Analys av SynAct Pharma

Årtal och kvartal: 2025, Q4

Företagsbeskrivning

SynAct Pharma är ett bioteknikbolag i klinisk fas som fokuserar på att utveckla lösningar för inflammationssjukdomar genom att aktivera melanocortinsystemet. Bolagets affärsidé är att driva projekt genom klinisk fas 2 för att säkra "proof-of-concept" och därefter ingå licensavtal eller partnerskap med större läkemedelsbolag för fas 3 och kommersialisering. Huvudkandidaten, resomelagon (AP1189), utvecklas primärt för reumatoid artrit (RA), men även för njursjukdomar och virusinducerad systemisk inflammation. Bolaget har sitt säte i Lund, Sverige, med dotterbolag i Danmark (SynAct Pharma ApS) och Schweiz (TXP Pharma AG), och genomför kliniska studier i Europa, USA och Brasilien.

Rekommendation - Allt ljus på ADVANCE: En binär investering med enorm hävstång

SynAct Pharma befinner sig i en kritisk brytningspunkt. Under 2025 har bolaget lyckats finansiera verksamheten genom flera nyemissioner och framgångsrikt avslutat rekryteringen till den viktiga fas 2b-studien ADVANCE. Den finansiella risken är dock fortsatt hög då bolaget saknar intäkter och har en hög "burn-rate" relaterat till kliniska studier. Rekommendationen är att avvakta tills topline-data från ADVANCE presenteras under 2026, då detta blir den enskilt största värdedrivaren för bolaget. Jämfört med föregående år har den operationella risken minskat något i och med slutförd rekrytering, men den binära risken (allt eller inget vid studieresultat) kvarstår.

Riktkurs: 13,90 SEK Värderingsintervall: 8,00 – 22,00 SEK AI Betyg: 🟡

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

SynAct Pharmas vision är att bli ledande inom inflammationsupplösande terapier. De strategiska målen är att leverera högkvalitativa kliniska data från fas 2-studier för att möjliggöra partnerskap.

• Finansiella mål: Bolaget har inga uttalade mål för försäljningstillväxt då de är i utvecklingsfas, men utdelningspolicyn är tydlig: inga utdelningar förrän stabila vinster uppnås.
• Framtidsutsikter: Sannolikheten att nå målen hänger helt på de kliniska resultaten från ADVANCE-studien i RA och RESPIRE-studien i luftvägsinfektioner. VD Jeppe Øvlesen uttrycker optimism i VD-ordet ("Clear road ahead") och betonar den "duala strategin" där resomelagon används både för kronisk (RA) och akut inflammation (virus). Sentimentet är mer fokuserat på exekvering och kommande milstolpar än tidigare, då fokus låg mer på omstrukturering och finansiering.
• Trender: En tydlig trend är ökade R&D-kostnader (85,6 MSEK 2025 mot 49,3 MSEK 2024), vilket är naturligt för ett bolag som accelererar sina kliniska program. Externa faktorer som kapitalmarknadens vilja att finansiera bioteknik är kritiska, då bolaget behöver ytterligare kapital i framtiden trots nuvarande kassa.

Intäktslös tillväxtfas: Kostnadsexplosion inför potentiellt genombrott

Som ett bioteknikbolag i utvecklingsfas har SynAct Pharma historiskt sett haft 0 SEK i försäljning, och framtida intäkter är helt avhängiga framgångsrika kliniska studier följt av kommersiella avtal. Marknadspotentialen inom reumatoid artrit (RA) är dock enorm, där SynActs orala tablett – som inte undertrycker immunförsvaret – skulle kunna positioneras unikt mot dagens biologiska läkemedel och JAK-hämmare.

På kostnadssidan är rörelsemarginalen (EBIT) kraftigt negativ och saknar relevans som effektivitetsmått i traditionell mening. Rörelsekostnaderna ökade med 29 % till 116,5 MSEK under helåret 2025, drivet av den intensifierade ADVANCE-studien. Positivt är dock att 73 % av de totala kostnaderna allokeras till R&D, vilket visar att kapitalet går till kärnverksamheten snarare än administration, som minskade till 31,5 MSEK tack vare effektiviseringar och frånvaro av engångsposter relaterade till ledningsbyten.

Finansiell ställning: Stark soliditet men fortsatt kapitalbehov

SynAct uppvisar en stark balansräkning med en soliditet på 77 % och total avsaknad av räntebärande skulder. Tillgångssidan domineras av immateriella tillgångar (147,8 MSEK) från förvärvet av TXP Pharma, vilket innebär en latent nedskrivningsrisk om utvecklingsprojekten skulle fallera. Kassan uppgick vid utgången av 2025 till 53,4 MSEK, vilket bedöms räcka i 12 månader, men beroendet av kapitalmarknaden kvarstår tills ett partneravtal kan säkras.

Kassaflödet är, som förväntat, negativt (-97,3 MSEK för helåret 2025) drivet av kliniska studier. Bolaget tillämpar en "asset-light"-strategi med minimala investeringar i anläggningstillgångar (CAPEX), då produktion och studier outsourcas till CRO-bolag. Förändringar i rörelsekapitalet bidrog positivt under året, men investerare bör räkna med fortsatta negativa kassaflöden fram till en eventuell licensaffär med tillhörande "upfront"-betalning. Strategiskt prioriteras resurserna hårt mot ADVANCE (RA) och RESPIRE (virus), medan mindre lovande projekt som njurstudien (iMN) skalas ned.

Försäljningsprognos - Från noll till "Blockbuster": Försäljningspotential och risker

SynAct Pharma befinner sig idag i en pre-kommersiell fas, vilket innebär att omsättningen är noll kronor. För att göra en rättvisande prognos måste vi därför blicka bortom dagens siffror och analysera potentialen i bolagets pipeline, specifikt huvudkandidaten resomelagon (AP1189). Prognosen bygger på antagandet att bolaget lyckas med sin strategi: att leverera positiva data från fas 2b-studien (ADVANCE) under 2026, och därefter ingå ett licensavtal med en större läkemedelsaktör (Big Pharma) för fas 3 och kommersialisering.

Efterfrågan på marknaden för reumatoid artrit (RA) är enorm och växande, men också konkurrensutsatt. Dagens behandlingar (biologiska läkemedel och JAK-hämmare) är effektiva men dras med biverkningar och höga kostnader. SynActs "value proposition" – en oral tablett som dämpar inflammation utan att trycka ner immunförsvaret – har potential att bli en så kallad "blockbuster" om den når marknaden.

• År 1-2 (2026-2027): Under 2026 förväntas fortfarande noll i produktförsäljning. Vid positiva studieresultat sent 2026 eller tidigt 2027 är det dock högst sannolikt att bolaget erhåller en så kallad "upfront payment" (engångsbetalning) i samband med ett licensavtal. Denna betalning kan vara betydande (flera hundra miljoner SEK), men redovisas ofta som intäkt över tid eller som en engångspost beroende på avtalsstruktur. Vi modellerar en initial licensintäkt under 2027.
• År 3-4 (2028-2029): Under denna period genomförs sannolikt fas 3-studier finansierade av partnern. Intäkterna för SynAct kommer under denna tid bestå av milstolpsbetalningar (milestone payments) kopplade till studiestarter eller delmål. Ingen ren produktförsäljning sker än.
• År 5 (2030): Detta är det tidigaste året för potentiell marknadslansering om allt går perfekt. Då börjar royaltyintäkter strömma in. Givet marknadens storlek kan även en liten marknadsandel generera miljardförsäljning i slutledet, vilket ger SynAct betydande royalties (ofta 10–15% av partnerns försäljning).

För det normaliserade värdet ("terminal value") antar vi att resomelagon etablerats som en standardbehandling i tidiga stadier av RA. Då bolaget har en dual strategi med potential även inom virusinducerad inflammation, finns uppsida i prognosen, men vi baserar huvudscenariot på RA-indikationen för att hålla en konservativ hållning givet den höga utvecklingsrisken.

Marginalprognos - Kostnadskontroll inför kommersiellt genombrott

Prognosen för EBIT-marginalen är extremt volatil för ett bioteknikbolag i denna fas och följer en "hockeyklubba"-kurva. Idag är marginalen kraftigt negativ eftersom bolaget bär alla kostnader men saknar intäkter.

• År 1 (2026): Marginalen förblir djupt negativ. Kostnaderna för att avsluta ADVANCE-studien och förbereda databearbetning är höga, medan intäkterna är noll.
• År 2 (2027): Om ett licensavtal tecknas med en upfront-betalning kommer marginalen göra ett drastiskt hopp och sannolikt bli extremt positiv (supermarginal) för just detta år. Detta beror på att intäkten har 100% bruttomarginal och kostnaderna för vidare utveckling (Fas 3) flyttas över till partnern.
• År 3-4 (2028-2029): Marginalen stabiliseras men kan variera beroende på när milstolpsbetalningar infaller. Eftersom SynActs egna operativa kostnader (OPEX) drastiskt minskar när en partner tar över de tunga kliniska kostnaderna, kommer varje krona i intäkt ha mycket hög genomslagskraft på sista raden. EBIT-marginalen bör ligga högt de år milstolpar utfaller.
• År 5 (2030) och framåt: Vid marknadslansering övergår modellen till en royalty-affär. Eftersom SynAct då agerar som ett holdingbolag för rättigheterna med en mycket liten organisation, kommer EBIT-marginalen på royaltyintäkterna vara exceptionellt hög, potentiellt över 80-90%. Kostnadsbasen är minimal i förhållande till intäktsströmmen från en global läkemedelsförsäljning.

DCF Värdering

Denna värderingsmodell baseras på ett scenario där SynAct Pharma lyckas med sina kliniska studier och ingår ett licensavtal, vilket är den centrala förutsättningen för bolagets framtida värde. Modellens struktur tar hänsyn till den specifika karaktären hos ett forskningsbolag, där investeringar och kostnader initialt är höga medan intäkterna ligger längre fram i tiden.

Sammanfattning av prognos för avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital: Eftersom SynAct siktar på en licensaffär snarare än egen produktion, modelleras en mycket lätt balansräkning framöver.

• Avskrivningar: Bedöms förbli mycket låga (ca 1-2 MSEK/år) under hela prognosperioden. I terminalfasen antas avskrivningar matcha underhållsinvesteringar.
• Investeringar (CAPEX): Fortsatt nära noll (ca 1-2 MSEK/år). Bolaget agerar som ett IP-holdingbolag vid framgång och har inget behov av tunga anläggningstillgångar.
• Rörelsekapital (NWC): Antas ha en neutral effekt över tid. Vid en stor upfront-betalning 2027 ökar kassan, men det operativa rörelsekapitalbehovet är minimalt då licensintäkter ofta betalas direkt utan långa kredittider.

WACC och Riskjustering: För att spegla den binära risken i fas 2b används en hög diskonteringsränta (WACC) på 18%. Detta är betydligt högre än en standardkalkyl för att kompensera för den specifika bolagsrisken och finansieringsrisken. Vidare har det beräknade nuvärdet i "succé-scenariot" (ca 2 500 – 3 000 MSEK) riskjusterats med en sannolikhetsfaktor (LOA - Likelihood of Approval) på 25%. Detta reflekterar den historiska statistiken för hur ofta läkemedel i denna fas når marknaden.

Riktkurs: 13,90 SEK

Känslighetsanalys

Här testar vi hur värdet per aktie (SEK) påverkas av WACC och Sannolikhet till framgång (LOA).

WACC / LOA	15% (Bear)	25% (Base)	40% (Bull)
15%	10,50 kr	17,50 kr	28,00 kr
18%	8,30 kr	13,90 kr	22,20 kr
22%	6,50 kr	10,80 kr	17,30 kr

Rimligt värderingsintervall: 8 kr – 22 kr beroende på riskaptit och tro på studieresultaten 2026.

Tabell för prognos av kassaflöden

Nedan visas det operativa kassaflödet i ett "succé-scenario" (innan sannolikhetsjustering). Notera att terminalvärdet representerar nuvärdet av alla kassaflöden efter år 2030, drivet av royaltyintäkter.

Post (MSEK)	2026E	2027E	2028E	2029E	2030E	Terminal Value (Normaliserat)
Nettoomsättning	0	350	50	100	200	Royaltyflöde
Tillväxt %	0%	N/A	-86%	100%	100%	2,5% (evigt)
EBIT	-130	250	10	60	160	1 350
EBIT-marginal	neg	71%	20%	60%	80%	90%
(-) Skatt (22%)*	0	-55	-2	-13	-35	-297
(+) Avskrivningar	1	1	1	1	1	2
(-) CAPEX	-1	-1	-1	-1	-1	-2
(-) Δ Rörelsekapital	5	-10	2	-5	-10	0
Fritt Kassaflöde (FCF)	-125	185	10	42	115	1 053
Diskonteringsfaktor (18%)	0,85	0,72	0,61	0,52	0,44
Nuvärde FCF	-106	133	6	22	50

*\Not: Skatt betalas först när tidigare förlustavdrag är nyttjade, vilket antas ske gradvis från 2027/2028.

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.