas av globala branschvillkor, fortsatt hög konkurrens, och konjunktur. Externanalytikers sentiment har svängt i positiv riktning.

Sammanfattningsvis är möjligheten att nå långsiktiga mål större än på länge – men väsentlig risk finns kvar om DTC-strategin och lanseringar inte lyckas i större skala.

Försäljning

Intäkterna återhämtar sig ännu inte, men djupare analys visar tre olika verkligheter:

• Europa: Stabilisering och positiv organisk tillväxt (+0,6 % YoY), bra utveckling för Supremacy, Albion, och Big. 54 % av intäkterna nu DTC. Narrative-franchisen svag.
• MENA & APAC: Stark utveckling (+2,9 % organisk YoY), särskilt för Jawaker, Board och nu även Word (efter flytt från USA). 46 % DTC.
• Nordamerika: Stort intäktstapp (-32,9 % YoY), sviktande Home Design Makeover och Word, men marginalen växer tack vare lägre UAC och effektivisering.

Totalt minskade nettointäkterna med 7,8 % organiskt, men DTC-andelen driver högre bruttomarginal. Nyckelfranchisers intäkter sjönk 4,6 %, Active LiveOps -17,5 %. Marketingomställningar innebär att effekten på kort sikt blir svag, men möjliggör bättre lönsamhet på sikt.

Marginaler

Bruttomarginalen stärktes till 83 % (80 %). Bruttovinsten sjönk visserligen pga lägre intäkter, men högre andel DTC och lägre UAC (25 % av nettointäkt vs 29 % i Q3 2024) stärker lönsamheten. Adjusted EBITDAC växte till 436 MSEK (385), en ökning på 13 %, och rörelsemarginalen (32 %) är markant starkare än i Q3 2024 (24 %). Marginalförbättringar syns i alla regioner, särskilt MENA & APAC (57 % adjusted EBITDAC-marginal).

Personalkostnader och externa kostnader är nedtryckta, främst genom konsolidering. Omstrukturering har varit framgångsrik, och engångsvinster/kostnader är begränsade.

Balansräkning

Totala tillgångar minskade jämfört med Q4 2024, och eget kapital är reducerat efter föregående års stora nedskrivningar. Men nettoskuldsättningen fortsätter minska (3 975 MSEK ex earnouts mot 4 093 i slutet av 2024) och likviditeten är fortsatt god (773 MSEK i kassa)

• Justerat skuldsättningsgrad (incl earnouts for 12 mån): 2,06x (mål: max 2,0)
• Egenkapitalandel: 48 %

Balansräkningen är fortsatt robust, och kreditlinor på 1 354 MSEK är orörda. Earnouthanteringen är fortsatt en post att bevaka, men risknivån har minskat.

Kassaflöde

Det operativa kassaflödet minskar (310 MSEK mot 457 MSEK Q3 2024), främst pga working capital-rörelser. Men bolaget levererar starkt fritt kassaflöde (FCF) på 974 MSEK för rullande 12 månader. Investeringsutflöden är lägre, likaså repurchase av egna aktier. Kassagenereringen är betydligt bättre än de flesta jämförbara bolag inom mobilspel, och den kontrollerade investeringsgraden ger god uthållighet även under intäktsnedgång.

Investeringsstrategi

Strategi är fortsatt selektiv investering i key franchises, fokus på DTC och lönsamhet framför tillväxt till varje pris. Investeringstakten i produktutveckling minskar generellt utanför nyckelfranchiser (8 % av intäkterna, ned från 10 %), mer resurser kanaliseras till färre, större titlar – bl a de tre större släpp som annonserats för Q4 2025/Q1 2026.

Finansiering sker med eget kassaflöde snarare än skuldsättning eller nyemission. Fortsatta avyttringar av små/tappande titlar frigör resurser.

Nyckeltal

Nyckeltal	Q3 2025	Q3 2024	Förändring
Net revenue (SEKm)	1 373	1 595	-13.9 %
Gross margin (%)	83	80	+3 pp
Adjusted EBITDAC (SEKm)	436	385	+13 %
Adjusted EBITDAC-margin (%)	32	24	+8 pp
Free cash flow (LTM, SEKm)	974	835	+16 %
Justerat skuldsättningsgrad (incl earn)`	2,06	2,08

Styrkor: Bruttomarginal, kassaflöde, marginalskydd, DTC-push. Svagheter: Sjunkande intäkter, känslighet för lanseringsmisslyckanden, skuldnivå något över mål.

Jämfört med peers (t ex Stillfronts närmaste europeiska mobilspelsbolag) är marginalerna i det stärkta intervallet men tillväxt under snittet.

Risker

De största riskerna är fortsatt nedgång i intäkter, särskilt om kommande större spelmisslyckas. Hög DTC-andel ökar risk mot plattformsberoende och betalningslösningar. USA-verksamheten har strukturella problem, och ytterligare engångsnedskrivningar kan ej uteslutas. Marknadsrisker kring makroekonomi, räntor, konsumentefterfrågan, och regulatoriska frågor kvarstår. Valutaförändringar har påverkat negativt. Digitala spelmarknaden konsolideras snabbt, och konkurrensen om både studioförvärv och användare är fortsatt intensiv.

Riskprofilen är måttlig men inte obetydlig, men är lägre än vid årsskiftet tack vare genomförda åtgärder och marginallyft.

Innovation & Teknik

Stillfront har egen teknisk kompetens och en viss plattformskontroll via DTC – detta ger högre marginaler, men bolaget har sällan varit teknikdrivande i klass med ledande mobilspelare internationellt. Forskning & utvecklingsinvesteringar motsvarar 8 % av nettointäkt (ned från 10 %), vilket är i nivå med branschsnitt. Företaget är snabbt med att använda nya digitala lösningar, automatisering (t ex egen betalningslösning), och har skalbara system.

Risken för teknologisk kantring är hanterbar, men de mest framgångsrika spelen bygger på kontinuerlig innovation och starkt community. Skalbarhet och liveops-expertis är god, men spelförnyelse krävs för långsiktig tillväxt.

Kuriosa

Efter transfer och fokusering av sitt spelutbud rapporterar Stillfront nu i tre geografier (EU/NA/MENA & APAC), och både number of anställda och antalet titlar har minskat kraftigt på kort tid. Noterbart är att nästan hälften av intäkterna nu är egna DTC, något mycket få mobilspelsbolag av storlek lyckats med i branschen.

Jämförelse med tidigare kvartal

Jämfört med Q2 2025 har Stillfront nu minskat risknivån tack vare levererad kostnadsreduktion och marginalförbättring. Till skillnad från Q2/2024-Q2/2025 syns nu tydliga effekter av omstruktureringar i EBITDA, kassaflöde och resultat efter skatt. Intäkter sjunker fortfarande, men försämringstakten avtar och förbättrade marginaler väger upp och stärker läget gentemot föregående kvartal. Sammantaget anser jag att bolaget gått från röd risknivå till tydlig gul (avvakta/behåll), då bolaget nu har aktiviteter och resultat som konkret förbättrar förutsättningarna.