Analys av TOMRA Systems ASA

Årtal och kvartal: År 2026, Kvartal Q2

Företagsbeskrivning

TOMRA Systems ASA är en global ledare inom sensorbaserade lösningar för resursoptimering. Bolaget grundades 1972 kring uppfinningen av pantmaskiner och har sedan dess expanderat till bredare cirkulära lösningar. Verksamheten är uppdelad i följande affärsområden:

• Collection: Utvecklar och säljer pantmaskiner (Reverse Vending Machines, RVM) samt mjukvarusystem för insamling av dryckesförpackningar.
• Recycling: Levererar avancerade sorteringssystem för återvinnings- och gruvindustrin för att återvinna material som plast, metaller och papper.
• Food: Tillhandahåller sensorbaserad sorterings- och graderingsteknik för livsmedelsproducenter för att öka säkerheten och minska svinn.
• Horizon: Ett innovationssegment fokuserat på nya affärsområden som sortering av plastråvara (Feedstock) och återanvändbara förpackningslösningar.

Bolaget har en global närvaro med över 119 900 installationer på mer än 100 marknader, med Europa och Nordamerika som de största geografiska områdena.

Rekommendation - Stark försäljningstillväxt och operationell hävstång trots kortsiktig marginalpress

TOMRA levererar ett rekordstarkt kvartal försäljningsmässigt, drivet av den massiva utrullningen av pantsystemet i Polen. Trots att marginalerna på bruttonivå pressas av en ogynnsam produktmix – med en hög andel hårdvaruförsäljning i nya marknader – samt en dämpad återvinningsmarknad, visar bolaget prov på betydande operativ styrka genom en 30-procentig ökning av justerat EBITA. Den starka orderingången inom Recycling (+40 %) indikerar att en bottenkänning är nådd för divisionen. Med kommande starka triggers i form av utrullning i Storbritannien (2027) och implementering av striktare EU-reglering (PPWR), bedöms den långsiktiga tillväxtresan vara mycket attraktiv trots den kortsiktiga mix-motvinden.

Riktkurs: 16,60 EUR
Värderingsintervall: 13,80 EUR - 20,80 EUR
AI Betyg: 🟢

Långsiktiga Mål & Framtidsutsikter

TOMRAs långsiktiga mål fram mot 2030 inkluderar en dubbelsiffrig årlig tillväxt (10 %+) för koncernen. Divisionerna Collection och Recycling siktar på EBITA-marginaler i "high teens" respektive "low-to-mid twenties", medan Food siktar mot "mid-teens". Målen är oförändrade och tätt kopplade till globala megatrender såsom cirkulär ekonomi, resursbrist och lagstiftning (EU:s plastdirektiv och PPWR).

Framtidsanalys: Sannolikheten för att nå målen bedöms som hög för Collection givet den regulatoriska medvinden. För Recycling och Food är osäkerheten högre på grund av makroekonomiska faktorer, men ledningens kommentarer är positiva. VD Tove Andersen lyfter särskilt fram Polen som en "milstolpe" och bolagets nya näst största marknad i Europa. Sentimentet i VD-ordet är mer optimistiskt än föregående kvartal, främst på grund av att orderflödet i Recycling äntligen har vänt uppåt.

Trender och faktorer:

• Omsättning & Lönsamhet: En tydlig trend är skiftet från hårdvaruförsäljning till serviceintäkter i mogna marknader, vilket på sikt lyfter marginalerna.
• Kostnadsbesparingar: Ett program på 16 MEUR i Recycling implementeras nu för att stärka lönsamheten från 2027.
• Externa faktorer: Höga priser på jungfrulig plast ökar konkurrenskraften för återvunnet material, vilket gynnar Recycling. Trade-tensions och tariffer (särskilt i USA, 15 % av omsättningen) utgör dock en risk.

Potentiella triggers:

• UK DRS (2027): Förberedelser och tidiga installationer i slutet av 2026.
• Grekland & Spanien: Beslut om systemoperatörer och lanseringsdatum för nationella pantsystem.
• Mining Divestment: En eventuell försäljning av gruvverksamheten kan frigöra kapital och renodla profilen.

Tillväxt och Marginaldynamik i Q2 2026

Under andra kvartalet 2026 uppvisade TOMRA en imponerande omsättningstillväxt på 25 %, där intäkterna nådde 405 MEUR. Denna tillväxt drevs primärt av Collection-segmentet (61 % av omsättningen) som växte med hela 45 % till följd av aggressiva utrullningar i nya marknader, framför allt Polen, men även befintliga marknader växte stabilt med 15 %. Food växte med 5 % och Horizon uppvisade kraftig procentuell tillväxt från låga nivåer. Recycling agerade dock sänke med ett tapp på 11 % orsakat av fjolårets svaga orderingång, särskilt i Asien.

Trots den kraftiga volymökningen sjönk koncernens bruttomarginal till 41,3 % (från 44,3 %). Detta förklaras främst av en "initial utrullningsmix" inom Collection där lågmarginal-hårdvara i Polen dominerade över högmarginal-service. Även Food pressades av en hög andel tredjepartskomponenter, medan Recycling tvärtom stärkte sin bruttomarginal till 48,9 % tack vare en gynnsam mix. Den stora behållningen i kvartalet var dock den starka kostnadskontrollen: trots bruttomarginalpressen steg EBITA-marginalen (justerad) till 14,1 % (13,6 %). Eftersom rörelsekostnaderna endast ökade med 10 % ställt mot omsättningstillväxten på 25 %, bevisar bolaget en stark operativ hävstång i sin expansionsfas.

Finansiell Ställning, Kassaflöde och Kapitalallokering

TOMRAs balansräkning är expanderad men stabil, med totala tillgångar på 1 815 MEUR och en soliditet på 34 %. Skuldsättningen har ökat, där Nettoskuld/EBITDA nu ligger på 2,5x (upp från 1,8x), vilket primärt drivits av skuldfinansierade förvärv (Clynk och australiska minoritetsandelar). Likviditeten är dock mycket god med 112 MEUR i outnyttjade krediter och en genomsnittlig skuldlöptid på 3,7 år, vilket bedöms vara fullt tillräckligt för att finansiera den stundande utrullningen i bland annat Storbritannien.

Det operativa kassaflödet uppvisade exceptionell styrka och landade på 38 MEUR, en ökning med hela 118 % jämfört med samma period föregående år, vilket ger ett hälsosamt kassaflöde i relation till omsättningen (9,4 %) för ett bolag i kraftig tillväxt. Rörelsekapitalet utgjorde en belastning på cirka 6 % av omsättningen, i huvudsak drivet av ökade kundfordringar till följd av den höga försäljningen i Polen. Kapitalallokeringen styrs målmedvetet mot organisk tillväxt; Capex uppgick till 28 MEUR (ca 7 % av omsättningen) och riktas i första hand mot utrullning av RVM-maskiner, utveckling av nästa generations sorteringsteknik samt Horizon-segmentet (ca 10 % av årets totala Capex-budget på 90–100 MEUR). Dessa investeringar är strategiskt centrala för att försvara och bygga vidare på bolagets dominanta marknadsandel om cirka 70 % inom RVM.

Försäljningsprognos: Regulatorisk medvind och cirkulära megatrender driver strukturell tillväxt

Efterfrågan på TOMRAs produkter vilar på en mycket stabil, strukturell grund av globala megatrender: övergången till en cirkulär ekonomi, ökat fokus på resurseffektivitet och framför allt strängare lagstiftning (som EU:s PPWR-direktiv). Vi prognosticerar en stark tillväxtperiod över de kommande fem åren, primärt ledd av affärsområdet Collection. Försäljningen av pantmaskiner (RVM) kommer de närmaste åren (2026–2028) att drivas kraftigt av pågående utrullningar i länder som Polen och den kommande, massiva lanseringen av ett nationellt pantsystem i Storbritannien (UK DRS) med start under 2027. Även Grekland och Spanien står på tur. Dessa nya marknader innebär en initial boom av hårdvaruförsäljning.

Inom Recycling har vi sett en svacka, men den starka orderingången (+40 % i Q2 2026) skvallrar om en vändning. Från 2027 räknar vi med att försäljningen av avancerade sorteringssystem tar fart igen, drivet av att höga priser på jungfrulig plast gör återvunnet material mer konkurrenskraftigt, samt ett uppdämt investeringsbehov i Europa. Food-segmentet förväntas ha en mer stabil, konjunkturokänslig tillväxt på ensiffriga nivåer, driven av livsmedelsindustrins behov av att minska svinn och öka automatiseringen. Horizon-segmentet kommer att växa procentuellt snabbast tack vare nya affärsmodeller kring återanvändbara förpackningar, men från en mycket låg bas. Sammantaget räknar vi med en organisk tillväxt på 12–14 % under de första åren av prognosperioden, för att sedan gradvis normaliseras mot 7–8 % när de stora europeiska marknaderna övergår från installationsfas till ersättnings- och servicefas. För terminalperioden (evigt värde) sätter vi en tillväxt på 4 %, vilket överstiger global BNP-tillväxt, motiverat av att den cirkulära omställningen är en sekulär trend som kommer att kräva löpande uppgraderingar och service av installerad bas globalt.

Marginalprognos: Omställning till serviceintäkter och operativ hävstång lyfter lönseamheten

Givet försäljningsprognosen förväntar vi oss en initialt pressad, men därefter kraftigt expanderande EBIT-marginal. På kort sikt (2026–2027) kommer utrullningen i nya marknader (Polen och Storbritannien) innebära en ogynnsam produktmix för koncernen. Hårdvaruförsäljning har betydligt lägre bruttomarginaler än mjukvaru- och serviceintäkter. Trots detta visar TOMRA redan i Q2 2026 att en stram kostnadskontroll skapar operativ hävstång; försäljningen växer mycket snabbare än rörelsekostnaderna.

När vi blickar mot 2028 och framåt kommer lönsamhetsbilden att förbättras markant. I takt med att maskinerna i de nya marknaderna väl är installerade, övergår intäktsmodellen till långa servicekontrakt och mjukvaruuppdateringar, vilka bär mycket höga marginaler. Detta "razor and blade"-fenomen är fundamentalt för vår tro på marginalexpansion. Därtill kommer det pågående besparingsprogrammet i Recycling (16 MEUR) att få full effekt från 2027, vilket lyfter lönsamheten i detta segment mot det historiska målet på över 20 %. För koncernen som helhet modellerar vi en gradvis marginalförbättring där EBIT-marginalen rör sig från dagens nivåer kring 14 % upp mot en normaliserad långsiktig nivå på 17 % i slutet av prognosperioden.

DCF Värdering

För att härleda det fria kassaflödet modelleras Capex, avskrivningar (D&A) och förändringar i rörelsekapital (NWC). Capex förväntas ligga på en förhöjd nivå om 7,5 % av omsättningen under 2027–2028 på grund av expansionen i Storbritannien och Polen, för att därefter successivt trappas ned till en normaliserad nivå på 7,0 % i terminalperioden när marknaderna går över i servicefas. Avskrivningarna (idag 8,8 %) följer denna utveckling med viss fördröjning och styrs ned mot 7,0 % i terminalperioden, där de förväntas ta ut varandra. Rörelsekapitalet modelleras till en negativ förändring (kapitalbindning) på 2,5 % under tillväxtfasen, för att sedan stabiliseras på 1,5 % av omsättningen när tillväxten planar ut.

Baserat på dessa parametrar, en diskonteringsränta (WACC) på 8,0 % (väl avvägd för en konjunkturstabil bransch stödd av megatrender men med vissa hårdvarurisker) och en evig tillväxt (Terminal Growth) på 4,0 %, uppgår Enterprise Value till 5 510 MEUR. Med en nettoskuld på 590 MEUR beräknas värdet på det egna kapitalet till 4 920 MEUR, vilket ger en riktkurs på 16,60 EUR per aktie.

Känslighetsanalys

Aktievärderingar är mycket känsliga för antaganden om ränta och evig tillväxt. Nedan ser du hur värdet per aktie (i EUR) förändras om vi justerar dessa parametrar:

WACC / Evig tillväxt	3,0 %	4,0 %	5,0 %
7,0 %	16,50	20,80	28,10
8,0 %	13,80	16,60	20,90
9,0 %	11,80	13,80	16,50

Rimligt värderingsintervall: Baserat på känslighetsanalysen och bolagets fundamenta anser vi att ett rimligt värderingsintervall för aktien ligger mellan 13,80 EUR och 20,80 EUR, beroende på hur marknaden prissätter framtida ränteutveckling och bolagets exekveringsförmåga.

Tabell för prognos av kassaflöden

	2027	2028	2029	2030	2031	Evigt värde (Terminal)
Omsättning	1 626	1 829	2 012	2 183	2 336	2 429
Omsättningstillväxt	14,0 %	12,5 %	10,0 %	8,5 %	7,0 %	4,0 %
EBIT	233	276	318	360	392	413
EBIT-marginal	14,3 %	15,1 %	15,8 %	16,5 %	16,8 %	17,0 %
Skatt (24 %)	-56	-66	-76	-86	-94	-99
NOPAT	177	210	242	274	298	314
Avskrivningar (D&A)	138	152	161	168	175	170
Investeringar (CAPEX)	-122	-137	-147	-155	-164	-170
Förändring av NWC	-41	-46	-40	-38	-35	-36
Fritt Kassaflöde (FCFF)	152	179	216	249	274	278

Notera: I evighetsvärdet antas avskrivningar och investeringar (CAPEX) vara lika stora (7,0 % av omsättningen) för att reflektera ett stabilt tillstånd (steady state).

Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka investerat kapital. Inget material ska ses som personliga investeringsrekommendationer eller investeringsrådgivning.