Analys av Systemair AB

Årtal och kvartal: Räkenskapsåret 2025/26, Kvartal 3

Företagsbeskrivning

Systemair är en världsledande aktör inom ventilationsbranschen med verksamhet i 51 länder i Europa, Nordamerika, Mellanöstern, Asien, Australien och Afrika. Bolaget utvecklar, tillverkar och marknadsför energieffektiva ventilationsprodukter såsom fläktar, luftbehandlingsaggregat, luftridåer och värmeprodukter. Systemair verkar genom ett 90-tal dotterbolag och har välkända varumärken som Systemair, Frico, Fantech och Menerga i portföljen. Verksamheten är decentraliserad och produkterna används i allt från bostäder och kontor till sjukhus och stora industriprojekt.

Rekommendation - Operativ styrka i motvind motiverar uppvärdering

Systemair levererar ett stabilt tredje kvartal i en säsongsmässigt svag period, präglat av ett VD-skifte och en betydande negativ valutaeffekt. Trots att nettoomsättningen sjönk med 5,9 procent (helt drivet av valuta), visar bolaget prov på operativ styrka genom att bibehålla en oförändrad justerad rörelsemarginal på 7,0 procent. Den organiska tillväxten på 1,0 procent är blygsam, men den underliggande lönsamheten (bruttomarginalen) stärks. Det mest imponerande i rapporten är det kraftiga kassaflödet från den löpande verksamheten (419 Mkr), vilket ytterligare stärker en redan mycket solid balansräkning. Med en ny VD på plats (Robert Larsson), slutförda stora IT-investeringar och en gynnsam position inom energieffektivisering, ser framtiden ljus ut, även om den nordiska och nordamerikanska marknaden för tillfället är något dämpad. Jämfört med tidigare rapporter ser vi en stabilisering av marginalerna på en hög nivå trots tuffare makroekonomiska förutsättningar.

Riktkurs: 85 SEK Värderingsintervall: 75 – 95 SEK AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

Systemair har fastställda finansiella mål: en genomsnittlig årlig tillväxt på minst 10 procent och en rörelsemarginal (EBIT) på minst 10 procent över en konjunkturcykel. Soliditeten ska inte understiga 30 procent och utdelningen ska ligga på cirka 40 procent av resultatet efter skatt.

Framtidsutsikter: Sannolikheten att bolaget når sina lönsamhetsmål på sikt bedöms som god. Den nya VD:n Robert Larsson betonar optimism inför framtida tillväxt och lyfter fram positiva signaler från flera marknader, trots geopolitisk oro.

• Marknadstrender: Efterfrågan på energieffektiv ventilation drivs av striktare miljölagstiftning och fastighetsägares behov av att sänka energikostnader.
• Strategiska initiativ: Bolaget har precis avslutat sitt största IT-projekt någonsin (uppgradering av affärssystem i 62 bolag), vilket förväntas öka effektiviteten framåt.
• Externa faktorer: Den stärkta svenska kronan är för närvarande en motvind för redovisad tillväxt (-8,7 % effekt i Q3), men bolaget hanterar detta genom god kostnadskontroll och prisdisciplin.

Geografisk tudelning och marginalförsvar

Nettoomsättningen i Q3 uppgick till 2 862,1 Mkr (3 042,3), en minskning med 5,9 procent, men den organiska tillväxten var positiv med 1,0 procent. En tydlig tudelning syns geografiskt: Västeuropa och Östeuropa visar styrka med organisk tillväxt på 5,8 % respektive 27,4 %, där marknader som Storbritannien, Spanien och Polen driver utvecklingen. Detta kompenserar för svaghet i Nordnorden (-10,5 % organiskt) och Nordamerika (-8,7 % organiskt), som pressas av låg aktivitet inom nybyggnation och säsongsvariationer.

Trots volymtappet lyckades Systemair stärka bruttomarginalen till 36,3 % (35,3) och försvara den justerade EBIT-marginalen på 7,0 % (7,0). Detta bevisar en hög prisdisciplin och att genomförda effektiviseringar motverkat inflationstryck. Den rapporterade EBIT-marginalen steg till 7,8 % (6,6), positivt påverkad av en fastighetsförsäljning. Försäljnings- och administrationskostnader i jämförbara enheter ökade endast marginellt (+0,4 %), vilket understryker den goda kostnadskontrollen.

Finansiell stabilitet och strategiska investeringar

Systemair uppvisar en mycket stark finansiell ställning med en soliditet på 61,2 % (60,4), långt över målet på 30 %, och en låg skuldsättningsgrad på 0,52. Nettoskulden minskade till 849,0 Mkr (981,5). Kassaflödet från den löpande verksamheten var exceptionellt starkt i kvartalet och uppgick till 418,7 Mkr (206,3), drivet av en positiv förändring i rörelsekapitalet på 177,5 Mkr, främst tack vare minskade kundfordringar och lagernivåer.

Investeringsstrategin fokuserar på att stärka leveranskapacitet och produktutveckling, primärt finansierat genom eget kassaflöde. Stora investeringar pågår i bland annat Sverige, Slovakien och Indien, samt en ny anläggning för batteritillverkning i Norge. Förvärvet av NADI Airtechnics i Indien i augusti 2025 markerar en strategisk breddning mot industrifläktar med hög marginal. Den starka balansräkningen ger utrymme för fortsatta strategiska förvärv.

Försäljningsprognos: Från valutamotvind till strukturell tillväxt

Systemairs försäljningsutveckling står inför en brytpunkt där kortsiktig valutamotvind och cyklisk svaghet i Norden och Nordamerika sannolikt kommer att övergå i en mer robust tillväxtfas. För det innevarande räkenskapsåret (2025/26) justeras prognosen ned något på grund av den starka negativa valutaeffekten (-5,9 % i Q3) samt tröghet i byggkonjunkturen på kärnmarknader. Men blickar vi framåt finns starka strukturella drivkrafter. Efterfrågan på energieffektiva ventilationslösningar är inte enbart cyklisk utan drivs av regulatoriska krav (EU:s "Green Deal") och fastighetsägares akuta behov av att sänka driftskostnader. Detta gynnar särskilt produktkategorier som luftbehandlingsaggregat med värmeåtervinning och intelligenta fläktsystem.

Geografiskt ser vi en tydlig tudelning. Medan Norden (17 % av omsättningen) kämpar med låg aktivitet inom nybyggnation, uppvisar Östeuropa och tillväxtmarknader som Indien en imponerande motståndskraft med tvåsiffrig organisk tillväxt. När ränteläget stabiliseras och nybyggnationen i Västeuropa och Nordamerika återhämtar sig, förväntas en "ketchup-effekt" där uppdämda renoveringsbehov frigörs. Förvärvet av NADI Airtechnics i Indien signalerar också en strategisk förflyttning mot mer industriella applikationer, vilket breddar intäktsbasen.

Prognosen för de kommande fem åren bygger på att Systemair återgår till sin historiska tillväxttakt. År 1 (2026/27) förväntas en återhämtning på ca 5–6 % drivet av svagare jämförelsetal och en normaliserad valutapåverkan. Därefter (År 2–5) modellerar vi en årlig tillväxttakt (CAGR) om 7–8 %, vilket är strax under bolagets finansiella mål på 10 %, för att bibehålla en konservativ hållning i en osäker makromiljö. Terminal value-tillväxten sätts till 2,5 %, vilket reflekterar en långsiktig inflation och en strukturellt högre efterfrågan på grön teknik än BNP-snittet.

Marginalprognos: Skalbarhet och effektivisering mot tvåsiffriga nivåer

Marginalutvecklingen bedöms vara den mest attraktiva delen av Systemairs investeringscase framöver. Trots volymtapp i kvartalet lyckades bolaget försvara sin justerade rörelsemarginal på 7,0 %, vilket bevisar en hög prisdisciplin och god kostnadskontroll. Detta är en styrkesignal. Med den nya VD:n Robert Larsson vid rodret och genomförandet av det omfattande IT-projektet (affärssystembyte i 62 bolag), minskar nu investeringstakten och fokus skiftar mot att skörda effektivitetsvinster.

Vi ser en tydlig hävstångseffekt (operationell leverage) när volymerna återvänder. Systemairs bruttomarginal har stärkts till 36,3 %, och när försäljningen ökar kommer de fasta kostnaderna att utgöra en mindre andel av omsättningen, vilket driver upp EBIT-marginalen. Produktionsinvesteringarna i bland annat Norge och Indien förväntas också sänka tillverkningskostnaderna och minska ledtiderna.

Prognosen innebär en successiv marginalexpansion. Från nuvarande nivåer runt 9,2 % (R12M) förväntas marginalen klättra mot bolagets mål på 10 % under de kommande tre åren. Det är rimligt att anta att bolaget når 10,5 % i slutet av prognosperioden givet den stärkta bruttomarginalen och minskad administrativ börda efter IT-implementeringen. I terminalskedet (evigt värde) antar vi en uthållig EBIT-marginal på 10,5 %, vilket reflekterar bolagets marknadsledande position och förmåga att prissätta sina premiumprodukter.

DCF Värdering

Baserat på kassaflödesprognosen nedan ger kalkylen följande värden:

• Nutidsvärde av kassaflöden (5 år): ca 5 000 MSEK
• Nutidsvärde av Terminal Value: ca 13 400 MSEK
• Enterprise Value (EV): 18 400 MSEK
• Justering för Nettoskuld: -849 MSEK
• Equity Value (Marknadsvärde): 17 551 MSEK

Motiverat värde per aktie: 85 SEK

Prognos avskrivningar, investeringar (CAPEX) och förändringar i rörelsekapital

För att bedöma bolagets fria kassaflöde (Free Cash Flow) krävs en prognos över hur mycket kapital verksamheten binder och förbrukar.

Avskrivningar (Depreciation): Historiskt har Systemairs avskrivningar legat stabilt runt 3,6 % av omsättningen. Då bolaget har en betydande maskinpark och egna fastigheter är detta en naturlig nivå.

• Prognos: Jag modellerar att avskrivningarna ligger kvar på 3,6 % under prognosperioden. I terminalskedet (evigheten) justeras detta marginellt uppåt till 3,8 % för att matcha CAPEX, då ett bolag i stabilt läge teoretiskt investerar lika mycket som de skriver av (förutsatt att de bara ersätter slitage).

Investeringar (CAPEX): Systemair har genomgått en period av tunga investeringar, dels i produktionskapacitet (t.ex. Turkiet och Tjeckien), dels i IT-system. TTM-siffran på 4,2 % är något förhöjd. Ledningen har signalerat att de största investeringarna nu är tagna.

• Prognos: Jag räknar med att CAPEX sjunker något till 3,8 % av omsättningen kommande fem år. Detta speglar en övergång från tung expansion till mer underhållsinvesteringar och selektiv kapacitetsökning. I terminalskedet sätts CAPEX lika med avskrivningarna (3,8 %).

Förändring i rörelsekapital (NWC): Systemair binder kapital i lager och kundfordringar, men har visat god disciplin (bara 0,4 % av omsättningen TTM). När tillväxten ökar (enligt försäljningsprognosen på 6-8 %) kommer dock lagret behöva byggas upp igen, vilket binder mer kassa.

• Prognos: Jag antar en något mer konservativ kapitalbindning än det senaste exceptionellt låga året. Jag modellerar att förändringen i rörelsekapital kommer ligga på ca 1,0 % av förändringen i omsättning (vilket motsvarar ca 0,5-0,8% av total omsättning). Det är en normalisering när volymerna återvänder.

Känslighetsanalys

En DCF-värdering är känslig för förändringar i antaganden. Här testar vi hur värdet per aktie förändras vid olika nivåer av WACC och evig tillväxt.

WACC / Tillväxt	2,0 %	2,5 % (Bas)	3,0 %
7,3 %	92 kr	100 kr	110 kr
7,8 % (Bas)	79 kr	85 kr	91 kr
8,3 %	68 kr	73 kr	78 kr

Tabell för prognos av kassaflöden

År	2025/26 (E)	2026/27	2027/28	2028/29	2029/30	Terminal
Omsättning	11 984	12 703	13 719	14 748	15 781	16 175
Tillväxt %	-2,0%	6,0%	8,0%	7,5%	7,0%	2,5%
EBIT	1 127	1 245	1 399	1 534	1 657	1 698
EBIT-marginal %	9,4%	9,8%	10,2%	10,4%	10,5%	10,5%
Skatt (26%)	-293	-324	-364	-399	-431	-442
NOPAT	834	921	1 036	1 135	1 226	1 257
(+) Avskrivningar	431	457	494	531	568	615
(-) CAPEX	-455	-483	-521	-560	-600	-615
(-) Δ Rörelsekapital	-50	-72	-102	-103	-103	-39
Fritt Kassaflöde (FCF)	760	824	906	1 003	1 091	1 218

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.